持续高质量发展，派息率逐年提升

华润万象生活（1209）更新报告 买入2024年9月4日 持续高质量发展，派息率逐年提升 2024H1核心净利润同比增长24.2%：2024年公司收入录得79.6亿元，同比 增长17.1%。整体毛利率为34.0%，同比提升0.8个ppt。核心净利润同比增 长24.2%至17.7亿元，核心净利润率提升1.3个ppt至22.2%。拟派发中期 股息每股0.279元，同比增长25.1%，派息率38.0%。同时派发特别股息每股 0.575元，提升2023年派息率至100%。截止2024年中期，公司总合约面积 约4.1亿方，总在管面积约3.8亿方，在管面积中第三方占比由2023年底的 59.2%提升至60.7%。 出色的运营能力赋能商业航道跑赢市场整体表现：期内商管航道收入为28.5 亿元，同比增长23.4%。毛利率提升2.4个ppt至60.9%。购物中心零售额同 比增长19.7%至1007亿元，同店可比增长7.6%，零售额增速优于社会消费品 零售总额增速。期末在营购物中心108个，平均出租率维持在96.7%，较 2023年底提升0.6个ppt，保持高端市场领先优势。上半年租金收入同比增 长19.7%至126亿元，NOI同比增长20.7%至85亿元，NOIMargin同比提升至67.8%，体现公司强劲的经营韧性。期内如期新开7座购物中心，开业率90%。期内在管写字楼项目增至206个，在管面积1523万平米，整体出租率下降6.8个ppt至77.1%。 物管规模保持增长，第三方面积占比持续提升：期内物业航道收入增长13.8%至51.0亿元，毛利率下降1.2个ppt至18.9%，主要由于品质提升投入及非业主增值服务收入占比降低。期末总合约面积4.46亿平米，总在管面 积3.98亿平米，较2023年底分别增长4.9%及7.5%；第三方合约面积及在管面积占比分别为60.0%和61.9%，较2023年底分别提升1.2及1.5个百分点。期末城市空间在管面积增长18.2%至1.23亿方。增值服务收入同比增长24.9%至7.83亿元，保持较快增速。 目标价36.2港元，维持买入评级：公司是行业综合实力排名前列的商业运营服务商，并已跻身物管行业第一梯队。公司凭借强大的经营能力和业绩韧性，在管规模保持有质量稳定增长。依托华润集团及华润置地、物管和商管 的全业态覆盖和业态间协同的三大优势将不断巩固其龙头地位，并使公司得到长期稳步发展。同时，公司积极回馈股东，派息率逐年提升。我们预计公司2024年-2026年的归母净利润分别为37.8亿元、43.3亿元及49.3亿元， 分别给予公司物管业务及商管业务2024年15倍及30倍市盈率，得出目标价为36.2港元，较现价有51.6%的上涨空间，维持买入评级。 罗凡环 852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 主要资料行业 物业管理 股价 23.90港元 目标价 36.20港元(+51.6%) 股票代码 1209 已发行股本22.82亿股 总市值545亿港元 52周高/低24.60港元/23.75港元 每股净资产7.03元人民币主要股东华润置地72.3% 盈利摘要 股价表现 年结日：31/12 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 30 收入(千元) 12,016,179 14,766,952 18,069,311 20,916,559 24,015,470 25 变动(%) 35.4% 22.9% 22.4% 15.8% 14.8% 归母净利润(千元) 2,206,126 2,928,749 3,780,306 4,333,169 4,932,430 变动(%) 27.9% 32.8% 29.1% 14.6% 13.8% 每股盈利(元) 0.97 1.28 1.66 1.90 2.16 变动(%) 27.9% 32.8% 29.1% 14.6% 13.8% 市盈率@23.9港元 22.3 16.8 13.0 11.3 10.0 每股股息（元） 0.44 0.70 0.66 0.76 0.86 息率(%) 2.0% 3.3% 3.1% 3.5% 4.0% 20 15 10 5 0 资料来源:公司资料,第一上海预测资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 财务报表摘要损益表 财务分析 <千人民币>,财务年度截至<十二月> <千人民币>,财务年度截至<十二月> 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 收入 12,016,179 14,766,952 18,069,311 20,916,559 24,015,470 增长率(%) 住宅及其他非商业物业 7,802,054 9,600,612 11,524,200 13,629,310 15,954,991 收入 35.4% 22.9% 22.4% 15.8% 14.8% 商业运营及物业管理服务 4,214,125 5,166,340 6,538,804 7,279,618 8,051,246 毛利 30.9% 30.0% 26.0% 15.3% 13.7% 服务成本 -8,405,245 -10,072,674 -12,154,614 -14,098,906 -16,261,942 税前利润 24.4% 34.6% 29.1% 14.6% 13.8% 毛利 3,610,934 4,694,278 5,914,696 6,817,652 7,753,529 归母净利润 27.9% 32.8% 29.1% 14.6% 13.8% 投资物业公允价值变动的收益 43,260 39,353 157,412 157,412 157,412 盈利分析(%) 其他收入及收益 579,899 