聚焦主业，外销稳健，中期分红强化价值

2024年09月04日 松霖科技（603992）证券研究报告 聚焦主业，外销稳健，中期分红强化价值 公司发布2024年半年度报告 24Q2收入7.7亿，同比-3%；归母净利1.1亿，同比+43.2%；扣非归母净利 1亿，同比+10%； 投资评级 行业轻工制造/家居用品 6个月评级买入（维持评级） 当前价格17.09元 目标价格元 基本数据 24H1收入14.5亿，同比+3.8%；归母净利2.2亿，同比+83.7%；扣非归母 A股总股本(百万股) 407.99 净利2.1亿，同比+53.7%。 流通A股股本(百万股) 401.01 我们预计收入承压主要系内需疲软，业绩增长主要系：1）公司于23Q3剥离了亏损的“松霖·家”业务。2）公司坚持品类导向，拥抱老客户、积极开拓新客户，公司国外业务实现稳健增长，受国内宏观经济影响，国内业务有所下滑，整体主营业务表现稳中有进。 分区域，24H1内销收入3.85亿，同比-18.98%；外销收入10.63亿，同比 +15.5%；我们预计内需受到国内地产环境及内需低迷影响，海外市场补库拉动、需求具备韧性； 分产品，24H1厨卫业务收入12.7亿，同比+6.0%，美容健康业务收入1.4亿，同比-0.4%；我们预计厨卫国内业务或受到内销经营环境影响，外销增长稳健，美容健康业务或受到国内“射频类美容仪未取得第三类医疗器械注册证不得生产、进口及销售”的政策影响。 公司2024年中期拟分红1.1亿元（含税），现金分红比例为49.79%，中期高分红回馈股东。 深耕厨卫、产品升级，积极拓展美健细分单品 A股总市值(百万元)6,972.52 流通A股市值(百万元)6,853.32 每股净资产(元)6.62 资产负债率(%)34.60 一年内最高/最低(元)20.69/12.27 作者孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 张彤联系人 zhangtong@tfzq.com 股价走势 松霖科技沪深300 公司深耕厨卫品类，把握消费者对厨卫健康单品或厨卫健康空间的新型消费需求，对花洒、龙头、智能马桶等领域进行全新升级；此外，美容花洒、面盆技术、智能温控直饮、智能龙头、多功能浴室柜等高性能、更高附加值创新单品持续推出，有利于获得更高的毛利率。 美容健康方面持续推进技术创新，24H1进一步拓展脸部护理的家用皮肤护理技术、口腔护理的日常口腔深度清洁和检测技术、头部护理的头皮头发 31% 23% 15% 7% -1% -9% -17% 2023-09 2024-012024-052024-09 养护和检测技术、皮肤检测的光谱透视技术等的实现方式和应用场景；在共享厨卫客户资源外持续拓展全球知名美容仪器、个护健康等客户资源，24H1新项目的转化数量和新客户的开发均取得一定的进展。 越南工厂稳步建设，供应链风险可控 公司越南基地目前处于厂房建设阶段，预计25H2投产。越南工厂的产品线规划是以生产塑胶类底层制造为主的产品，并配备龙头、智能马桶、软管等产品的装配线，目标市场为欧洲、北美、日本等国际品牌客户。我们预计投产后或将有效规避关税风险，保障经营安全。 毛利率稳健，剥离松霖家优化利润结构 24Q2毛利率35.2%，同比+0.3pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.0%/9.4%/7.6%/-1.3%，分别同比-1.2pct/+1.2pct/+1.4pct/+1.1pct，归母净利率14.3%，同比+4.6pct。 公司毛利率表现稳健，未受金属材料价格波动影响（厨卫龙头收入占比较低）；此外积极采取套保对冲汇兑风险，FOB有效转嫁海运费上涨影响，整体费用率表现平稳，盈利能力提升主要系剥离亏损的松霖家业务。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司以“IDM硬件隐形冠军孵化平台”战略为导向，聚焦主业优化利润结构。根据24年中期报告，考虑国内消费环境疲软，且美容健康业务受政策短期扰动，我们预计24-26年归母净利分别为4.7/5.6/6.6亿元（前值分别 资料来源：聚源数据 相关报告 1《松霖科技-年报点评报告:积极拓展美健领域细分单品类》2024-05-07 2《松霖科技-公司点评:24Q1超预期，深化IDM战略》2024-04-03 3《松霖科技-首次覆盖报告:厨卫+美容健康双引擎驱动，聚焦IDM赋能产品升级》2024-01-22 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 为4.90/5.98/7.21亿元），对应PE分别为15/12/11X。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；新品推出不及预期风险等。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,180.53 2,983.42 3,245.66 3,744.52 4,374.72 增长率(%) 6.84 (6.20) 8.79 15.37 16.83 EBITDA(百万元) 646.02 782.76 563.29 621.35 734.77 归属母公司净利润(百万元) 261.14 352.49 468.17 558.08 662.01 增长率(%) (13.33) 34.98 32.82 19.20 18.62 EPS(元/股) 0.64 0.86 1.15 1.37 1.62 市盈率(P/E) 26.61 19.71 14.84 12.45 10.50 市净率(P/B) 3.19 2.70 2.05 1.86 1.68 市销率(P/S) 2.18 2.33 2.14 1.86 1.59 EV/EBITDA 8.10 8.02 8.62 7.09 5.82 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,104.24 