2024年半年报点评：供需压力尚存，旺季来临盈利有望改善

博汇纸业（60966.SH）2024年半年报点评 供需压力尚存，旺季来临盈利有望改善2024年09月02日 事件。博汇纸业发布2024年中报，2024H1实现营收/归母净利润/扣非净利润92.62/1.31/1.09亿元，同比+6.99%/+137.84%/+124.07%；24Q2实现营收/归母净利润/扣非净利润48.64/0.31/0.14亿元，同比+8.19%/-79.76%/-84.87%。 量增实现收入稳定增长。量：24H1公司共生产/销售机制纸216.39/216.05 万吨，同增9%/11%,实现营业收入92.62亿元，同比+7%。价：24H1白卡纸 /箱板纸/双胶纸价格同比分别变动-3.79%/-12.87%/-5.17%，各纸种供需关系不平衡，同时箱板纸进口压力影响，导致各纸种价格均有所下降。公司提升纸机效率，在纸价下行压力背景下，通过量增实现收入稳定增长。 供需压力尚存，盈利水平承压。24Q2单季度实现归母净利润/扣非后归母净利润0.31/0.14亿元，同比-79.76%/-84.87%，Q2单季度毛利率/净利率为9.3%/0.63%，同降3.28/2.72pct，环比降低4/1.66pct。分产品来看：分产品来看：24H1白纸板/文化纸/石膏护面纸/箱板纸毛利率分别为10.63%/16.56%/7.35%/-0.65%。毛利率下降主因24Q2浆价处于上行周期，然纸价未能良好传导成本上行影响导致整体利润下降。24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率为0.96%/3.23%/2.88%/1.68%，同比+0.14/+0.51/-1.11/-1.3pct，研发费用率下降我们判断主要是季节性波动，财务费用率下降主因汇兑损失减少所致。现金流方面，公司2024Q2经营性现金流量净额-3.46亿元，同比-205.82%，主因公司购买原材料所致（2024H1原材料存货为20.9亿元，较年初增加4亿元，同比+23.62%）。 中期看，白卡依然是顺周期中纸品最大弹性品种：公司发力烟卡产品，充分受益烟卡新标准；另外公司改造山东基地PM1开发无菌液包产品，各项指标均获得核心客户认可；同时公司产能稳步提升进一步提高公司竞争优势（江苏基地PM1、PM2机台升级改造提升产能），我们预计2024年后增加80万吨高档特种纸产能。随着中小产能出清，市场集中度进一步提高，头部企业持续受益。 投资建议：公司作为白卡纸行业龙头，将充分受益于新版“限塑令”政策，随着下游需求进一步恢复，叠加公司各类降本增效措施（员工数量精简以及碱回收系统建设），我们预计2024-2026年公司归母净利润为4.8/9.6/12.0亿元，对应PE为11X/6X/5X维持“推荐”评级。 项目/年度2023A2024E2025E2026E 风险提示：白卡纸下游需求不及预期，原材料成本大幅上涨。盈利预测与财务指标 推荐维持评级 当前价格：4.16元 分析师徐皓亮 执业证书：S0100522110001 邮箱：xuhaoliang@mszq.com 相关研究 1.博汇纸业（600966.SH）2023年年报及2 024年一季报点评：全年盈利逐季改善，静待产能消化显现行业弹性-2024/04/30 2.博汇纸业（600966.SH）2023年三季报点评：产品升级战略效果逐步凸显，公司盈利逐季改善-2023/10/30 3.博汇纸业（600966.SH）2023年半年报点评：纸价企稳成本下行盈利逐季改善，产品升级产能扩张带来新增量-2023/08/31 4.博汇纸业（600966.SH）2023H1业绩预告点评：成本快速下行，23Q2盈利优于预期-2023/07/16 5.博汇纸业（600966.SH）2022年年报及2 023年一季报点评：不破不立，23Q1盈利见底-2023/04/22 增长率（%）1.813.412.511.8 营业收入（百万元）18693211992384026641 增长率（%）-20.3166.398.825.0 归属母公司股东净利润（百万元）1824849631203 PE311165 每股收益（元）0.140.360.720.90 PB0.80.80.70.6 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年8月30日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 18693 21199 23840 26641 成长能力（%） 营业成本 16668 18655 20519 22778 营业收入增长率1.80 13.41 12.46 11.75 营业税金及附加 68 85 95 107 EBIT增长率15.27 32.66 57.51 20.55 销售费用 180 212 238 266 净利润增长率-20.27 166.26 98.82 25.02 管理费用 558 636 715 799 盈利能力（%） 研发费用 718 721 858 986 毛利率10.83 12.00 13.93 14.50 EBIT 688 913 1439 1734 净利润率0.97 2.28 4.04 4.52 财务费用 447 277 268 272 总资产收益率ROA0.82 1.95 3.84 4.44 资产减值损失 -6 -34 -38 -42 净资产收益率ROE2.73 6.81 12.06 13.39 投资收益 -29 -21 24 27 偿债能力 营业利润 255 580 1157 1447 流动比率0.65 0.74 0.79 0.88 营业外收支 -36 3 3 3 速动比率0.41 0.40 0.40 0.48 利润总额 219 583 1160 1450 现金比率0.27 0.28 0.26 0.33 所得税 37 99 197 246 资产负债率（%）69.93 71.32 68.16 66.85 净利润 182 484 963 1203 经营效率 归属于母公司净利润 182 484 963 1203 应收账款周转天数20.44 14.00 14.00 14.00 EBITDA 1420 1650 2262 2623 存货周转天数54.65 84.00 84.00 84.00 总资产周转率0.83 0.90 0.96 1.02 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 3427 4106 3755 5060 每股收益0.14 0.36 0.72 0.90 应收账款及票据 1047 815 916 1024 每股净资产4.99 5.32 5.97 6.73 预付款项 268 541 595 661 每股经营现金流1.58 1.35 1.68 1.95 存货 2496 4259 4685 5200 每股股利0.03 0.07 0.14 0.18 其他流动资产 1047 1287 1405 1529 估值分析 流动资产合计 8284 11008 11355 13474 PE31 11 6 5 长期股权投资 0 0 0 0 PB0.8 0.8 0.7 0.6 固定资产 10875 11873 12816 12752 EV/EBITDA8.55 7.36 5.36 4.63 无形资产 324 326 326 325 股息收益率（%）0.71 1.74 3.46 4.33 非流动资产合计 13891 13798 13710 13644 资产合计 22176 24807 25065 27117 短期借款 4829 4829 4829 4829 现金流量表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 5498 7206 7927 8799 净利润182 484 963 1203 其他流动负债 2388 2896 1569 1740 折旧和摊销732 736 824 889 流动负债合计 12716 14931 14325 15368 营运资金变动751 174 136 190 长期借款 1754 1701 1701 1701 经营活动现金流2119 1810 2249 2609 其他长期负债 1037 1060 1059 1058 资本开支-275 -731 -732 -820 非流动负债合计 2791 2762 2761 2759 投资3 0 0 0 负债合计 15507 17693 17085 18127 投资活动现金流-272 -703 -708 -793 股本 1337 1337 1337 1337 股权募资0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资-395 -72 -1479 -1 股东权益合计 6669 7114 7980 8990 筹资活动现金流-1280 -427 -1893 -511 负债和股东权益合计 22176 24807 25065 27117 现金净流量561 679 -352 1305 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转