2024年半年报点评：短期海外业务承压，关注后续国内外业务复苏

2024年08月29日 证券研究报告•2024年半年报点评 买入（维持）当前价：13.28元 科锐国际（300662）社会服务目标价：20.02元（6个月） 短期海外业务承压，关注后续国内外业务复苏 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，2023H2公司营收为55.4亿元，同比增长16.6%，归母净利润为0.9亿元，同比下降11.7%；Q2单季度看，实现营收29.0亿元，同比增长22.9%，归母净利润为0.5亿元，同比下降29.3%，归母净利润下降 原因主要是因为今年政府补助在Q1到位（去年在Q2）、公司海外业务利润下滑。 公司利润端承压，但费用端仍小幅下降。2023H2公司毛利率为6.7%，同比下降0.9个百分点，净利率为1.5%，同比下降0.9个百分点。2022H1期间费用 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 相对指数表现 率为4.7%，同比下降0.1个百分点，其中公司销售、管理费用率分别为1.5%、3.0%，同比分别下降0.4、0.1个百分点，财务费用率为0.2%，同比增长0.4个百分点。公司运营效能持续优化，期间费用率小幅下降。 国内业务回暖明显，海外业务利润下滑影响公司上半年业绩释放。2024H1受益于公司持续的降本增效，国内业务营收同比上涨24.6%，归母净利润同比增长20.9%；海外业务发展略缓，尤其是欧洲及美国等区域子受多重宏观因素影响， 9% -5% -19% -33% -47% -61% 科锐国际沪深300 1 招聘需求不活跃，带来收入和盈利同比均有下降。公司海外子公司Investigo在 2024H1实现净利润245.4万元，同比下降93.0%。 分业务看，公司中高端人才访寻业务及灵活用工业务恢复势头良好。2024H1公司为国内外客户成功推荐中高端管理人员和专业技术岗位7797人，同比增长 32.2%；在册灵活用工业务的岗位外包员工为3.9万人，净增长3200人，其中技术与研发类岗位时点在职人数占比为65.41%，同比提升7.68个百分点；灵活用工业务累计派出23.4万人次，同比增长14.7%。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.3、3.0、3.8亿元，未来三年归母净利率复合增长率24.1%。公司为人力资源服务行业龙头企业，受益于国内外招聘市场复苏，给予公司2025年13倍PE，对应目标价 20.02元，维持“买入”评级。 风险提示：政策法规变化风险、宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、灵活用工业务增速不及预期风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 9778.50 11889.31 14769.62 17641.62 增长率 7.55% 21.59% 24.23% 19.45% 归属母公司净利润（百万元） 200.50 230.88 302.39 383.60 增长率 -31.03% 15.15% 30.97% 26.85% 每股收益EPS（元） 1.02 1.17 1.54 1.95 净资产收益率ROE 12.01% 13.02% 14.87% 16.18% PE 13 11 9 7 PB 1.46 1.33 1.17 1.03 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 23/823/1023/1224/224/424/6 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)1.97 流通A股(亿股)1.96 52周内股价区间(元)12.61-34.9 总市值(亿元)26.14 总资产(亿元)37.46 相关研究 每股净资产(元)9.52 1.科锐国际（300662）：短期业绩承压，关注后续招聘市场回暖(2023-10-28) 盈利预测 关键假设： 假设1：2024年上半年，公司海外业务在欧洲市场招聘市场需求下降的情况下，海外业务承压明显，未来随着欧洲市场逐步复苏，公司海外业务有望逐步修复，带动公司灵活用工及猎头业务回暖，我们预计2024-2026年公司灵活用工业务实现营收同比增速25.0%/25.0%/20.0%；随着灵活用工市场认可度的提升，毛利率将保持上升趋势，2024-2026年灵活用工毛利率预计分别5.9%/6.0%/6.2%。 假设2：公司中高端人才访寻及招聘流程外包业务在公司降本增效的规划下，盈利能力有望逐步提升，我们预计2024-2026年公司中高端人才访寻业务实现营收同比增速 -8.0%/15.0%/10.0%；毛利率预计分别30.0%/31.0%/32.0%。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年收入拆分预测如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 灵活用工 收入 8977.2 11221.5 14026.8 16832.2 增速 11.7% 25.0% 25.0% 20.0% 毛利率 6.2% 5.9% 6.0% 6.2% 中高端人才访寻 收入 423.8 389.9 448.4 493.2 增速 -37.8% -8.0% 15.0% 10.0% 毛利率 26.6% 30.0% 31.0% 32.0% 招聘流程外包 收入 67.5 56.7 51.0 48.4 增速 -38.4% -16.0% -10.0% -5.0% 毛利率 13.6% 22.0% 24.0% 25.0% 技术服务 收入 43.9 48.2 53.1 58.4 增速 9.2% 10.0% 10.0% 10.0% 毛利率 28.9% 20.0% 23.0% 25.0% 其他业务 收入 266.2 173.0 190.3 209.4 增速 18.9% -35.0% 10.0% 10.0% 毛利率 7.5% 6.0% 8.0% 8.0% 合计 收入 9778.5 11889.3 14769.6 17641.6 增速 7.5% 21.6% 24.2% 19.4% 毛利率 7.3% 6.8% 6.9% 7.1% 数据来源：Wind，西南证券 相对估值 我们选取了行业中与科锐国际业务最为相近的北京人力、外服控股作为可比公司，2家可比公司2024-2026年平均PE分别为12、11、10倍。