2024年9月资产配置报告：弱势行情之后，阶段性反弹临近

证券研究报告——宏观策略月报 弱势行情之后，阶段性反弹临近 ——2024年9月资产配置报告 HWABAOSECURITIES 2024年9月3日 分析师：蔡梦苑（执业证书编号：S0890521120001）分析师：郝一凡（执业证书编号：S0890524080002） 销售服务电话：021-20515355 ►请仔细阅读报告结尾处风险提示及免责声明 宏观主线梳理 宏观主线梳理 海外宏观 美联储降息、美国大选第二场辩论将至，外部波动或再度放大 美联储降息即将落地，“买预期、卖现实”再现？ 当前市场对美联储降息、经济放缓而非衰退的乐观预期已充分计价，若美联储降息落地且对未来降息节奏指引并不激进，则市场或将获利兑现，导致美股短期调整；降息超预期的前提是经济数据出现衰退信号，则会引发市场新一轮下挫，股跌债涨。 美国大选不确定性仍然较高，或放大外部波动哈里斯支持率领先特朗普，但领先优势不明显，大选变数仍然较大。美国大选第二场辩论即将举行，辩论结果不确定性偏高，或加剧市场波动。地缘风险仍需警惕中东局势复杂多变，以色列与巴勒斯坦、黎巴嫩、伊朗冲突风险仍然偏高；俄 乌短期冲突亦有所升温。 国内宏观 经济下行压力加大，考虑到全年5%增长目标，政策进入加码窗口期 7-8月需求修复放缓，经济下行压力加大消费、信贷数据持续回落，且逐渐拖累生产、投资。地产政策脉冲明显减弱，地产销售、投资、房价压力又有所抬升。欧美制造业景气度持续收缩，出口数据有所转弱，外需放缓压力愈发明显。锚定全年发展目标，政策加码必要性提升 7月政治局会议指出“坚定不移完成全年经济社会发展目标任务”，考虑到7-8月内生动能下行压力加大，以及政策从出台到见效的时滞，若要达成5%增长目标，则增量政策组合拳出台时间不宜过晚，9-10月政策加码必要性大幅提升。 随着汇率压力明显缓和，央行降准降息、配合财政发力的空间打开。若后续仍未有明显增量政策，则信心有再度转弱风险。 A股投资要点 资产类别 核心逻辑观点 配置建议 A股大盘 A股仍处弱势，潜在阶段性买点临近，关注两大信号： 国内经济基本面：内需修复放缓，地产政策脉冲回落，经济下行压力进一步加大； 资金面：外资持续净流出，内资赎回压力，且活跃度处于低位； 政策面：考虑到全年5%增长目标，政策发力必要性明显提升，且9-10月为关键窗口；外部环境：外部利率及汇率压力改善，美国大选等扰动对国内市场影响偏弱。A股当前仍处弱势，重点关注两大潜在买点的信号（月度级别反弹）：当前A股盈利仍在磨底，且面临资金持续流出压力； 但进入政策加码的关键窗口期，有望迎来两大潜在阶段性买点，把握反弹信号出现的机会：1）市场短期急跌（如月末长假前，季节性因素催化）带来的性价比抬升、超跌反弹的短期机会；2增量政策“组合拳”出台，显著提振经济、企业盈利预期。但若后续政策保持定力，则有持续弱势的风险。 相对谨慎 （等待反弹信号） 行业/风格 9月弱势行情下偏防御，待反弹信号出现后积极布局： 买点信号出现前偏防御：仓位方面适度谨慎，左侧阶段减少增仓、调仓，为右侧信号准备“子弹”。买点一：超跌反弹，关注低位弹性品种：当市场短期急跌后，有望迎来一轮类比2月的普遍反弹行情，可关注前期跌幅偏大、弹性较高的风格板块，如中证1000、中证2000等小盘宽基，以 及小盘成长风格。 买点二：增量政策明显加码：依据政策加码主线进行布局，潜在方向有：1）新质生产力相关，半导体、高端制造、储能等板块；2）消费刺激相关，社服、家电、汽车等可选消费板块；3） 基建相关，电力、轨交设备等板块。或关注4）弹性较大的中证1000，中证2000，港股科技、消费等方向。 先弱势下行待买点信号-中小盘、港股等弹性板块；以及政 策发力方向 稳健资产为基础 等待反弹 稳健资产为基础，应对中长期不确定性；待买点信号以弹性资产博弈短期机会：中长期不确定性仍然偏高，以现金、债券、黄金等稳健资产为基础，降低资产组合的短期波动。待买点信号出现后，通过小盘、港股等弹性资产，博弈短期超额机会。 稳健资产为基础待买点信号短期博弈弹性资产 资产配置观点一览 大类资产配置观点 资产类别 月度展望 中期展望（3个月） A股 相对谨慎 中性 港股 中性 中性 利率债 中性 相对乐观 信用债 中性 中性 可转债 中性 中性 美股 相对谨慎 相对乐观 美债 中性 相对乐观 美元 中性 中性 黄金 相对乐观 相对乐观 原油 中性 中性 注：国际形势演变超预期，地缘风险；海外经济超预期变化；国内经济复苏不及预期，政策效果不及预期。 内容目录 内容目录 01市场回顾 02海外经济环境及政策影响 03国内经济环境及政策影响 04股债策略与市场结构特征 05资产配置观点展望 大类资产表现回顾：A股弱势，港股反弹 2024年8月大类资产表现特征回顾： •A股弱势下行，港股反弹；海外分化，日股下跌；国内债市分化；黄金大幅上涨；原油价格回落，美元指数下跌。 •A股弱势下行。8月份，受经济数据延续弱势、增量政策尚未落地、权益基金赎回压力上升影响，A股市场弱势下行。 •港股大幅反弹。港股市场8月反弹，修复7月份跌幅，一方面美元贬值阶段港股受益相对更多，另一方面，AH溢价率较高，令港股性价比凸显。 •海外市场分化。8月份，美股受衰退担忧变化影响，先快速下跌、后持续反弹，最终收涨；欧股普遍上涨，日股小幅下跌。 •黄金大幅上涨。美国经济衰退担忧、中东地缘风险升温，叠加美元走弱，国际金价再创新高。 •石油价格大幅回落。受特朗普石油增产口号等因素影响，油价在6月冲高后显著回落。 •债市转向震荡，信用债出现调整。受央行调控债市预期、债市成交活跃度大幅降低、市场担忧赎回压力等因素影响，债市转向震荡。由于信用利差偏低，市场短期优先处置信用债，导致信用债调整幅度相对较大。 •美元指数回调。8月美元指数受市场乐观定价美联储降息预期影响，进一步回调，非美货币普遍上涨。 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部注：数据截至2024年8月31日，单位：% A股行业风格回顾：8月普跌 •2024年8月市场普跌，大盘价值、金融风格跌幅相对较小。 8月，A股市场持续调整，各风格普遍下跌，大盘价值、金融风格跌幅相对较小。 •行业方面，2024年8月行业普跌，煤炭、石油石化、家电跌幅相对较小。 从具体行业来看，煤炭、石油石化、家电跌幅相对较小；军工、农林牧渔、计算机、地产基建领域跌幅居前。 8月普跌，大盘价值相对占优8月各类风格普跌 2024年以来涨跌幅（%）2024年8月涨跌幅（%）2024年以来涨跌幅（%）2024年8月涨跌幅（%） 小盘价值 稳定 小盘成长 中盘价值成长 中盘成长 大盘价值消费 大盘成长 周期 国证价值 国证成长金融 -25-20-15-10-5051015 -25-20-15-10-50510 8月行业普跌、煤炭跌幅较少（%） 2024年以来涨跌幅（%）2024年8月涨跌幅（%） 煤炭石油石化 家电非银行金融 传媒银行 食品饮料纺织服装轻工制造 医药有色金属基础化工综合金融交通运输商贸零售 电力设备及新能源电力及公用事业 机械电子 消费者服务 汽车通信建筑房地产综合钢铁建材计算机 农林牧渔国防军工 -50.00-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.00 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部注：市场数据统计截至2024年8月31日 内容目录 内容目录 01市场回顾 02海外经济环境及政策影响 03国内经济环境及政策影响 04股债策略与市场结构特征 05资产配置观点展望 欧美经济：欧洲总体偏弱，英美相对偏强 •欧元区经济动能走弱，奥运会阶段性提振法国服务业：欧元区制造业延续回落状态。8月制造业PMI由6月的45.8降至45.6。服务业有所回升，主因奥运会提振，法国服务业PMI由前值50.1大幅提升至55.0，但后续动能或不佳，欧洲经济动能总体或延续相对偏弱态势。 •英美经济动能相对偏强：8月英国制造业、服务业PMI均走强，或意味着在前期大选工党获胜，以及降息效应影响下，英国经济有望率先走出颓势。8月美国制造业加快收缩，但服务业维持高位，经济动能有所放缓但韧性仍然偏强。 •英美相对偏强，或将映射到汇率方面：待9月美联储降息落地后，欧美货币政策再度同向，经济相对强弱或将映射到汇率变化。 欧元区制造业走弱，英国制造业逆势回升（%） 欧元区:制造业PMI英国:制造业PMI法国:制造业PMI德国:制造业PMI 70 65 60 55 50 45 40 35 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 30 奥运会带动法国服务业走强（%）美国制造业回落，服务业仍强（%） 欧元区:服务业PMI英国:服务业PMI法国:服务业PMI德国:服务业PMI 65 60 55 50 45 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 40 美国:Markit:制造业PMI 美国:Markit:服务业PMI:商业活动 70 65 60 55 50 45 40 35 30 25 2019-01 2019-06 2019-11 2020-04 2020-09 2021-02 2021-07 2021-12 2022-05 2022-10 2023-03 2023-08 2024-01 2024-06 20 资料来源：iFinD，Wind，华宝证券研究创新部 欧美通胀：欧洲通胀缓慢回落，美国通胀如期回落 •欧元区8月通胀在连续3个月“停滞”后再度回落：欧元区8月CPI回落至2.2%（前值2.6%），剔除食品和能源的核心CPI为2.8%（前值2.9%），均符合市场预期。通胀结束了连续3个月强于预期的态势，表明尽管近期通胀下行速度明显放缓，但仍在取得进展。 •美国通胀如期回落，控通胀持续取得进展的同时衰退担忧缓和：美国7月CPI同比增加2.9%,低于前值3.0%；核心CPI同比增加3.2%，低于前值3.3%，均符合市场预期。美国通胀延续如期回落态势，表明通胀持续取得进展，奠定了降息基础，同时通胀并未大幅回落，也缓解了此前对美国经济衰退的担忧。 •欧美降息预期“定价”错位：根据OIS隐含2024年降息预期来看，市场预期欧央行降息2-3次、美联储降息4次，综合经济情况来看，或存在错误定价风险，低估欧央行降息或高估美联储降息。 欧洲通胀回落（%） 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2023-06 2023-10 2024-02 2024-06 -2.00 欧元区:HICP:当月同比欧元区:核心HICP:当月同比 美国通胀继续如期回落（%） 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 0.00 美