2024年中报点评：设备收入翻倍&运营提效，自由现金流持续增厚

三峰环境（601827） 证券研究报告·公司点评报告·环境治理 2024年中报点评：设备收入翻倍&运营提效自由现金流持续增厚 买入（维持） 2024年08月29日 证券分析师袁理 执业证书：S0600511080001 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 6023 6027 6448 7294 8174 同比（%） 2.54 0.06 7.00 13.12 12.06 归母净利润（百万元） 1139 1166 1321 1495 1681 同比（%） (8.00) 2.33 13.28 13.20 12.45 EPS-最新摊薄（元/股） 0.68 0.69 0.79 0.89 1.00 P/E（现价&最新摊薄） 12.26 11.98 10.57 9.34 8.31 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师陈孜文 执业证书：S0600523070006 chenzw@dwzq.com.cn 股价走势 三峰环境沪深300 投资要点 事件：2024H1公司实现营收31.32亿元（同比+5.08%，下同），归母净利润6.66亿元（+5.29%），扣非归母净利润6.62亿元（+9.18%）。 固废运营提效，设备收入翻倍增长，EPC建造下滑盈利结构优化。2024H1公司销售毛利率34.38%（+2.42pct），得益于固废运营提效，以及收入结构优化。分业务来看，1）固废运营：2024H1营收19.71亿元 （+10.65%），毛利率45.91%（+1.63pct），全资及控股项目垃圾处理量 754万吨（+10.60%），发电量29.7亿度（+9.78%），上网电量26.2亿度 （+9.73%），供汽量47万吨（+32%），入厂吨发413.5度/吨（不含供热机组），平均厂用电率11.84%保持行业领先。2）设备销售：2024H1营收9.29亿元（+107.75%），毛利率12.46%（-0.14pct）。3）EPC建造：2024H1营收1.22亿元（-82.23%），毛利率26.82%（+13.18pct）。4）垃圾收运：2024H1营收1.02亿元（+59.49%），毛利率15.73%（-3.15pct）。 2024H1经营性现金流净额同增27%，资本开支下降自由现金流持续增厚。2024H1公司经营性现金流净额11.29亿元（2023H1为8.90亿元， 同比+26.94%），净现比1.61（2023H1为1.34），购建固定、无形和其他 长期资产支付的现金3.70亿元（2023H1为6.48亿元），以“经营性现金流净额-购建固定、无形和其他长期资产支付的现金”衡量自由现金流，2024H1自由现金流7.60亿元（2023H1为2.42亿元，同比+214%）。 2024H1资产负债率降至55.00%，期间费用率同降0.93pct至9.95%。 截至2024/6/30，公司资产负债率55.00%，同比下降1.18pct，较2023年 底下降0.82pct。2024H1销售、管理、研发、财务费用率分别为0.24% （+0.003pct）、4.40%（+0.39pct）、0.61%（-0.97pct）、4.70%(-0.35pct) 24% 20% 16% 12% 8% 4% 0% -4% -8% -12% -16% 2023/8/29 收盘价(元) 8.32 一年最低/最高价 6.69/9.22 市净率(倍) 1.30 流通A股市值(百万元) 13,963.19 总市值(百万元) 13,963.19 基础数据每股净资产(元,LF) 6.39 资产负债率(%,LF) 55.00 总股本(百万股) 1,678.27 流通A股(百万股) 1,678.27 市场数据 相关研究 2023/12/292024/4/292024/8/29 垃圾焚烧技术Alpha，运营领先&出海加速，现金流成长双赢！1）技术设备Alpha之现金流优势：公司自由现金流于2022年率先转正，2024H1达7.60亿元，已超23年全年水平，主要系①设备销售toB现金流好， ②吨上网居全国性公司首位，B端电费收入占比高。2）技术优势带来运营优越性：2023年吨发392度/吨，吨上网344度/吨，位列全国性固废公司首位，厂用电率12%（较行业均值低2.81pct）助力项目超额盈 利。截至2024H1公司垃圾焚烧在手6.13万吨/日（含参控股），其中已投运5.74万吨/日，在筹建0.39万吨/日。2024H1新签供热合同7项，预计新增年供热量约61万吨，电转热后增厚收益。3）设备技术alpha 之增长提速：2023年公司设备销售收入9.57亿元（+115.62%），“一带 一路”沿线设计及焚烧炉成套设备销售合同额超6亿元；2024H1延续 高增态势，新签垃圾焚烧成套设备合同总额约5亿元；苏伊士框架协议落地，三峰是大陆固废领域唯一合作伙伴，掘金全球市场！ 盈利预测与投资评级：公司固废“运营+设备”一体化布局，运营提效 &设备出海加速，国补保守确认盈利被低估；现金流持续增厚，分红提 升潜力大。我们维持2024-2026年归母净利润预测13.21/14.95/16.81亿元，对应11/9/8倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：设备订单不及预期，资本开支上行，应收账款风险等。 