903.58 1,723.64 2,295.29 2,488.07 营业收入 3,180.53 2,983.42 3,245.66 3,744.52 4,374.72 应收票据及应收账款 568.86 612.81 642.84 615.77 854.66 营业成本 2,201.40 1,938.50 2,107.08 2,434.69 2,843.57 预付账款 9.48 5.42 14.31 7.45 17.19 营业税金及附加 23.84 31.18 29.12 36.36 36.75 存货 368.95 314.08 489.02 437.95 645.62 销售费用 159.77 118.74 126.91 146.04 169.74 其他 459.49 795.98 770.94 780.34 793.77 管理费用 255.14 260.31 288.86 329.52 380.60 流动资产合计 2,511.03 2,631.86 3,640.75 4,136.80 4,799.30 研发费用 192.22 203.53 233.69 274.47 323.73 长期股权投资 4.09 3.05 3.05 3.05 3.05 财务费用 (39.75) (6.24) (10.10) (34.66) (42.01) 固定资产 1,123.11 996.56 1,028.67 1,051.23 1,055.05 资产/信用减值损失 (40.08) (44.03) (31.67) (38.59) (38.10) 在建工程 111.20 172.27 139.36 131.62 108.97 公允价值变动收益 1.61 (28.64) 0.00 0.00 0.00 无形资产 270.07 230.37 219.59 208.81 198.04 投资净收益 (56.83) 6.82 0.05 (16.65) (3.26) 其他 397.57 218.07 360.95 281.31 257.46 其他 147.08 123.74 (0.10) 33.30 6.52 非流动资产合计 1,906.04 1,620.32 1,751.63 1,676.02 1,622.56 营业利润 336.13 379.50 501.82 580.04 697.18 资产总计 4,417.06 4,252.19 5,392.38 5,812.82 6,421.87 营业外收入 2.95 0.96 1.89 29.00 29.00 短期借款 38.54 45.47 20.00 20.00 20.00 营业外支出 18.85 2.58 7.71 9.71 6.67 应付票据及应付账款 589.50 511.84 688.82 705.28 916.09 利润总额 320.23 377.88 495.99 599.33 719.52 其他 308.92 442.71 348.10 381.79 402.04 所得税 34.78 (13.21) 18.27 0.56 13.59 流动负债合计 936.96 1,000.02 1,056.92 1,107.07 1,338.13 净利润 285.44 391.09 477.73 598.76 705.93 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 24.30 38.60 9.55 40.68 43.92 应付债券 573.72 595.44 589.41 592.43 592.43 归属于母公司净利润 261.14 352.49 468.17 558.08 662.01 其他 528.09 85.11 345.74 319.64 250.16 每股收益（元） 0.64 0.86 1.15 1.37 1.62 非流动负债合计 1,101.81 680.55 935.15 912.07 842.59 负债合计 2,038.78 1,680.58 1,992.07 2,019.15 2,180.72 少数股东权益 203.09 0.00 9.55 50.24 94.16 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 401.01 407.99 407.99 407.99 407.99 成长能力 资本公积 686.09 962.02 1,424.74 1,424.74 1,424.74 营业收入 6.84% -6.20% 8.79% 15.37% 16.83% 留存收益 1,742.64 2,192.33 2,982.77 3,335.45 3,739.00 营业利润 -6.20% 12.90% 32.23% 15.59% 20.20% 其他 (654.54) (990.73) (1,424.74) (1,424.74) (1,424.74) 归属于母公司净利润 -13.33% 34.98% 32.82% 19.20% 18.62% 股东权益合计 2,378.29 2,571.61 3,400.31 3,793.67 4,241.15 获利能力 负债和股东权益总计 4,417.06 4,252.19 5,392.38 5,812.82 6,421.87 毛利率 30.79% 35.02% 35.08% 34.98% 35.00% 净利率 8.21% 11.81% 14.42% 14.90% 15.13% ROE 12.01% 13.71% 13.81% 14.91% 15.96% ROIC 17.66% 32.84% 32.61% 41.91% 53.57% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 285.44 391.09 468.17 558.08 662.01 资产负债率 46.16% 39.52% 36.94% 34.74% 33.96% 折旧摊销 1