24Q2浮法玻璃价格承压，光伏玻璃产销两旺

证券研究报告|公司点评旗滨集团(601636.SH) 2024年08月29日 买入（维持） 旗滨集团（601636.SH）：24Q2浮法玻璃价格承压，光伏玻璃产销两旺 所属行业：建筑材料/玻璃玻纤 当前价格(元)：5.20 证券分析师 闫广 资格编号：S0120521060002 邮箱：yanguang＠tebon.com.cn 投资要点 事件：2024年8月27日，公司发布2024年半年度报告，24H1公司实现营收约 79.12亿元，同比+14.92%，实现归母净利润约8.11亿元，同比+25.35%，实现 扣非归母净利润约7.59亿元，同比+35.23%。单季度来看，24Q2公司实现营收约40.55亿元，同比+8.01%，实现归母净利润约3.69亿元，同比-30.91%，实现 市场表现 扣非归母净利润约3.44亿元，同比-30.85%。 17% 9% 0% -9% -17% -26% -34% -43% 旗滨集团沪深300 浮法玻璃价格下滑较多，光伏玻璃产销大幅增长。2024年上半年，国内房地产延续弱势运行，竣工面积同比下降21.8%，拖累浮法玻璃需求。截至24H1，公司浮 法玻璃原片产量5503万重箱，同比-3.30%或减少188万重箱；浮法玻璃原片销 量4882万重箱，同比-9.07%或减少487万重箱，实现浮法玻璃收入37.1亿元。光伏玻璃方面，公司产能规模已跻身行业前三，产销量同比均大幅增长，市场份额提升，规模效应逐渐显现，截至24H1，公司光伏玻璃产量约2.13亿平方米，销量约1.85亿平方米，实现光伏玻璃收入29.01亿元。24H1公司毛利率约24.28%， 2023-082023-122024-042024-08 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)-13.76-16.26-31.35 相对涨幅(%)-10.16-11.41-21.75 资料来源：德邦证券研究所，聚源数据 相关研究 1.《旗滨集团（601636.SH）：Q1业绩高增，光伏玻璃第二主业雏形已现》，2024.4.25 2.《旗滨集团（601636.SH）：Q3环比改善，成长业务逐步放量》，2023.10.14 3.《旗滨集团（601636.SH）：Q2业绩符合预期，静待成长业务放量》，2023.8.29 同比+3.62pct，单季度来看，24Q2公司毛利率约为22.56%，同比-4.14pct，我们认为或主要系：1）Q2浮法玻璃价格下降较多，据卓创资讯，24Q2全国浮法玻璃平均价格约1698.30元/吨，同比-18.11%，环比-15.14%；2）24H1我国光伏组件的投产/开工/规划项目数量同比大幅下降，多个项目宣布终止或延期，行业开工率不足60%，致使光伏玻璃价格震荡下行，二者均在价格端对公司构成一定压力。 24H1费用率有所增加，经营性现金流减少。24H1公司费用率为12.02%，同比 +1.77pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.11%/5.18%/4.01%/1.73%， 分别同比+0.12/+0.33/+0.33/+0.98pct。24H1公司财务费用率增长较多，主要系支付项目建设工程款增加，借款规模扩大导致利息支出增加。24H1公司归母净利润同比+25.35%至8.11亿元，归母净利润率约10.25%，同比+0.85pct；扣非归母净利润同比+35.23%至7.59亿元，扣非归母净利润率约9.60%，同比+1.44pct。现金流方面，24H1公司经营性现金流-0.52亿元，同比-114.69%，主要系：1）公司光伏玻璃产能规模扩大，相关业务收入增长幅度较大，导致应收款项和存货等营运资产增加；2）公司将销售商品收到的票据直接背书用于支付固定资产项目建设支出，使经营性现金流减少。 多元化、国际化开拓渐入佳境，一体化发展巩固竞争力。公司通过不断横向拓展产品生产线，实现产品多元化布局，截至24H1，公司已拥有4条高性能电子玻璃 生产线（345吨/日）、2条中性硼硅药用玻璃生产线（65吨/日），电子玻璃、药用玻璃产能规模均位居行业前列。国际化方面，公司马来西亚沙巴光伏1200吨/日光伏玻璃生产线以及配套古达砂矿已于24H1相继建成投产，并启动沙巴光伏三线1200吨/日生产线建设。一体化层面，公司布局上游原材料石英砂，纵向延伸产业链，具备了自供原材料的成本优势。截至24H1，公司在福建东山、湖南醴陵、广东河源、马来西亚森美兰州均配套建设有普通硅砂矿，普通硅砂自给率位于行业前列；公司在湖南资兴、云南彝良、马来西亚沙巴州古达配套建设有超白硅砂矿，同时在福建东山建设大型超白砂加工基地。后续砂矿及加工厂达产后，超白硅砂自给率有望达到100%。我们认为，公司充沛的硅砂资源既保障了供应链安全和产品质量，又能够有效控制成本，保障了中长期可持续经营及稳定盈利能力。 投资建议：公司具备行业内领先的规模及成本优势，光伏、电子玻璃及药玻扩产稳步推进，未来或将带来新的增长点。但考虑到当前地产仍在持续磨底阶段，拖累浮法玻璃需求，同时价格端改善信号尚未来临，我们略微下调此前盈利预测，预计 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2024-2026年公司净利润分别为15.04、21.50和23.91亿元，对应EPS分别为 0.56、0.80和0.89元，对应PE估值分别为9.28、6.49和5.84倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；新业务拓展进度不及预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。 