燃料油月报：多空因素交织，高硫油市场存转弱预期

期货研究报告|燃料油月报2024-09-01 多空因素交织，高硫油市场存转弱预期 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 基于对燃料油估值以及基本面边际变化的预期，可以关注逢低多LU2411-FU2411价差的机会，需注意该头寸上方空间或有限，不宜过度追涨。此外，考虑到低硫燃料油�现阶段性的利多因素，市场结构偏强运行，在新一批�口退税配额下发前，可以关注LU的逢低正套机会。 核心观点 ■市场分析 8月份原油价格呈现区间震荡的格局，油市再度进入震荡状态，Brent和WTI分别围绕 80美元/桶和75美元/桶关口波动。根据鲍威尔最新表态，美联储有望在9月份开启降息进程，美元指数的走弱对油价或存在一定利好。站在当前视角，油市将继续受到来自宏观面、地缘政治、基本面的三方共同影响，趋势仍不明朗，需要保持谨慎。 高硫燃料油市场目前多空因素交织，由于自身裂解价差处于高位区间，利空因素的边际影响将更为显著。未来随着夏季进入尾声，中东采购需求预计将大幅回落，高硫燃料油基本面存在边际转弱的预期，估值具备进一步的回调空间（发电端消费下滑后需要更便宜的价格来刺激炼厂端需求）。 相比之下，低硫燃料油基本面�现一些阶段性的利多因素，短期市场结构或偏强运 行。但站在中期角度，市场仍面临剩余产能充裕、船舶端需求被其他燃料逐步替代的矛盾，估值要向上突破存在较大阻力。 策略 单边中性，逢低多LU2411-FU2411价差；关注LU正套机会 ■风险 俄罗斯炼厂检修量超预期；伊朗燃料油�口低于预期；中东发电需求超预期；船燃需求替代超预期 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 原油：宏观扰动仍存，基本面或边际转弱3 高硫燃料油：发电端需求持续超预期，但市场最强阶段已过4 低硫燃料油：基本面边际走强，但持续性存疑7 图表 图1:全球原油卫星库存丨单位：百万桶3 图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶3 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶3 图4:BRENT原油月差丨单位：美元/桶3 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶4 图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶4 图7:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月5 图8:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月5 图9:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月5 图10:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨5 图11:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月6 图12:印度燃油进口量丨单位：千吨/月6 图13:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月6 图14:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月6 图15:新加坡柴油裂解价差丨单位：美元/桶6 图16:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶6 图17:新加坡低硫燃料油现货升贴水丨单位：美元/吨7 图18:亚太低硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶7 图19:亚太汽油裂解价差丨单位：美元/桶8 图20:亚太柴油裂解价差丨单位：美元/桶8 图21:全球低硫燃料油浮仓库存丨单位：千吨8 图22:新加坡燃料油库存丨单位：千桶8 图23:加氢新产能投放计划丨单位：万桶/天8 图24:科威特燃料油发货量丨单位：千吨/月8 原油：宏观扰动仍存，基本面或边际转弱 8月份原油价格呈现区间震荡的格局，油市再度进入震荡状态，Brent和WTI分别围绕 80美元/桶和75美元/桶关口波动。根据鲍威尔最新表态，美联储有望在9月份开启降息进程，美元指数的走弱对油价或存在一定利好。站在当前视角，油市将继续受到来自宏观面、地缘政治、基本面的三方共同影响，因此趋势并不明朗。 但站在基本面的角度，油市已经开始�现边际转弱的信号。一方面，整体石油消费表现不振，尤其国内新能源替代进程将进一步挤�传统汽柴油消费的份额；另一方面，前期市场重要的支撑因素——欧佩克减产协议也面临松动。从近期的数据表现来看，市场对利多新闻的解读为“好即是坏”，即不管是利比亚油田停产还是超预期的EIA库存数据，都会导致欧佩克继续维持放松限产政策，从而引发未来的供应过剩。当前市场核心矛盾仍旧是需求加速达峰叠加欧佩克限产放松，油价整体趋势向下，倒逼欧佩克取消增产，但我们认为，在当前的市场环境下，欧佩克的限产保价只能是温水煮青 蛙，虽然保护一时的油价，但代价却是市场份额的持续受损，这样的政策并不符合欧佩克的长期利益。因此，一旦欧佩克政策开始转向，原油平衡表将逐步面临过剩压力，油价或进一步承压。 短期来看，欧佩克政策预期尚未落地，油市暂时缺乏明朗的方向，对下游成品油价格指引也有限，因此建议保持谨慎，以观望态度为主。 