燃料油月报：高硫油消费支撑转弱，低硫国产量或持续收紧

期货研究报告|燃料油月报2024-10-07 高硫油消费支撑转弱，低硫国产量或持续收紧 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 基于对燃料油估值以及基本面边际变化的预期，可以关注逢高空FU裂解价差的机会。 LU由于前期内外价差涨幅过大，且9月底有新增仓单，暂时保持观望。 核心观点 ■市场分析 国庆假期期间，中东地缘冲突升级，油市隐含的风险溢价迅速增加，Brent大幅反弹至78美元/桶左右。具体来看，以色列与黎巴嫩战事加剧，伊朗对10月1日向以色列发动大规模导弹袭击，随后以方表示将展开报复，伊朗石油设施是潜在的打击目标。在此前的中东冲突中，除了物流的扰动，石油供应并未受到实质性的影响。但如果以色列真的袭击伊朗油田、炼厂、储罐、港口等石油设施，那么伊朗原油、成品油产量与 �口将面临巨大的下降风险，从而导致油市供需平衡被再度打破。近日飙升的油价已经隐含了这一预期，一旦大规模断供事件发生，市场短期情绪还会进一步升温。 就燃料油自身市场而言，高硫燃料油基本面处于由强转弱的阶段。随着前期支撑因素消退、新的利空因素兑现，目前处于中高位的估值（裂解价差）存在下滑的驱动与空间。当然，中东局势升级对于燃料油市场的潜在影响也不应忽视，如果伊朗炼厂等石油设施受到以色列的打击，其100万吨/月量级的高硫燃料油�口将面临断供风险，需要保持关注。 低硫油方面，受制于配额偏紧的缘故，国内低硫燃料油供应或持续收紧，对内盘结构形成一定支撑。然而，在外盘剩余产能较为充裕的背景下，随着内外盘价差大幅走 高，有更多空间进口海外资源来补充国产货的缺口，9月最后一周LU仓单也从0增加至29550吨，对过高的内盘溢价、月差形成压制。因此，对于LU市场结构不宜过度乐观。 策略 单边中性，逢高空FU裂解价差（FU-SC、FU-Brent） ■风险 俄罗斯炼厂检修量超预期；伊朗燃料油�口低于预期；中东发电需求超预期；船燃需求替代超预期 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 原油：中东地缘冲突加剧，油价迅速反弹3 高硫燃料油：消费端支撑转弱，关注伊朗供应趋势4 低硫燃料油：配额不足或导致国内供应收紧，海外剩余产能仍较为充裕7 图表 图1:全球原油卫星库存丨单位：百万桶3 图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶3 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶3 图4:BRENT原油月差丨单位：美元/桶3 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶4 图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶4 图7:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月5 图8:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月5 图9:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月5 图10:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨5 图11:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月6 图12:印度燃油进口量丨单位：千吨/月6 图13:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月6 图14:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月6 图15:新加坡柴油裂解价差丨单位：美元/桶6 图16:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶6 图17:新加坡低硫燃料油现货升贴水丨单位：美元/吨7 图18:亚太低硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶7 图19:亚太汽油裂解价差丨单位：美元/桶8 图20:亚太柴油裂解价差丨单位：美元/桶8 图21:全球低硫燃料油浮仓库存丨单位：千吨8 图22:新加坡燃料油库存丨单位：千桶8 图23:加氢新产能投放计划丨单位：万桶/天8 图24:科威特燃料油发货量丨单位：千吨/月8 原油：中东地缘冲突加剧，油价迅速反弹 9月份原油价格整体呈现弱势震荡态势，Brent一度跌破70美元/桶。主要驱动在于基本面转松的预期逐步兑现。站在中期角度，原油平衡表将趋于过剩。一方面，全球需求增长放缓尤其是中国需求达峰，欧佩克减产力度逐步放松。需求弹性逐步缩小甚至达峰。另一方面，供应端剩余产能的释放将对油价形成冲击。在沙特产油政策可能�现转向，欧佩克预计逐步放松减产。考虑到需求端缺乏动力，新增供应的释放将导致市场承压，直到一些高成本产区被挤�。 然而，国庆假期期间，中东地缘冲突升级，油市隐含的风险溢价迅速增加，Brent大幅反弹至78美元/桶左右。具体来看，以色列与黎巴嫩战事加剧，伊朗对10月1日向以色列发动大规模导弹袭击，随后以方表示将展开报复，伊朗石油设施是潜在的打击目标。在此前的中东冲突中，除了物流的扰动，石油供应并未受到实质性的影响。但如果以色列真的袭击伊朗油田、炼厂、储罐、港口等石油设施，那么伊朗原油、成品油产量与�口将面临巨大的下降风险，从而导致油市供需平衡被再度打破。近日飙升的油价已经隐含了这一预期，一旦大规模断供事件发生，市场短期情绪还会进一步升 温。当然，如果冲突控制在一定范围内，未对石油供应造成实质性的影响，短期恐慌后情绪溢价可能会逐步回落。 因此，需要密切关注中东局势的进展，在形势明朗前油价或维持较高的波动，需要保持谨慎。 