股票数据总股本(百万股)： 2,683.51 流通A股(百万股)： 2,683.51 52周内股价区间(元)： 5.14-8.62 总市值(百万元)： 13,954.27 总资产(百万元)： 35,026.73 每股净资产(元)： 5.25 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 13,313 15,683 18,862 22,717 24,917 (+/-)YOY(%) -9.4% 17.8% 20.3% 20.4% 9.7% 净利润(百万元) 1,317 1,751 1,504 2,150 2,391 (+/-)YOY(%) -69.0% 33.0% -14.1% 42.9% 11.2% 全面摊薄EPS(元) 0.49 0.65 0.56 0.80 0.89 毛利率(%) 21.2% 25.0% 20.5% 22.4% 22.8% 净资产收益率(%) 10.5% 12.9% 10.7% 14.1% 14.4% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦证券研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 15,683 18,862 22,717 24,917 每股收益 0.65 0.56 0.80 0.89 营业成本 11,763 14,993 17,637 19,232 每股净资产 5.05 5.26 5.70 6.20 毛利率% 25.0% 20.5% 22.4% 22.8% 每股经营现金流 0.58 0.95 1.16 1.26 营业税金及附加 180 204 253 274 每股股利 0.35 0.36 0.38 0.40 营业税金率% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 价值评估(倍) 营业费用 171 206 248 272 P/E 10.48 9.28 6.49 5.84 营业费用率% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% P/B 1.35 0.99 0.91 0.84 管理费用 842 943 1,136 1,246 P/S 0.89 0.74 0.61 0.56 管理费用率% 5.4% 5.0% 5.0% 5.0% EV/EBITDA 7.34 12.17 10.10 9.93 研发费用 572 566 682 748 股息率% 5.1% 6.9% 7.3% 7.7% 研发费用率% 3.6% 3.0% 3.0% 3.0% 盈利能力指标(%) EBIT 2,155 1,950 2,761 3,145 毛利率 25.0% 20.5% 22.4% 22.8% 财务费用 163 412 533 682 净利润率 11.2% 8.0% 9.5% 9.6% 财务费用率% 1.0% 2.2% 2.3% 2.7% 净资产收益率 12.9% 10.7% 14.1% 14.4% 资产减值损失 -153 -58 -80 -64 资产回报率 5.5% 4.3% 5.2% 5.1% 投资收益 4 7 7 9 投资回报率 7.3% 6.3% 7.5% 7.5% 营业利润 2,012 1,683 2,409 2,677 盈利增长(%) 营业外收支 -40 11 12 16 营业收入增长率 17.8% 20.3% 20.4% 9.7% 利润总额 1,972 1,694 2,421 2,693 EBIT增长率 57.5% -9.5% 41.6% 13.9% EBITDA 3,454 1,974 2,791 3,172 净利润增长率 33.0% -14.1% 42.9% 11.2% 所得税 250 215 307 341 偿债能力指标 有效所得税率% 12.7% 12.7% 12.7% 12.7% 资产负债率 53.2% 55.7% 59.7% 61.5% 少数股东损益 -29 -25 -36 -40 流动比率 1.3 0.9 0.6 0.5 归属母公司所有者净利润 1,751 1,504 2,150 2,391 速动比率 1.0 0.6 0.4 0.3 现金比率 0.5 0.2 0.1 0.1 资产负债表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 3,692 1,622 1,434 1,335 应收帐款周转天数 31.6 31.6 31.6 31.6 应收账款及应收票据 1,646 1,980 2,384 2,615 存货周转天数 62.5 62.5 62.5 62.5 存货 2,013 2,566 3,018 3,291 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.5 其它流动资产 1,703 1,776 1,840 1,878 固定资产周转率 1.3 1.0 0.9 0.8 流动资产合计 9,054 7,943 8,677 9,120 长期股权投资 45 45 45 45 固定资产 11,985 19,518 25,770 30,544 在建工程 6,211 2,463 1,489 1,197 现金流量表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 2,112 2,449 2,778 3,111 净利润 1,751 1,504 2,150 2,391 非流动资产合计 22,861 26,991 32,599 37,413 少数股东损益 -29 -25 -36 -40 资产总计 31,915 34,934 41,276 46,533 非现金支出 1,449 81 110 91 短期借款 353 1,306 5,205 8,333 非经营收益 293 472 583 736 应付票据及应付账款 3,345 4,264 5,016 5,469 营运资金变动 -1,921 507 302 193 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,543 2,540 3,108 3,371 其它流动负债 3,023 3,571 4,042 4,324 资产 -5,309 -4,186 -5,681 -4,878 流动负债合计 6,721 9,140 14,263 18,127 投资 -2 0 0 0 长期借款 8,063 8,113 8,193 8