债市情绪面周报（8月第5周）：降息预期下，卖方谨慎买方乐观

降息预期下，卖方谨慎买方乐观 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（8月第5周） 报告日期：2024-09-03 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com 主要观点： 当前卖方仍普遍看震荡 跨月后9月第一个交易日利率快速下行，债市的交易主线是降息预期+基本面偏弱+资金面宽松，随着8月PMI数据的出炉，当前债市的利多因素已经摆在台面，但此前的利空也仍不容忽视——政策发力、供给节奏与机构行为变化，多重因素叠加下我们认为9月利率或出现先震荡后上行的走势，操作上宜偏保守，把握短期波段交易与债市急跌时的配置机会适当加仓。 从卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得-0.05，较上周下降0.03，当前16家中性，1家偏空： （1）：16家机构观点中性，关键词：央行买债、弱基本面、估值企稳； （2）：1家机构观点偏空，关键词：保持流动性、适度套保。 买方情绪整体上行 截至8月30日，买方市场情绪指数录得0.83，较8月23日上升。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体下降，银行间债市杠杆率增加，回购成交额下降；利差方面，收益曲线呈熊陡形态，30Y-10Y国债利差、10Y-1Y国债利差、新老券利差、国开-国债利差、新老券利差走阔；期货情绪方面，TL、TS、T主力合约成交多空比上升，TF主力合约成交多空比下降；一级市场方面，利率债认购倍数整体上升，理财的发行量、到期量下降。 风险提示： 流动性风险。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 正文目录 1卖方市场4 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周下降4 1.2信用债：债市企稳调整、票息策略4 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点5 2买方市场5 2.1买方市场情绪指数上升5 2.2交易情绪：债市换手率整体下降6 2.3资金杠杆：杠杆率上升8 2.4期货情绪：整体下降8 2.5一级发行：债市认购倍数整体下降，理财发行量上升10 3风险提示：11 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%）4 图表2卖方机构观点转变情况4 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP）5 图表4市场情绪变化与中证转债指数5 图表5买方市场情绪指标及变化6 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%）6 图表710Y国开债换手率（单位：%）7 图表830Y国债换手率（单位：%）7 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%）8 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周）8 图表11T主力合约成交多空比9 图表12TS主力合约成交多空比9 图表13TF主力合约成交多空比9 图表14TL主力合约成交多空比10 图表15国债平均认购倍数10 图表16地方债平均认购倍数10 图表17债券型基金发行规模（单位：亿元）11 图表18理财类发行与到期数量（单位：只）11 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周下降 本周机构对利率债看法主要为中性偏空，卖方市场情绪跟踪加权指数录得-0.05，较上周下降0.03；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得-0.12，较上周下降0.06；信用债主要关注债市企稳调整、票息策略；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.15，较上周上升0.12。本周机构整体持中性偏空观点，16家中性，1家偏空。 94%机构均持中性态度，关键词：央行买债、弱基本面、估值企稳； 6%机构均持偏空态度，关键词：保持流动性、适度套保。 跨月后9月第一个交易日利率快速下行，债市的交易主线是降息预期+基本面偏弱 +资金面宽松，随着8月PMI数据的出炉，当前债市的利多因素已经摆在台面，但此前的利空也仍不容忽视——政策发力、供给节奏与机构行为变化，多重因素叠加下我们认为9月利率或出现先震荡后上行的走势，操作上宜偏保守，把握短期波段交易与债市急跌时的配置机会适当加仓。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年（右轴） 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 2.3 2.2 2.1 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2.0 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表2卖方机构观点转变情况 观点转变情况机构个数 卖方机构观点转变情况 关键词 中性维持11 无报告转中性5 偏空维 资料来源：华安证券研究所整理 1.2信用债：债市企稳调整、票息策略 市场热词：债市企稳调整，票息策略 #债市企稳调整，关键词：信用债窄幅震荡调整。 #票息策略，关键词：可关注中短久期票息机会。 