1H24业绩有所承压，投拓聚焦销售领先

中国海外发展（00688.HK） 1H24业绩有所承压，投拓聚焦销售领先 2024H1公司业绩受公允价值变动有所下滑，利润率表现持续优于行业。公司2024H1实现主营业务收入869.4亿元（同比-2.5%，下同）；归母净利润 103.1亿元（-23.5%）；核心归母净利润106.4亿元（-23.0%）。毛利率22.1% （-0.5pct）；归母净利率11.9%（-3.3pct）。上半年公司业绩有所下滑，主要是当期投资物业公允价值变动同比减少23.0亿元、以及投资收益同比减少 6.7亿元。而从公司利润率角度看依然处于行业领先地位，主要得益于公司多年坚持在核心城市布局，销售跑赢行业、减值压力较轻，且公司成本费用管控领先行业。期末公司剔除中海宏洋的已售未结转金额为2109亿元，待结转资源充足，我们预计公司业绩平稳向好。 持续保持财务稳健，期内获标普全球上调信用评级至“A-”展望稳定。截至2024H1末，公司有息负债规模2555.7亿元（+1.6%），其中一年内到期借贷为396.7亿元占比15.5%，到期结构健康。期末公司在手现金1002.4亿 元，剔除预售监管资金248.8亿元，再加上未使用银行授信额度439.7亿元， 实际可动用资金达1193.3亿元，有效覆盖短端债务。债务结构看，银行及其他借贷占66.4%，担保票据及公司债占33.6%。期内，公司逆势获标普全球上调信用评级至“A-”展望稳定，公司信用评级持续领先行业。期内公司加权平均融资成本3.5%处于行业最低区间。 投拓聚焦核心城市，销售表现韧性足。公司2024H1实现全口径合同销售金额 1483.8亿元（-17.6%），其中公司及附属公司实现销售1187.1亿元（-7.7%）。 公司销售额跌幅小于行业平均水平，跌幅也处于头部房企最低区间，主要得益于公司上半年核心城市项目推盘，一线城市合计贡献合约销售额达744.0亿 元，其中包括上海顺昌玖里等核心项目。排名看，公司1-6月全口径销售排名克而瑞百强房企第2位。拿地方面，2024H1公司剔除中海宏洋的总拿地金额 128.9亿元，权益地价120.3亿元。新增6幅土地位于北京、西安、天津、济南。期末，公司剔除中海宏洋的土储为3322万方，权益面积2886万方。考虑到公司高度聚焦核心城市的货源，我们认为公司销售将持续领先行业。 商业运营业务持续增长，为公司提供稳定现金流入。商业运营业务实现收入 35.4亿元（+19.8%），占主营业务收入比重为4.1%（+0.8pct）。期末公司 商业运营规模为871万平方米。分业态看，写字楼、购物中心、酒店及公寓实现收入占比分别为50%、31%、19%。各业态出租率表现良好，多业态赋能，将持续为公司提供稳健现金流入。 投资建议：我们认为公司（1）聚焦核心城市核心区位的土储将保障其销售显著领先行业；（2）作为财务稳健的央企，常年销管费用率、融资成本处于行业 最低区间，其净利润率的优势将使得公司在本轮竞争周期最终受益。考虑到目前行业环境，我们调整盈利预测，我们预计公司2024/2025/2026年营收为2088.7/2149.0/2192.8亿元；归母净利润为222.0/217.9/226.0亿元；对应EPS为2.03/1.99/2.06元/股；对应PE为5.2/5.3/5.1倍。维持“买入”评级。风险提示：政策放松不及预期，毛利率下行超预期，结算进度不及预期。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 180,322 202,524 208,869 214,898 219,277 增长率yoy（%） -25.6 12.3 3.1 2.9 2.0 归母净利润（百万元） 23,265 25,610 22,203 21,788 22,599 增长率yoy（%） -42.1 10.1 -13.3 -1.9 3.7 EPS最新摊薄（元/股） 2.13 2.34 2.03 1.99 2.06 净资产收益率（%） 6.6 6.9 5.7 5.3 5.2 P/E（倍） 5.0 4.5 5.2 5.3 5.1 P/B（倍） 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所（股价为2024年8月28日收盘价，1HKD=0.914CNY） 证券研究报告|半年报点评 2024年08月29日 买入（维持） 股票信息 行业房地产开发 前次评级买入 08月28日收盘价（港元）11.64 总市值（百万港元）127,398.44 总股本（百万股）10,944.88 其中自由流通股（%）100.00 30日日均成交量（百万股14.91 股价走势 中国海外发展 10% 0% -10% -20% -30% -40% 2023-082023-122024-042024-08 作者 分析师金晶 执业证书编号：S0680522030001邮箱：jinjing3@gszq.com 分析师夏陶 执业证书编号：S0680524070006邮箱：xiatao@gszq.com 相关研究 1、《中国海外发展（00688.HK）：央企龙头业绩逆势增长，维持核心城市拿地强度》2024-04-11 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 664400 654652 670579 649713 666684 营业收入 180322 202524 208869 214898 219277 现金 110306 105629 97133 98434 96553 营业成本 141928 161371 169060 173819 176480 应收票据及应收账款 4616 4008 4842 4218 4981 销售费用 3919 4262 4386 4728 4824 其他应收款 42880 35308 39288 37462 39478 管理费用 2603 2614 2715 2794 3070 预付账款 