1H24运营稳健、新院扩张有序落地，未来股份回购加速，下调目标价

交银国际研究 公司更新 医药 收盘价 港元19.58 目标价 港元24.50↓ 潜在涨幅 +25.1% 2024年9月2日 海吉亚医疗(6078HK) 1H24运营稳健、新院扩张有序落地，未来股份回购加速，下调目标价 1H24整体经营稳健，业务量强劲增长：1H24公司收入和经调整净利润分别同比增长35.4%/15.5%，利润增速低于管理层此前的全年指引，主要受到医保坏账以及其他一次性损益的影响；剔除该影响后的经营收入、经营毛利和经调整经营净利润分别增长37.6%/39.4%/38.2%，得益于原有医院稳健增长、新收购长安和宜兴医院的贡献以及利润率改善。门诊服务和住院服务收入分别增长49.6%/31.3%；肿瘤业务增长31%，在总收入中占44%，与2023全年水平基本持平。顺应医保支付改革大趋势，公司提升高定价项目服务能力，1H24手术量和手术收入分别增长29%/39%。此外，公司不断拓展创新模式，并已在永鼎、长安、单县、重庆医院开展互联网医院服务，1H24互联网医院挂号数量接近10万人次。 新增产能有序落地，未来更多资金用于回购：拥有1,000张床位的德州海吉亚医院已正式投用，无锡（800-1,000张）和常熟（800-1,200张）海吉亚有望于明年交付使用；广济二期、长安三期、永鼎二期已启动筹备，开元解化二期已启动土建工程。长期来看，公司现有用地规划可支持16,000张总床位数。随着重庆、单县、成武二期项目完工投用，资本开支显著降低39%至3.4亿元（人民币，下同），自由现金流转正至1.2亿元。管理层表示，考虑到当前资本市场变化以及股东回报的最大化，公司资本开支高峰已经过去，未来将拨出更多资金用于回购。8月29日，公司公布了新的2亿元人民币回购计划。 下调目标价：根据1H24业绩表现及更新后的管理层预期，我们下调2024-26年净利润预测8-16%至7.9亿/9.4亿/11.7亿元，对应21.7%2024-26年复合年增长率。我们继续采用PEG法对公司估值，目标2025年PEG倍数选取为0.7倍，作为港股民营医疗服务龙头享有略高于港股可比公司、但低于A股龙头的估值倍数（图表1）；据此，我们得到公司最新目标价 24.5港元，对应15.2倍2025年市盈率（低于过去三年均值1个标准差）和25.1%的潜在股价升幅，维持买入评级。 个股评级 买入 1年股价表现 6078HK恒生指数 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 8/2312/234/248/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)50.75 52周低位(港元)19.10 市值(百万港元)12,365.16 日均成交量(百万)27.83 年初至今变化(%)(44.53) 200天平均价(港元)28.58 资料来源:FactSet 丁政宁 Ethan.Ding@bocomgroup.com (852)37661834 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 3,196 4,077 5,002 5,922 6,997 同比增长(%) 38.0 27.6 22.7 18.4 18.2 净利润(百万人民币) 477 683 793 936 1,175 每股盈利(人民币) 0.77 1.08 1.26 1.48 1.86 同比增长(%) 7.9 40.4 16.2 18.0 25.5 前EPS预测值(人民币) 1.36 1.64 2.21 调整幅度(%) -7.7 -9.6 -16.0 市盈率(倍) 23.1 16.4 14.2 12.0 9.6 每股账面净值(人民币) 7.97 9.88 8.26 10.83 14.51 市账率(倍) 2.23 1.80 2.15 1.64 1.23 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:医疗服务板块可比公司估值表 收入 净利润 公司名称 股票代码 收盘价 市值 ————P/S———— CAGR ————P/E———— CAGR PEG ———EV/EBITDA—— (LC) (LC) 24E 25E 26E 24-26E 24E 25E 26E 24-26E 25E 24E 25E 26E 海吉亚医疗 6078HK 19.58 12,365 2.2x 1.9x 1.6x 18% 12.5x 10.1x 8.1x 22% 0.5x 9.6x 8.1x 6.6x 港股医疗服务 固生堂 2273HK 38.55 9,405 2.8x 2.2x 1.7x 28% 24.2x 17.6x 13.4x 31% 0.6x 15.4x 11.4x 8.8x 环球医疗 2666HK 4.46 8,436 0.5x 0.6x 0.6x -3% 3.6x 3.3x 3.0x 9% 0.4x 16.5x 15.7x 15.2x 锦欣生殖 1951HK 2.37 6,514 1.9x 1.6x 1.4x 15% 12.9x 11.0x 9.2x 17% 0.6x 9.0x 7.3x 6.5x 华润医疗 1515HK 3.55 4,603 0.4x 0.4x 0.4x 5% 5.8x 5.2x 4.5x 12% 0.4x 3.6x 3.3x 3.3x 希玛医疗 3309HK 2.22 2,787 1.2x 1.0x 0.9x 14% 34.2x 25.5x 20.2x 25% 1.0x 17.1x 13.7x 11.0x 朝聚眼科 2219HK 3.06 2,165 1.2x 1.0x 0.9x 18% 7.0x 5.9x 5.0x 19% 0.3x 4.1x 3.3x 2.9x 瑞尔集团 6639HK 3.66 2,065 0.9x 0.8x 0.6x 20% 18.5x 13.3x 9.0x 45% 0.3x 5.4x 