《三峰环境(601827)：垃圾焚烧技术Alpha：运营领先&出海加速，现金流成长双赢》 2024-08-05 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 三峰环境三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 6,439 7,614 9,960 12,704 营业总收入 6,027 6,448 7,294 8,174 货币资金及交易性金融资产 2,289 3,399 5,421 7,848 营业成本(含金融类) 4,113 4,339 4,890 5,463 经营性应收款项 2,234 2,229 2,385 2,528 税金及附加 72 77 95 114 存货 1,056 1,114 1,256 1,403 销售费用 22 23 26 29 合同资产 141 151 171 191 管理费用 310 332 375 421 其他流动资产 718 721 727 733 研发费用 98 104 120 137 非流动资产 18,843 19,250 19,238 19,023 财务费用 305 299 297 286 长期股权投资 1,218 1,518 1,718 1,818 加:其他收益 161 166 168 169 固定资产及使用权资产 587 625 655 680 投资净收益 135 143 142 141 在建工程 35 23 15 9 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 16,676 16,742 16,507 16,173 减值损失 (42) (40) (40) (40) 商誉 11 11 11 11 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 7 7 7 7 营业利润 1,359 1,542 1,761 1,994 其他非流动资产 310 325 325 325 营业外净收支 1 1 1 1 资产总计 25,283 26,864 29,198 31,727 利润总额 1,361 1,543 1,762 1,995 流动负债 5,879 6,235 6,849 7,475 减:所得税 144 165 203 241 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,683 1,797 1,867 1,927 净利润 1,216 1,378 1,559 1,754 经营性应付款项 2,129 2,246 2,531 2,828 减:少数股东损益 50 57 65 73 合同负债 1,486 1,590 1,798 2,015 归属母公司净利润 1,166 1,321 1,495 1,681 其他流动负债 581 603 653 706 非流动负债 8,234 8,464 8,624 8,774 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.69 0.79 0.89 1.00 长期借款 7,125 7,305 7,465 7,615 应付债券 200 200 200 200 EBIT 1,533 1,841 2,059 2,281 租赁负债 9 9 9 9 EBITDA 2,316 2,621 2,842 3,068 其他非流动负债 899 949 949 949 负债合计 14,112 14,699 15,473 16,249 毛利率(%) 31.76 32.71 32.96 33.16 归属母公司股东权益 10,452 11,390 12,885 14,566 归母净利率(%) 19.34 20.48 20.49 20.56 少数股东权益 719 776 840 913 所有者权益合计 11,170 12,165 13,725 15,478 收入增长率(%) 0.06 7.00 13.12 12.06 负债和股东权益 25,283 26,864 29,198 31,727 归母净利润增长率(%) 2.33 13.28 13.20 12.45 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 2,372 2,485 2,745 2,976 每股净资产(元) 6.23 6.79 7.68 8.68 投资活动现金流 (1,772) (1,019) (628) (429) 最新发行在外股份（百万股 1,678 1,678 1,678 1,678 筹资活动现金流 (4) (356) (94) (120) ROIC(%) 7.05 7.89 8.15 8.27 现金净增加额 598 1,110 2,022 2,427 ROE-摊薄(%) 11.15 11.59 11.60 11.54 折旧和摊销 783 780 783 787 资产负债率(%) 55.82 54.71 52.99 51.21 资本开支 (1,800) (871) (571) (471) P/E（现价&最新股本摊薄） 11.98 10.57 9.34 8.31 营运资本变动 177 138 181 208 P/B（现价） 1.34 1.23 1.08 0.96 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且