11930 12467 12694 13194 13221 财务费用 1057 1032 1053 1074 1096 存货 488813 487641 506832 486419 502266 其他收益 -1785 1403 1152 1813 2244 其他流动资产 5855 9599 9790 9986 10186 公允价值变动收益 4796 4846 242 485 145 非流动资产 248854 268952 284610 300028 315058 投资净收益 2181 1627 976 879 791 长期投资 43410 46302 50279 54157 57948 利润总额 36007 41120 36533 35660 36987 固定资产 7086 6904 7673 9169 11083 所得税 11451 14074 12786 12481 12946 无形资产 0 0 0 0 0 净利润 24556 27047 23746 23179 24042 其他非流动资产 198359 215746 226658 236702 246027 少数股东损益 1291 1437 1544 1391 1443 资产总计 913254 923604 955189 949741 981742 归属母公司净利润 23265 25610 22203 21788 22599 流动负债 281151 285701 297212 274402 288239 EBITDA 34359 38660 34552 33749 35195 短期借款 19718 21158 21370 21583 21799 EPS（元） 2.13 2.34 2.03 1.99 2.06 应付票据及应付账款 82111 88628 89330 84489 83588 其他流动负债 179323 175915 186512 168330 182852 非流动负债 259005 244992 239367 231792 224332 长期借款 231028 216696 210195 201787 193716 其他非流动负债 27977 28296 29172 30005 30616 负债合计 540156 530692 536578 506194 512571 少数股东权益 18618 19894 21437 22828 24271 股本 74035 74035 74035 74035 74035 资本公积 280444 298982 298982 298982 298982 主要财务比率 归属母公司股东权益 354480 373018 397173 420719 444900 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 负债和股东权益 913254 923604 955189 949741 981742 成长能力营业收入(%) -25.6 12.3 3.1 2.9 2.0 营业利润(%) -41.1 13.7 -16.2 -2.4 3.7 归属于母公司净利润(%) -42.1 10.1 -13.3 -1.9 3.7 获利能力毛利率(%) 21.3 20.3 19.1 19.1 19.5 现金流量表（百万元） 净利率(%) 12.9 12.6 10.6 10.1 10.3 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 6.6 6.9 5.7 5.3 5.2 经营活动现金流 -10518 35279 20059 26936 21463 ROIC(%) 3.8 4.2 3.5 3.4 3.4 净利润 24556 27047 23746 23179 24042 偿债能力 折旧摊销 667 538 528 648 818 资产负债率(%) 59.1 57.5 56.2 53.3 52.2 财务费用 1057 1032 1053 1074 1096 净负债比率(%) 37.9 33.9 32.5 28.6 25.9 投资损失 2181 1627 976 879 791 流动比率 2.4 2.3 2.3 2.4 2.3 营运资金变动 -30339 8179 -6623 1051 -5567 速动比率 0.6 0.5 0.5 0.5 0.5 其他经营现金流 -8641 -3144 379 106 283 营运能力 投资活动现金流 -8140 -4771 -14731 -14479 -14749 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 资本支出 -4165 -565 4353 4078 3869 应收账款周转率 33.1 47.0 47.2 47.4 47.7 长期投资 -2839 -2892 -3976 -3879 -3791 应付账款周转率 1.8 1.9 1.9 2.0 2.1 其他投资现金流 -15144 -8228 -14355 -14280 -14671 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2073 -35018 -13824 -11156 -8595 每股收益(最新摊薄) 2.13 2.34 2.03 1.99 2.06 短期借款 -18503 1440 212 214 216 每股经营现金流(最新摊薄) -0.96 3.22 1.83 2.46 1.96 长期借款 33726 -14332 -6501 -8408 -8071 每股净资产(最新摊薄) 32.39 34.08 36.11 38.10 40.17 普通股增加 2 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 11335 18538 0 0 0 P/E 5.0 4.5 5.2 5.3 5.1 其他筹资现金流 -28633 -40665