燃料油月报：假期油价大幅回撤，高硫油转弱预期逐步兑现

期货研究报告|燃料油月报2023-10-07 假期油价大幅回撤，高硫油转弱预期逐步兑现 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 高硫燃料油基本面边际转弱的预期正在逐步兑现，未来可持续关注空配FU价差头寸的机会。短期由于原油�现大幅波动、宏观与地缘不确定性增加，我们建议观望为主，等待原油企稳。 核心观点 ■市场分析 中秋国庆假日期间原油价格大幅下跌，Brent和WTI原油分别回撤至84和81美元/桶左右，预计节后内盘原油和燃料油期货将跟随走低。 就燃料油自身基本面而言，高硫燃料油市场最强的阶段已经过去，近期价差结构的转弱也在逐步兑现预期。往前看，我们认为高硫燃料油估值依然存在回调空间，但裂差回到年初低位的概率较低。因为结构性的支撑因素并未逆转，重油趋紧+炼厂深加工能力提升的格局将为高硫燃料油基本面提供基本盘，市场暂不存在明显过剩的前景。 与此同时，低硫燃料油市场格局没有大的变化，产能增长+需求增量不足的矛盾将持续压制估值。此外，近期汽柴油利润呈现�边际转弱的迹象，这意味着低硫燃料油组分可能会回流，对于低硫油市场形成新的利空。不过基于低硫燃料油当前的估值与库存水平，我们认为市场整体压力也相对有限，只是缺乏走强的驱动。 整体来看，在原油�现大幅波动、宏观与地缘不确定性增加的背景下，我们建议短期观望为主，等待原油企稳后再寻找新的机会。 策略 单边中性，短期观望为主，等待原油企稳；中期关注空配FU价差头寸的机会 （FU/SC、FU/BU） ■风险 无 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 原油：假期油价大幅回撤，地缘不确定性增加3 高硫燃料油：转弱预期逐步兑现，但结构性支撑仍存4 低硫燃料油：科威特�口放量，市场压制因素延续7 图表 图1:全球原油卫星库存丨单位：百万桶3 图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶3 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶3 图4:BRENT原油月差丨单位：美元/桶3 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶4 图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶4 图7:俄罗斯原油发货量丨单位：千桶/天5 图8:俄罗斯成品油发货量丨单位：千桶/天5 图9:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月5 图10:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月5 图11:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月6 图12:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨6 图13:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月6 图14:印度燃油进口量丨单位：千吨/月6 图15:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月6 图16:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月6 图17:新加坡柴油裂解价差丨单位：美元/桶7 图18:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶7 图19:新加坡低硫燃料油现货升贴水丨单位：美元/吨7 图20:亚太低硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶7 图21:亚太汽油裂解价差丨单位：美元/桶8 图22:亚太柴油裂解价差丨单位：美元/桶8 图23:中国集装箱�口运价指数丨单位：无8 图24:BDI运价指数丨单位：无8 图25:全球低硫燃料油浮仓库存丨单位：千吨8 图26:新加坡燃料油库存丨单位：千桶8 图27:加氢新产能投放计划丨单位：万桶/天9 图28:科威特燃料油发货量丨单位：千吨/月9 原油：假期油价大幅回撤，地缘不确定性增加 中秋国庆假日期间原油价格大幅下跌，Brent和WTI原油分别回撤至84和81美元/桶左右，原油远期曲线近月升水有所回落，但整体维持强Back结构，同时海外汽油裂解价差延续下行至负值，柴油裂差高位小幅回落。 从月差与实货贴水的情况来看，原油实货市场偏紧的格局没有明显缓解，10月4号召开的欧佩克会议未调整其产量政策，四季度平衡表预计维持去库格局。同时卫星库存数据显示全球石油库存继续下降至低位。我们认为本轮油价下跌主要因素与今年上半年下跌类似，均是利率冲高导致短期市场情绪�现转向，美债收益率与美元走强对油价产生压制，下跌驱动更多来自宏观情绪与资金面，原油自身基本面仍旧坚挺。成品油方面，汽油裂差大幅下跌主要驱动是EIA美国汽油库存大幅增加(650万桶)，且9月开始美东地区与欧洲陆续切换冬季牌号可以调入更多石脑油。柴油方面，虽然俄罗斯基本取消了柴油�口禁令但基本符合市场预期，裂差下跌幅度有限。 最后值得注意的是，近期地缘层面的不确定性有所增加。一方面，需要关注沙特与美国关系的进展，如果美沙签署共同防御协议，双方关系改善后沙特可能会调整产量政策（增产）来帮助缓解通胀压力；另一方面，临近开市巴以局势加剧，当地时间7日清晨，加沙地带巴勒斯坦武装组织向以色列境内发射多枚火箭弹，以色列国防军发表声明称其已进入战争状态。由于冲突发生在周末，外盘原油尚未对其作�反映，但节后原油市场可能面临更多来自地缘政策的变数。 