图1:全球原油卫星库存丨单位：百万桶图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶 2024202320222021ICEBrentNymexWTI 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 010203040506070809101112 105 95 85 75 65 55 45 35 25 15 2023/042023/072023/102024/012024/042024/07 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶图4:Brent原油月差丨单位：美元/桶 WTI1-2行价差WTI1-3行价差Brent1-2行价差Brent1-3行价差 5 4 3 2 1 0 -1 -2 2023/092023/122024/032024/06 6 5 4 3 2 1 0 -1 2023/092023/112024/012024/032024/052024/07 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶 标普（左轴）NymexWTI（右轴）美元指数（左轴）NymexWTI（右轴） 5900 5400 4900 4400 3900 3400 2900 2400 1900 2023/092023/122024/032024/06 105 95 85 75 65 55 45 35 25 15 110 100 90 80 70 60 2023/082023/102023/122024/022024/042024/06 100 95 90 85 80 75 70 65 60 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 高硫燃料油：发电端需求持续超预期，但市场最强阶段已过 8月份高硫燃料油基本面仍相对稳固，但市场已经开始�现边际转弱的信号，裂解价差、现货贴水、月差从高位松动，我们认为今年最强的阶段已经过去，后续估值还有进一步回调的空间。 具体来看，当前基本面主要的支撑因素来自中东电力终端的旺盛需求。受到高温天气的影响，当地电厂的燃料油消费持续超预期，尤其是沙特的采购需求偏强，进口量连续高于季节性水平。参考Kpler船期数据，8月份沙特高硫燃料油到港量预计为167.4万吨，环比7月份增加38.5万吨，同比去年提升84万吨。按照机构估计，由于发电 厂需求的超预期，今年中东整体燃料油消费预计同比增幅达到100万吨/月。发电端的强劲需求构成了当前亚洲市场的重要买盘。 但除了发电终端需求的强势外，高硫油市场利多因素相对有限。其中，作为重要的弹性需求，炼厂端采购受制于低迷的炼油利润（高硫燃料油裂解偏高、下游成品油消费弱），最具代表性的买方——国内地方炼厂开工率偏低，原料进口需求受到抑制。参考船期数据，中国8月份高硫燃料油进口量预计为87万吨，环比下滑30万吨，同比去 年减少46万吨。 此外，随着前期无人机袭击与检修的影响缓和，俄罗斯燃料油供应也在逐步回升。参考船期数据，俄罗斯8月高硫燃料油发货量达到307万吨，环比7月份增加101万吨，同比去年提升125万吨。与此同时，伊朗燃料油供应�现下滑，8月份�口发货 量仅有77万吨，环比减少41万吨，同比下降61万吨。伊朗与俄罗斯�口的此消彼长反映了下游客户的采购倾向变化。但加总之后，两大直馏燃料油生产国的供应是呈现增加态势的。 总体来看，当前高硫燃料油市场多空因素交织，由于裂解价差处于高位区间，利空因素的边际影响将更为显著。未来随着夏季进入尾声，中东采购需求预计将大幅回落，高硫燃料油基本面存在边际转弱的预期，估值具备进一步的回调空间（发电端消费下滑后需要更便宜的价格来刺激炼厂端需求）。 图7:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月图8:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月 俄罗斯高硫燃料油发货量同比变化俄罗斯对亚洲高硫油发货量同比变化 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图9:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月图10:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨 伊朗高硫燃料油发货量同比变化2024202320222021 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 010203040506070809101112 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图11:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月图12:印度燃油进口量丨单位：千吨/月 中国高硫燃料油到港量同比变化印度高硫燃料油到港量同比变化 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图13:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月图14:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月 沙特高硫燃料油到港量同比变化巴基斯坦高硫燃料油到港量同比变化 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 200 100 0 -100 -200 -300 -400 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图15:新加坡柴油裂解价差丨单位：美元/桶图16:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶 2024202320222021202020242023202220212020 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2024/012024/032024/052024/072024/092024/11 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 -35 -40 010203040506070809101112 数据来源：Platts华泰期货研究院数据来源：Platts华泰期货研究院 低硫燃料油：基本面边际走强，但持续性存疑 近期低硫燃料油市场结构呈现�边际走强的态势，现货贴水、月差、裂解价差明显上涨，我们认为驱动来自于基本面的阶段性收紧。一方面，近期下游船燃需求�现边际改善，参考MPA官方数据，新加坡7月份船燃总销量达到466.9万吨，环比6月增长 9.2%。其中，低硫燃料油销量达到252.8万吨，环比6月份增长6.4%；另一方面，亚洲低硫燃料油供应�现局部矛盾。根据普式新闻，近期新加坡部分船货不达标，导致当地有效供应趋紧。此外，国内低硫燃料油�口退税配额逐步消耗，国产低硫燃料油供