4.5x 3.7x 市值加权平均 1.5x 1.2x 1.0x 13% 14.4x 11.1x 8.8x 20% 0.5x 11.9x 10.0x 8.7x A股医疗服务 爱尔眼科 300015CH 9.70 90,472 4.0x 3.5x 3.0x 15% 22.5x 19.0x 16.1x 18% 1.0x 13.7x 11.9x 10.3x 通策医疗 600763CH 43.42 19,421 6.3x 5.6x 4.9x 13% 33.8x 27.4x 26.1x 14% 2.0x 20.5x 17.9x 15.9x 华厦眼科 301267CH 17.16 14,414 3.0x 2.5x 2.2x 18% 17.4x 14.2x 12.0x 21% 0.7x 8.9x 7.4x 6.2x 国际医学 000516CH 4.31 9,742 1.6x 1.3x 1.1x 21% 89.8x 31.2x 18.0x 127% 0.2x 15.8x 11.2x 8.5x 三博脑科 301293CH 32.74 6,744 4.6x 4.1x 3.7x 12% 72.8x 65.5x 58.5x 12% 5.3x NA NA NA 新里程 002219CH 1.78 6,067 NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA 盈康生命 300143CH 7.57 4,861 2.8x 2.4x 2.1x 15% 37.9x 29.7x 23.3x 29% 1.0x 20.4x 16.4x 13.0x 普瑞眼科 301239CH 31.75 4,750 1.6x 1.3x 1.1x 18% 27.7x 18.1x 13.7x 43% 0.4x 11.6x 8.7x 7.3x 何氏眼科 301103CH 19.45 3,074 NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA 创新医疗 002173CH 6.24 2,754 NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA 光正眼科 002524CH 3.29 1,704 NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA 皓宸医疗 002622CH 1.46 1,226 NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA 市值加权平均 3.9x 3.4x 3.0x 15% 30.7x 22.8x 19.2x 26% 1.2x 13.8x 11.7x 10.1x 资料来源:彭博，交银国际。E=交银国际预测（海吉亚）或彭博卖方一致预测（其他公司） 图表2:海吉亚医疗：财务预测变动 —————2024E——————————2025E——————————2026E————— 人民币百万 新预测 前预测变动 新预测 前预测变动 新预测 前预测变动 营业收入 5,002 5,739-12.9% 5,922 6,810-13.0% 6,997 8,559-18.2% 毛利润 1,570 1,778-11.7% 1,848 2,125-13.0% 2,253 2,756-18.2% 毛利率 31.4% 31.0%0.4ppt 31.2% 31.2%0.0ppt 32.2% 32.2%0.0ppt 归母净利润（亏损） 793 859-7.7% 936 1,036-9.6% 1,175 1,397-16.0% 净利率 15.9% 15.0%0.9ppt 15.8% 15.2%0.6ppt 16.8% 16.3%0.5ppt 资料来源:交银国际预测 图表3:海吉亚医疗(6078HK)目标价及评级 HK$ 59.9859.00 55.36 48.00 49.00 24.50 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 2022-08 0.00 股价目标价买入中性沽出 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 2025-05 2025-08 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表4:交银国际医疗产行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价 (交易货币) 目标价 (交易货币)潜在涨幅 最新目标价/评级 发表日期子行业 9926HK康方生物买入49.1072.0046.6%2024年08月29日生物科技 1801HK信达生物买入42.4560.0041.3%2024年08月29日生物科技 1952HK云顶新耀买入20.7044.00112.6%2024年08月28日生物科技 2162HK康诺亚买入35.2566.0087.2%2024年08月28日生物科技 9995HK荣昌生物买入12.4624.0092.6%2024年08月19日生物科技 1548HK金斯瑞生物买入11.8228.75143.3%2024年08月12日生物科技 LEGNUS传奇生物买入56.7176.0034.0%2024年08月12日生物科技 6160HK百济神州买入116.90156.0033.4%2024年08月08日生物科技 13HK和黄医药买入27.7540.4045.6%2024年08月01日生物科技 6996HK德琪医药买入0.644.40588.1%2023年08月28日生物科技 9966HK康宁杰瑞制药中性2.477.40199.5%2023年11月16日生物科技 2268HK药明合联买入20.0544.00119.4%2024年08月21日医药研发服务外包 2269HK药明生物中性11.2212.309.6%2024年08月22日