预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.3、3.0、3.8亿元，未来三年归母净利率复合增长率24.1%。公司为人力资源服务行业龙头企业，受益于国内外招聘市场复苏，给予公司2025年13倍PE，对应目标价20.02元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（截止至2024年8月29日） 证券代码 可比公司 股价（元） EPS（元） PE（倍） 23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 600861.SH 北京人力 13.73 0.97 1.62 1.81 2.02 19 9 8 7 600662.SZ 外服控股 3.95 0.26 0.28 0.30 0.33 19 14 13 12 平均值 19 12 11 10 数据来源：Wind，西南证券整理 风险提示 1）政策法规变化风险。 2）市场竞争加剧风险。 3）宏观经济波动风险。 4）灵活用工业务增速不及预期风险。 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 9778.50 11889.31 14769.62 17641.62 净利润 222.50 268.68 352.33 445.72 营业成本 9063.52 11077.77 13749.34 16396.73 折旧与摊销 37.40 40.86 40.86 40.86 营业税金及附加 49.24 61.14 74.72 89.67 财务费用 0.02 -4.15 -6.48 -7.22 销售费用 182.51 172.39 206.77 238.16 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 管理费用 255.54 291.29 347.09 405.76 经营营运资本变动 -138.45 -249.27 -291.26 -305.00 财务费用 0.02 -4.15 -6.48 -7.22 其他 53.53 4.83 7.27 5.37 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 175.00 60.94 102.70 179.74 投资收益 8.17 2.00 3.00 3.00 资本支出 -95.62 -9.00 -20.00 -15.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 4.17 8.75 3.00 3.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -91.44 -0.25 -17.00 -12.00 营业利润 231.59 292.86 401.19 521.51 短期借款 75.02 472.76 242.02 172.72 其他非经营损益 54.28 55.74 55.39 55.51 长期借款 386.73 0.00 0.00 0.00 利润总额 285.87 348.60 456.58 577.02 股权融资 -677.77 0.00 0.00 0.00 所得税 63.36 79.92 104.26 131.30 支付股利 -23.03 -40.10 -46.18 -60.48 净利润 222.50 268.68 352.33 445.72 其他 -159.85 -104.81 6.48 7.22 少数股东损益 22.00 37.80 49.94 62.13 筹资活动现金流净额 -398.90 327.85 202.33 119.46 归属母公司股东净利润 200.50 230.88 302.39 383.60 现金流量净额 -322.09 388.54 288.03 287.20 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 800.39 1188.93 1476.96 1764.16 成长能力 应收和预付款项 2144.89 2601.00 3210.94 3848.71 销售收入增长率 7.55% 21.59% 24.23% 19.45% 存货 0.00 0.00 -2.00 -1.00 营业利润增长率 -44.81% 26.46% 36.99% 29.99% 其他流动资产 12.07 6.47 8.04 9.61 净利润增长率 -39.31% 20.75% 31.13% 26.51% 长期股权投资 146.03 146.03 146.03 146.03 EBITDA增长率 -39.92% 22.51% 32.16% 27.46% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 8.85 6.99 5.13 3.27 毛利率 7.31% 6.83% 6.91% 7.06% 无形资产和开发支出 485.18 456.42 438.66 415.90 三费率 4.48% 3.87% 3.71% 3.61% 其他非流动资产 150.95 149.71 148.48 147.24 净利率 2.28% 2.26% 2.39% 2.53% 资产总计 3748.36 4555.56 5432.24 6333.92 ROE 12.01% 13.02% 14.87% 16.18% 短期借款 111.79 584.55 826.57 999.30 ROA 5.94% 5.90% 6.49% 7.04% 应付和预收款项 953.12 1188.7