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP） 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 策略 票息策略、资产荒 城投债拉久期、票息 策略 票息价值、久期增厚 城投久期、票息策略 下沉策略、拉久期 城投债拉久期、二永 债 城投债拉久期、票息 策略 43 41 39 37 35 33 31 29 27 25 23 21 19 17 债市企稳调整、票息 07/1207/1507/1807/2107/2407/2707/3008/0208/0508/0808/1108/1408/1708/2008/2308/2608/29 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点，1家偏多，5家中性 17%机构均持偏多态度，关键词：估值修复、正股反转 83%机构均持中性态度，关键词：性价比回升， 图表4市场情绪变化与中证转债指数 资料来源：Wind，华安证券研究所 3买方市场 3.1买方市场情绪指数上升 截至8月30日，买方市场情绪指数录得0.83，较8月23日上升。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体下降，银行间债市杠杆率增加，回购成交额下降；利差方面，收益曲线呈熊陡形态，30Y-10Y国债利差、10Y-1Y国债利差、新老券利差、国开-国债利差、新老券利差走阔；期货情绪方面，TL、TS、T主力合约成交多空比上升，TF主力合约成交多空比下降；一级市场方面，利率债认购倍数整体上升，理财的发行量、到期量下降。 图表5买方市场情绪指标及变化 指标 单位 8月30日 8月23日 边际变化 10Y国开债换手率 % 3.52 3.60 - 30Y国债换手率 % 1.01 1.00 + 交易情绪利率债换手率 % 0.66 0.74 - 中长期债券型基金久期 % 2.79 3.06 - 利率债成交量（二级） 亿元 较上周增加 较上周减少 - 债市杠杆率 % 107.54 106.98 + 资金杠杆质押式回购成交额 亿元 49,747 59,255 - 隔夜回购成交额 亿元 46,078 52,353 - 30Y-10Y国债利差 BP 19.47 18.54 + 利差预期10Y-1Y国债利差 BP 68.04 65.74 + 国开-国债利差 BP 8.97 7.65 + 新老券利差 BP 0.51 0.06 + T合约多空比 / 2.23 0.93 + 期货情绪TS合约多空比 / 1.02 0.96 + TF合约多空比 / 1.08 1.24 - TL合约多空比 / 1.02 0.90 + 国债认购倍数 / 0.00 2.41 - 地方债认购倍数 / 27.37 22.38 + 一级发行政金债全场倍数 / 3.30 3.23 + 债基发行规模 亿份 0 0 / 理财发行 只 518 592 - 理财到期 只 512 556 - 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 3.00 2.90 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 10Y中债国债到期收益率（左轴，单位：%） 买方市场情绪指数（右轴） 1.50 1.00 0.50 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 0.00 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.2交易情绪：债市换手率整体下降 30Y国债换手率上升，8月30日换手率录得1.01%，较8月23日上升0.01pct，较周一上升0.01pct，周平均换手率为1.18%；利率债换手率较上周下降，8月30日换手率录得0.66%，较8月23日下降0.08pct，较周一上升0.07pct；10Y国开债换手率较上周下降，8月30日换手率录得3.52%，较8月23日下降0.08pct，较周一下降0.18pct。 图表710Y国开债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表830Y国债换手率（单位：%） 202420232022 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%） 2.5% 利率债换手率 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 0.0% 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.3资金杠杆：杠杆率上升 从资金面来看，近期杠杆率上升。截至8月30日，银行间债市杠杆率升至107.54%，质押式回购成交量为4.97万亿元，隔夜成交占比升至92.62%。 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2024202320222021 111 109 107 105 0481216202428323640444852 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.4期货情绪：整体下降 国债期货方面，本周TL2412、TS2412、T2412合约成交多空比上升，TF2412合约成交多空比下降。截至8月30日，TF2412成交多空比为1.08；TS2412、TL2412、T主 力合约多空比分别为1.02、1.02、2.23。 图表11T主力合约成交多空比 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/02 24/03 24/04 24/05 24/06 24/07