中硼硅增长超预期，毛利率大幅提升

2024年08月27日 证券研究报告•2024年半年报点评当前价：23.93元 山东药玻（600529）医药生物目标价：——元（6个月） 中硼硅增长超预期，毛利率大幅提升 1 投资要点 事件：2024上半年实现营业总收入25.86亿元（+6.75%）；归母净利润4.75亿元（+23.26%）；扣非归母净利润4.55亿元（+24.34%）。2024年中期利润分配方案预案：向全体股东每10股派发现金股利3.00元（含税），拟分配现金 股利共计1.99亿元。 主要产品持续增长，海外市场快速恢复。2024上半年公司营业收入增速有所放缓，主要系子公司纸制品包装收入下降所致。但公司中硼硅模制瓶产品销量持续 保持大幅增长，棕色瓶产品、丁基胶塞等主导产品销量同比均有增幅。出口方面，针对海运费大幅上涨的情况，及时调整销售策略，稳住外贸市场，实现新开发客户新增发货量上亿支，实现了外贸出口的销售量和发货额的稳步增长。 毛利率大幅提升，管理费用有所上涨。2024上半年公司实现毛利率32.35% （+5.43pp），净利率18.37%（+2.46pp）。公司毛利率的提升主要系实现了六款销量较大产品的降克重目标，在提升产品性能的前提下，做到了降本节能，同时燃料煤炭、纯碱等主要原材料价格有所下降，营业成本控制良好。报告期内四费率有所上升，管理费用率为4.1%（+0.98pp），上升主要系计提激励基金所致；研发费用率为3.0%（+0.42pp），上升系职工薪酬和材料费用增加所致。销售费用率和财务费用率分别为2.4%/-0.9%，与上年同期基本持平。 积极扩充产能，下半年产能进一步释放。报告期内，公司以市场需求为导向，积极扩大相关产品的产能。2024年1月份技改一台180T窑炉，主要用于棕色瓶 生产；3月份和6月份分别点火一台60T中硼硅模制瓶电熔炉，以应对一致性评价和集采持续推动带来的需求增长；4月份点火一台90T日化食品瓶窑炉，为不断扩大的日化食品瓶市场持续充能。公司2个在建项目进展顺利：一级耐水药用玻璃瓶项目其中一个车间主体框架施工完成，另一个车间基础开挖已全部完成；预灌封扩产改造项目完成新车间19条成型线、5台插针机、2条清洗硅化包装生产线的安装、运行、调试验证，车间成型南侧区域设备已经全部安装完成。新建清洗工序净化厂房已经完成施工，空调自控系统已经调试完成。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年公司归母净利润为10亿元、12.5亿元、15.2亿元，对应PE分别为16、13、10倍，建议保持关注。 风险提示：费用管控不及预期、核心品种销售不及预期、海外业务拓展不及预期等风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4982.20 5709.05 6554.17 7477.29 增长率 18.98% 14.59% 14.80% 14.08% 归属母公司净利润（百万元） 775.80 1000.38 1248.40 1516.25 增长率 25.48% 28.95% 24.79% 21.46% 每股收益EPS（元） 1.17 1.51 1.88 2.28 净资产收益率ROE 10.30% 12.18% 13.66% 14.79% PE 20 16 13 10 PB 2.11 1.93 1.74 1.55 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：阮雯 执业证号：S1250522100004电话：021-68416017 邮箱：rw@swsc.com.cn 相对指数表现 山东药玻沪深300 23% 16% 8% -0% -8% -16% 23/823/1023/1224/224/424/6 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)6.64 流通A股(亿股)6.64 52周内股价区间(元)21.75-31.97 总市值(亿元)158.70 总资产(亿元)98.91 相关研究 每股净资产(元)11.67 1.山东药玻（600529）：中硼硅增长提升毛利，成本下降增厚利润(2024-05-12) 2.山东药玻（600529）：成本大幅改善，中硼硅持续放量(2023-10-25) 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 4982.20 5709.05 6554.17 7477.29 净利润 775.80 1000.39 1248.41 1516.26 营业成本 3585.50 3909.11 4391.30 4935.01 折旧与摊销 325.13 480.46 538.67 589.39 营业税金及附加 46.90 57.09 65.54 74.77 财务费用 -35.67 21.55 16.54 16.86 销售费用 147.50 171.27 196.63 224.32 资产减值损失 -42.31 0.00 0.00 0.00 管理费用 187.99 353.96 412.91 448.64 经营营运资本变动 -25.25 -78.26 -270.22 -249.10 财务费用 -35.67 21.55 16.54 16.86 其他 50.28 11.85 8.34 7.28 资产减值损失 -42.31 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 1047.98 1436.00 1541.74 1880.69 投资收益 18.40 5.00 10.00 10.00 资本支出 -701.68 -500.00 -500.00 -500.00 公允价值变动损益 22.83 0.00 0.00 0.00 其他 -42.89 5.00 10.00 10.