576,502 576,502 576,502 576,502 综合毛利率 30.1% 31.8% 32.7% 32.6% 32.3% 市场推广支出 -151,232 -284,707 -237,256 -284,707 -284,707 住宅及其他非商业物业毛利率 18.9% 17.5% 17.0% 17.3% 17.4% 行政开支 -1,052,763 -949,805 -1,196,831 -1,313,633 -1,448,811 商业运营及物业管理服务毛利率 50.8% 58.4% 60.5% 61.3% 61.9% 财务费用 -87,224 -117,202 -117,202 -117,202 -117,202 税前利润 2,906,153 3,912,124 5,051,023 5,789,726 6,590,424 费用率 10.0% 8.4% 7.9% 7.6% 7.2% 所得税开支 -692,905 -969,484 -1,251,721 -1,434,782 -1,633,208 净利润率 18.4% 19.9% 21.0% 20.8% 20.6% 净利润 2,213,248 2,942,640 3,799,303 4,354,943 4,957,216 回报率(%) 少数股东权益 7,122 13,891 18,997 21,775 24,786 ROA 9% 11% 13% 14% 14% 归属股东利润 2,206,126 2,928,749 3,780,306 4,333,169 4,932,430 ROE 16% 19% 22% 22% 22% 派息 1,793,600 2,919,284 1,512,122 1,733,267 1,972,972 派息率 81% 100% 40% 40% 40% 未分配利润 412,526 9,465 2,268,184 2,599,901 2,959,458 偿付能力 每股盈利（元） 0.97 1.28 1.66 1.90 2.16 流动比率(倍) 2.0 2.3 2.2 2.3 2.4 资产负债率 45% 42% 40% 38% 36% 资产负债表现金流量表 <千人民币>,财务年度截至<十二月><千人民币>,财务年度截至<十二月> 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 12,592,832 11,580,159 10,527,433 12,764,545 15,210,545 税前利润 2,906,153 3,912,124 5,051,023 5,789,726 6,590,424 受限制现金 129,949 66,613 67,945 69,304 70,690 折旧及摊销 234,532 274,918 288,664 303,097 318,252 贸易及其他应收款 2,968,378 3,616,132 3,740,479 4,083,006 4,451,403 其他调整 -3,377,328 -4,306,876 -4,827,967 -6,162,632 -6,877,800 按公允价值计量且其变动计入损益营运资金变动的金融资产 - - 1,505,318 1,505,318 1,505,318 2,778,612 3,896,414 4,901,646 5,654,782 6,470,635 物业及设备 569,133 551,857 662,228 794,674 953,609 支付税项 -650,936 -735,075 -771,829 -810,420 -850,941 投资物业 3,366,000 3,788,000 4,166,800 4,791,820 5,510,593 经营活动现金流净额 1,891,033 3,041,505 4,641,537 4,774,552 5,650,570 使用权资产 102,524 112,161 112,161 112,161 112,161 固定资产投资 -114,207 -431,848 -217,525 -244,957 -277,072 预付款项 1,451 15,595 16,375 17,193 18,053 合营联营公司投资 - - 2 4 6 总资产 25,837,842 27,783,482 30,579,537 33,465,791 36,846,502 其他 -949,931 -1,394,935 -3,964,617 -559,220 -954,532 贸易及其他应付款项 5,990,412 5,667,196 6,218,058 6,387,409 6,678,149 投资活动现金流 -1,064,138 -1,826,783 -4,182,140 -804,173 -1,231,597 租赁负债 2,401,717 2,419,109 2,472,045 2,526,267 2,581,813 借贷变化 -846,463 -- -- 合约负债 1,831,887 2,171,612 2,280,193 2,394,202 2,513,912 已付股息 -962,775 -2,089,868 -1,512,122 -1,733,267 -1,972,972 应付税项 117,507 235,088 239,790 244,586 249,477 上市所得净额 - - --- 递延税负债 765,392 906,033 924,154 942,637 961,489 其他 -126,435 -138,092 --- 总负债 11,512,110 11,747,432 12,355,369 12,716,232 13,205,971 融资活动现金流 -1,935,673 -2,227,960 -1,512,122 -1,733,267 -1,972,972 控股股东权益 14,279,