2024年半年报点评：业绩阶段性承压，收购润阳完善产业链布局

通威股份（600438.SH）2024年半年报点评 业绩阶段性承压，收购润阳完善产业链布局2024年09月02日 事件：2024年8月30日，公司发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现收入437.97亿元，同比-40.87%；实现归母净利-31.29亿元，同比-123.58%；实现扣非净利-31.78亿元，同比-125.19%。受到光伏产业链供过于求、产品价格大幅下降影响，以及计提资产减值损失22.55亿元（其中存货跌价准备22.53亿元）、计提信用减值损失1.15亿元，公司业绩短期承压。 24Q2公司实现收入242.27亿元，同比-40.66%，环比+23.79%；实现归母净利-23.43亿元，同比-150.18%，环比-197.78%；实现扣非净利-23.88亿元，同比-158.02%，环比-202.24%。 多晶硅：销量稳步增长，产品品质和成本优势显著。2024H1，公司实现高纯晶硅销量22.89万吨，同比增长28.82%，国内市占率超过25%，连续多年产量位居全球第一；在N型比例大幅提升的背景下，目前单位综合电耗降至50度以下，硅耗已低至1.04kg/Kg-Si以内，成本保持行业领先。公司目前形成超过65万吨高纯晶硅产能，包头20万吨项目预计将于年底前投产，届时多晶硅产能将超过85万吨，公司预计24-26年高纯晶硅产能达到80-100万吨；此外，公司于24年8月公告计划收购润阳股份不低于51%股权，润阳具有多晶硅产能13万吨，收购落地后有助于进一步增加公司多晶硅市占率。 电池：N型产品优势明显，产能持续扩张。2024H1，公司电池销量（含自用）超过35GW。顺应行业N型迭代，公司目前约38GWPERC产能已全部改造完毕，TNC电池月产占比超过80%；此外，2024H1，公司眉山16GWTNC电池产能投产，双流25GWTNC产能预计将于年底前全部投产，届时公司TNC电池产能规模将超过100GW；公司预计24-26年电池产能将达到130-150GW。此外，公司持续推进量产电池产品降本增效，同时坚持各项技术路线研发，截至2024H1末，全球创新研发中心新建的TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿电池及组件中试线均已陆续投入使用。 组件：出货高增，收购润阳完善海外布局。2024H1，公司实现组件销售18.67GW，同比增长108.36%。2024H1，公司持续完善国内和海外渠道布局，新增开发南非、阿联酋等重要市场；收购润阳股份落地后，有利于协同润阳在美国、泰国、越南等部分海外地区的产能布局，帮助公司补充海外一体化产能布局，提升全球综合竞争力。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为1102.55、1418.92、1681.19亿元，归母净利润分别为-39.51、37.54、66.13亿元，以8月30日收盘价为基准，对应2025-2026年PE为23X、13X，公司硅料成本优势显著，电池产品优势明显，组件业务有望快速发展，维持“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期，市场竞争加剧，产品降价导致减值损失等。盈利预测与财务指标 推荐维持评级 当前价格：19.01元 分析师邓永康 执业证书：S0100521100006 邮箱：dengyongkang@mszq.com 分析师朱碧野 执业证书：S0100522120001 邮箱：zhubiye@mszq.com 分析师王一如 执业证书：S0100523050004 邮箱：wangyiru_yj@mszq.com 分析师林誉韬 执业证书：S0100524070001 邮箱：linyutao@mszq.com 相关研究 1.通威股份（600438.SH）2023年年报及2 024年一季报点评：业绩阶段性承压，硅料成本优势显著-2024/04/30 2.通威股份（600438.SH）2023年三季报点评：硅料成本优势显著，N型一体化产能稳步扩张-2023/10/27 3.通威股份（600438.SH）2023年半年报点评：出货量稳步提升，加码一体化产能夯实竞争力-2023/08/22 4.通威股份（600438.SH）22年年报及23年一季报点评：22年业绩高增，入局组件加速一体化布局-2023/04/26 5.通威股份（600438.SH）2022年三季报点评：业绩强增长，一体化布局夯实龙头地位-2022/10/28 项目/年度2023A2024E2025E2026E 增长率（%）-2.3-20.728.718.5 营业收入（百万元）139,104110,255141,892168,119 增长率（%）-47.3-129.1195.076.2 归属母公司股东净利润（百万元）13,574-3,9513,7546,613 PE6/2313 每股收益（元）3.02-0.880.831.47 PB1.41.51.51.4 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年8月30日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 139,104 110,255 141,892 168,119 