图1:全球原油卫星库存丨单位：百万桶图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶 2023202220212020ICEBrentNymexWTI 4000 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 2900 010203040506070809101112 135 115 95 75 55 35 15 2022/052022/082022/112023/022023/052023/08 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶图4:Brent原油月差丨单位：美元/桶 WTI1-2行价差WTI1-3行价差Brent1-2行价差Brent1-3行价差 5 4 3 2 1 0 -1 -2 2022/102023/012023/042023/07 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 2022/102022/122023/022023/042023/062023/08 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶 标普（左轴）NymexWTI（右轴）美元指数（左轴）NymexWTI（右轴） 4900 4400 3900 3400 2900 2400 1900 105 95 85 75 65 55 45 35 25 15 120 110 100 90 80 70 60 100 95 90 85 80 75 70 65 60 2022/102023/012023/042023/07 2022/102023/012023/042023/072023/10 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 高硫燃料油：转弱预期逐步兑现，但结构性支撑仍存 今年以来高硫燃料油市场整体表现较强，但近一两个月有明显边际转弱的迹象，这一趋势也与我们此前的预期相吻合，反映在价格走势上，燃料油裂解价差、月差均显著回撤，背后是来自供需两端利好因素的部分撤退。 就供应端而言，我们观察到近期俄罗斯高硫燃料油�口显著回升，9月份发货量达到237万吨，环比8月份增加65万吨，同比去年提升12万吨，前期检修的部分炼厂回归将带动俄罗斯供应增加。与此同时，伊朗高硫燃料油�口有收紧迹象，9月份发货量预计在97万吨，环比8月下降39万吨。俄罗斯和伊朗货源在一定程度上存在竞争关 系，因此会有此消彼长，但9月份其发货量加总仍有26万吨的环比增幅。 需求方面，炼厂与发电这两个重要下游的消费近期均呈现�边际转弱的态势，这两点都在预期之内。其中，炼厂采购需求（相比上半年高基数）的回落部分反映燃料油加 工经济性的下滑。更重要的是，作为上半年燃料油需求的火车头，国内地方炼厂此前大规模的进口迅速消耗了1620万吨的年度（非国营）燃料油进口允许量，配额不足将对炼厂采购形成一定制约。此外，稀释沥青通关问题的解决也降低了部分炼厂进口燃料油资源的紧迫性。反映到数据上，我国9月份高硫燃料油到港量预计仅有51万吨， 环比减少58万吨，更远低于上半年150万吨/月左右的水平。至于发电端需求，则与具备十分显著的季节性特征。随着夏季用电高峰结束，（以沙特为代表）中东等地需求将逐月减少，有望对外释放更多的燃料油资源。 整体而言，高硫燃料油市场最强的阶段已经过去，近期价差结构的转弱也在逐步兑现预期。往前看，我们认为高硫燃料油估值依然存在回调空间，但裂差回到年初低位的概率较低。因为结构性的支撑因素并未逆转，重油趋紧+炼厂深加工能力提升的格局将为高硫燃料油基本面提供基本盘，市场暂不存在明显过剩的前景。 图7:俄罗斯原油发货量丨单位：千桶/天图8:俄罗斯成品油发货量丨单位：千桶/天 俄罗斯原油发货量同比变化俄罗斯成品油发货量同比变化 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2022/072022/102023/012023/042023/07 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2022/072022/102023/012023/042023/07 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图9:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月图10:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月 俄罗斯高硫燃料油发货量同比变化俄罗斯对亚洲高硫油发货量同比变化 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -5002022/071000 1500 2022/10 2023/012023/042023/07 35002500 2000 1500 1000 500 -0 - 2022/072022/102023/01 2023/042023/07 图11:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月图12:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨 伊朗高硫燃料油发货量同比变化2023202220212020 2022/072022/102023/012023/042023/07 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 010203040506070809101112 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图13:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月图14:印度燃油进口量丨单位：千吨/月 1500 1000 500 0 -500 1000 1500 2022/07 2022/102023/012023/042023/07 2000 中国高硫油到港量同比变化 0 0 0 0 2022/072022/102023/012023/042023/07 0 0 800 60 40 20 印度高硫燃料油进口量同比变化 --20 --40 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图15:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月图16:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月 沙特高硫燃料油进口量同比变化巴基斯坦高硫燃料油进口量同比变化 1000 800 600 400 200 0 -2002022/07 -400 -600 2022/10 2023/012023/042023/07 600 400 200 0 -200 -400 -600 2022/07 2022/102023/012023/042023/07 1200800 图17