图1:全球原油卫星库存丨单位：百万桶图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶 2024202320222021ICEBrentNymexWTI 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 010203040506070809101112 105 95 85 75 65 55 45 35 25 15 2023/052023/082023/112024/022024/052024/08 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶图4:Brent原油月差丨单位：美元/桶 WTI1-2行价差WTI1-3行价差Brent1-2行价差Brent1-3行价差 4 3 2 1 0 -1 -2 2023/102024/012024/042024/07 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 2023/102023/122024/022024/042024/062024/08 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶 标普（左轴）NymexWTI（右轴）美元指数（左轴）NymexWTI（右轴） 6400 5900 5400 4900 4400 3900 3400 2900 2400 1900 9511095 8590 7510085 659080 55 458075 70 3570 2565 156060 2023/102023/122024/022024/042024/062024/08 2023/102024/012024/042024/072024/10 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 高硫燃料油：消费端支撑转弱，关注伊朗供应趋势 9月份高硫燃料油市场结构仍相对稳固，裂解价差、月差、现货贴水持续处于高位区间。天气原因导致富查伊拉区域供应紧张，溢价大幅攀升并吸引了来自中东等地区的船货，将氛围传递到亚太市场。但往前看，我们认为今年高硫燃料油市场最强的阶段已经过去，在不发生意外断供事件的情况下，供需基本面存在边际转松的预期。 具体来看，前期市场一个重要的支撑因素来自中东发电终端的旺盛需求。今年中东地区气温高于正常水平，导致当地电力需求超预期，进而带动（燃油型）发电厂的原料消费，以沙特为代表的国家采购需求偏强，高硫燃料油进口量连续高于季节性水平。参考Kpler船期数据，今年三季度沙特高硫燃料油到港量预计达到136万吨/月，同比去年增加51万吨/月。再叠加中东其他国家与埃及等地的采购，今年夏季发电终端燃 料油消费预计同比增幅达到100万吨/月。来自发电厂的强劲需求构成了近几个月亚洲市场的重要买盘。然而，随着旺季结束，中东地区的电力需求预计将大幅回落。目前 看10月份沙特到港量预计为50万吨，环比9月减少70万吨。 除了发电厂需求的季节性下滑外，炼厂端的原料需求也面临新的制约因素。一方面，炼厂端采购受制于较差的炼油利润（高硫燃料油裂解偏高、下游汽柴油裂解价差走弱）。其中，最具代表性的买方——我国地方炼厂开工率偏低，原料进口需求受到抑 制。参考船期数据，中国三季度高硫燃料油进口量预计为111万吨/月，环比二季度下 滑12万吨/月，同比去年减少8万吨/月。另一方面，10月份开始我国燃料油消费税抵扣政策将进行调整，部分地炼燃料油税费抵扣比例下降，相当于采购成本增加。在目前的市场环境下，国内炼厂观望情绪将进一步上升，对于高硫燃料油消费存在一定利空。 整体来看，除了船燃终端需求表现较为坚挺外（航运绕行、脱硫塔安装），来自发电与炼厂端的高硫燃料油消费都存在下行驱动。供应方面，随着前期无人机袭击与检修的影响缓和，俄罗斯燃料油供应也在逐步回升。参考船期数据，俄罗斯9月高硫燃料油 发货量达到292万吨，环比8月份增加12万吨，同比去年提升24万吨。9、10月份俄罗斯炼厂处于秋季检修期，叠加欧佩克减产协议的松动，秋检结束后其燃料油供应还有进一步增长的空间。在沙特与中国需求放缓的背景下，俄罗斯燃料油的消化空间或面临一定困难。 基于当前的供需预期，我们认为高硫燃料油基本面处于由强转弱的阶段。随着前期支撑因素消退、新的利空因素兑现，目前处于中高位的估值（裂解价差）存在下滑的驱动与空间。当然，中东局势升级对于燃料油市场的潜在影响也不应忽视，如果伊朗炼厂等石油设施受到以色列的打击，其100万吨/月量级的高硫燃料油�口将面临断供风险，需要保持关注。 图7:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月图8:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月 俄罗斯高硫燃料油发货量同比变化俄罗斯对亚洲高硫油发货量同比变化 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图9:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月图10:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨 伊朗高硫燃料油发货量同比变化2024202320222021 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 010203040506070809101112 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图11:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月图12:印度燃油进口量丨单位：千吨/月 中国高硫燃料油到港量同比变化印度高硫燃料油到港量同比变化 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图13:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月图14:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月 沙特高硫燃料油到港量同比变化巴基斯坦高硫燃料油到港量同比变化 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 200 100 0 -100 -200 -300 -400 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图15:新加坡柴油裂解价差丨单位：美元/桶图16:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶 2