成长能力（%） 营业成本 102,328 104,660 127,072 148,000 营业收入增长率-2.33 -20.74 28.69 18.48 营业税金及附加 745 551 709 841 EBIT增长率-34.59 -109.25 381.81 60.98 销售费用 2,130 2,205 2,128 2,354 净利润增长率-47.25 -129.10 195.03 76.16 管理费用 4,728 4,631 4,257 4,707 盈利能力（%） 研发费用 1,189 1,433 1,135 1,345 毛利率26.44 5.07 10.44 11.97 EBIT 27,782 -2,569 7,239 11,653 净利润率9.76 -3.58 2.65 3.93 财务费用 581 624 933 1,052 总资产收益率ROA8.26 -2.21 1.90 3.01 资产减值损失 -6,236 -2,800 -700 -700 净资产收益率ROE22.06 -7.07 6.55 10.79 投资收益 -177 70 0 0 偿债能力 营业利润 22,291 -5,933 5,677 9,986 流动比率1.61 1.65 1.55 1.56 营业外收支 -239 -20 -20 -20 速动比率1.30 1.31 1.18 1.21 利润总额 22,052 -5,953 5,657 9,966 现金比率0.49 0.52 0.48 0.56 所得税 3,805 -953 905 1,595 资产负债率（%）55.08 62.39 64.85 65.74 净利润 18,246 -5,001 4,752 8,371 经营效率 归属于母公司净利润 13,574 -3,951 3,754 6,613 应收账款周转天数14.87 14.80 14.00 13.50 EBITDA 34,475 5,430 16,278 21,697 存货周转天数33.05 33.00 33.00 33.00 总资产周转率0.90 0.64 0.75 0.80 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 19,418 20,887 24,621 34,370 每股收益3.02 -0.88 0.83 1.47 应收账款及票据 7,835 5,735 7,035 8,112 每股净资产13.67 12.41 12.74 13.61 预付款项 1,346 1,361 1,652 1,924 每股经营现金流6.81 2.05 3.87 5.34 存货 7,788 8,307 12,807 15,211 每股股利0.91 0.00 0.50 0.60 其他流动资产 26,856 30,022 33,327 36,067 估值分析 流动资产合计 63,244 66,311 79,441 95,684 PE6 / 23 13 长期股权投资 377 377 377 377 PB1.4 1.5 1.5 1.4 固定资产 68,270 79,048 87,685 94,377 EV/EBITDA3.96 25.16 8.39 6.30 无形资产 4,721 6,471 7,171 7,821 股息收益率（%）4.76 0.00 2.63 3.16 非流动资产合计 101,119 112,104 118,565 124,022 资产合计 164,363 178,416 198,006 219,706 短期借款 214 214 214 214 现金流量表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 27,549 25,726 34,290 42,030 净利润18,246 -5,001 4,752 8,371 其他流动负债 11,577 14,266 16,791 19,081 折旧和摊销6,692 7,998 9,039 10,044 流动负债合计 39,340 40,206 51,295 61,325 营运资金变动-1,547 2,186 1,433 3,275 长期借款 28,755 46,480 51,480 56,480 经营活动现金流30,679 9,216 17,417 24,033 其他长期负债 22,438 24,631 25,631 26,631 资本开支-36,355 -20,031 -15,949 -15,936 非流动负债合计 51,193 71,112 77,112 83,112 投资-9,090 -4,831 0 0 负债合计 90,534 111,317 128,407 144,436 投资活动现金流-45,039 -24,774 -15,949 -15,936 股本 4,502 4,502 4,502 4,502 股权募资1,092 0 0 0 少数股东权益 12,301 11,250 12,248 14,006 债务募资14,002 19,914 6,000 6,000 股东权益合计 73,829 67,098 69,599 75,270 筹资活动现金流-6,465 17,027 2,266 1,652 负债和股东权益合计 164,363 178,416 198,006 219,706 现金净流量-20,825 1,469 3,733 9,749 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。