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -744.57 -495.00 -490.00 -490.00 营业利润 916.37 1201.07 1481.26 1787.69 短期借款 -3.38 -1.83 0.00 0.00 其他非经营损益 -5.54 -3.00 -3.85 -3.85 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 910.82 1198.07 1477.41 1783.84 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 135.02 197.68 229.00 267.58 支付股利 -199.08 -249.80 -322.12 -401.98 净利润 775.80 1000.39 1248.41 1516.26 其他 15.84 -93.14 -16.54 -16.86 少数股东损益 0.00 0.01 0.01 0.01 筹资活动现金流净额 -186.62 -344.77 -338.66 -418.84 归属母公司股东净利润 775.80 1000.38 1248.40 1516.25 现金流量净额 126.48 596.23 713.08 971.85 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1466.33 2062.56 2775.64 3747.49 成长能力 应收和预付款项 1716.92 2003.47 2293.55 2610.34 销售收入增长率 18.98% 14.59% 14.80% 14.08% 存货 1054.61 1159.99 1311.11 1482.97 营业利润增长率 28.87% 31.07% 23.33% 20.69% 其他流动资产 1307.74 1258.02 1263.95 1270.44 净利润增长率 25.48% 28.95% 24.79% 21.46% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 25.31% 41.24% 19.58% 17.55% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 3456.71 3482.42 3449.92 3366.71 毛利率 28.03% 31.53% 33.00% 34.00% 无形资产和开发支出 253.67 247.49 241.32 235.14 三费率 6.02% 9.58% 9.55% 9.23% 其他非流动资产 62.74 62.74 62.74 62.74 净利率 15.57% 17.52% 19.05% 20.28% 资产总计 9318.72 10276.69 11398.24 12775.83 ROE 10.30% 12.18% 13.66% 14.79% 短期借款 1.83 0.00 0.00 0.00 ROA 8.33% 9.73% 10.95% 11.87% 应付和预收款项 1472.36 1797.75 1967.37 2201.77 ROIC 15.25% 19.03% 22.64% 26.19% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 24.20% 29.83% 31.07% 32.02% 其他负债 310.02 265.44 291.07 319.98 营运能力 负债合计 1784.21 2063.19 2258.44 2521.75 总资产周转率 0.55 0.58 0.60 0.62 股本 663.61 663.61 663.61 663.61 固定资产周转率 1.87 1.85 2.05 2.35 资本公积 2687.12 2687.12 2687.12 2687.12 应收账款周转率 4.92 4.92 4.87 4.87 留存收益 4112.18 4862.76 5789.04 6903.32 存货周转率 2.96 3.30 3.35 3.35 归属母公司股东权益 7534.51 8213.50 9139.78 10254.05 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 94.49% — — — 少数股东权益 0.00 0.01 0.02 0.03 资本结构 股东权益合计 7534.51 8213.51 9139.80 10254.08 资产负债率 19.15% 20.08% 19.81% 19.74% 负债和股东权益合计 9318.72 10276.69 11398.24 12775.83 带息债务/总负债 0.10% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 3.21 3.23 3.47 3.70 业绩和估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 速动比率 2.60 2.65 2.88 3.10 EBITDA 1205.83 1703.09 2036.47 2393.94 股利支付率 25.66% 24.97% 25.80% 26.51% PE 20.47 15.87 12.72 10.47 每股指标 PB 2.11 1.93 1.74 1.55 每股收益 1.17 1.51 1.88 2.28 PS 3.19 2.78 2.42 2.12 每股净资产 11.35 12.38 13.77 15.45 EV/EBITDA 10.89 7.36 5.81 4.53 每股经营现金 1.58 2.16 2.32 2.83 股息率 1.25% 1.57% 2.03% 2.53% 每股股利 0.30 0.38 0.49 0.61 2 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业