需求疲软业绩承压，静待景气好转

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2024-08-27 收盘价(元) 21.08 流通股本(亿股) 52.99 每股净资产(元) 34.64 总股本(亿股) 52.99 最近12月市场表现  事件：公司2024H1营收455.66亿元，同降30.44%；归母净利润33.26亿元，同降48.56%；扣非后归母净利31.85亿元，同降48.25%。公司2024Q2营收 242.38亿元，同降28.92%；归母净利润18.23亿元，同降53.40%；扣非后归母净利18.16亿元，同降54.63%。 海螺水泥 沪深300 3% -2% -6% -10% -15% -19% 需求疲软量价齐跌，公司营收业绩承压。需求端，受地产需求等因素影响，2024H1全国水泥产量同比下滑13.99%；价格方面，2024H1全国水泥均价同比下滑13.02%。量价承压下，2024H1公司收入同比下降30.44%。成本方面2024H1年煤价震荡下行，同比下降14.50%，虽对冲价格下行，但水泥价格影响更大，2024H1公司业绩承压下滑，归母净利润同比下滑48.56%。 分析师毕春晖 SAC证书编号：S0160522070001 bich@ctsec.com 相关报告 1.《Q1量价齐跌，静待下游需求好转》 2024-04-27 2.《行业景气下滑，不改公司长期价值》2024-03-21 3.《需求疲软业绩承压，成本优势保持盈利》2023-10-29 价格承压吨利润下滑，规模效应减弱吨费用提升。2024H1公司水泥熟料吨收入同比下降60元/吨；吨成本同比下降33元/吨。费用端，2024H1水泥熟料吨费用同比上升5元/吨；具体来看，2024H1吨管理费用（含研发）同比基本持平，吨销售费用同比上升1元/吨，吨财务费用同比上升2元/吨。利润端，2024H1水泥熟料吨净利同比下降12元/吨，扣非吨净利同比下降12元/吨。整体来看，受地产新开工增速下滑影响，需求承压下水泥价格同比大幅下降，虽成本端煤价有所下行但依旧无法对冲价格影响，吨净利同比下滑。 高分红低估值，安全边际较充足。目前看，公司依旧保持较高的分红，股息率保持在4%以上，而估值处于历史低位，截止8月27号，海螺水泥其PB不到0.70，分红率保持50%左右，而截止2024H1季度末公司类货币资产超690亿元，有息负债236亿元，具有一定的安全边际。 投资建议：我们预计2024-2026年公司分别实现归母净利润74.66/85.25/94.58亿元，同比增长-28.4%/14.2%/11.0%，最新收盘价对应PE为15x/13x/12x倍，维持“增持”评级。 风险提示：区域协同破裂；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险。盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 132022 140999 104751 104660 108299 收入增长率(%) -21.4 6.8 -25.7 -0.1 3.5 归母净利润(百万元) 15661 10430 7466 8525 9458 净利润增长率(%) -52.9 -33.4 -28.4 14.2 11.0 EPS(元/股) 3.0 2.0 1.4 1.6 1.8 PE 9.3 11.5 15.0 13.1 11.8 ROE(%) 8.5 5.6 4.0 4.5 4.9 PB 0.8 0.6 0.6 0.6 0.6 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年08月27日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 132021.55 140999.43 104751.46 104660.35 108298.93 成长性 减:营业成本 103897.17 117636.62 85904.05 85221.12 87401.89 营业收入增长率 -21.4% 6.8% -25.7% -0.1% 3.5% 营业税费 966.96 1024.18 954.07 881.75 864.12 营业利润增长率 -54.8% -32.5% -27.7% 14.5% 11.4% 销售费用 3327.49 3423.66 3189.30 2852.71 2828.04 净利润增长率 -52.9% -33.4% -28.4% 14.2% 11.0% 管理费用 5561.33 5651.52 5233.73 4797.74 4818.14 EBITDA增长率 -48.1% -18.3% -18.4% 13.3% 11.1% 研发费用 2011.32 1859.55 1717.32 1607.89 1597.32 EBIT增长率 -57.4% -29.5% -30.8% 18.7% 15.2% 财务费用 -1651.20 -1119.18 -703.38 -532.09 -281.37 NOPLAT增长率 -55.6% -30.9% -31.8% 19.0% 15.0% 资产减值损失 0.00 -301.23 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 7.1% 1.4% -0.2% 1.3% 1.4% 加:公允价值变动收益 -457.72 -206.12 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 2.2% 1.0% 1.1% 1.3% 1.4% 投资和汇兑收益 1350.68 543.60 500.00 500.00 500.00 利润率 营业利润 19473.67 13137.77 9504.81 10881.22 12120.80 毛利率 21.3% 16.6% 18.0% 18.6% 19.3% 加:营业外净收支 540.99 462.70 362.76 362.30 380.49 营业利润率 14.8% 9.3% 9.1% 10.4% 11.2% 利润总额 20014.67 13600.47 9867.56 11243.52 12501.29 净利润率 12.2% 7.6% 7.3% 8.4% 9.0% 减:所得税 3874.76 2851.28 2170.86 2455.29 2750.28 EBITDA/营业收入 18.0% 13.7% 15.1% 17.1% 18.4% 净利润 15660.75 10430.14 7465.80 8524.58 9458.48 EBIT/营业收入 12.8% 8.5% 7.9% 9.4% 10.4% 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E运营效率货币资金 57865.70 68361.60 59679.86 49213.84 44848.86 固定资产周转天数 224 221 313 330 337 交易性金融资产 10754.92 2210.73 2010.73 2110.73 2310.73 流动营业资本周转天数 63 20 26 40 32 应收帐款 5637.34 4398.85 2001.05 4393.29 2224.98 流动资产周转天数 293 262 296 287 244 应收票据 8591.79 6327.97 2983.27 6319.87 3306.70 应收帐款周转天数 11 13 11 11 11 预付帐款 3003.02 2403.78 1700.45 1963.85 1843.39 存货周转天数 37 33 43 43 43 存货 11678.99 10100.35 10182.56 10175.82 10703.52 总资产周转天数 647 626 833 831 814 其他流动资产 1823.87 1686.24 2125.74 2565.24 2812.37 投资资本周转天数 603 572 769 780 764 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 8.5% 5.6% 4.0% 4.5% 4.9% 长期股权投资 6792.65 7765.19 8965.19 10365.19 11865.19 ROA 6.4% 4.2% 3.1% 3.5% 3.9% 投资性房地产 73.41 55.14 55.14 55.14 55.14 ROIC 6.3% 4.3% 2.9% 3.4% 3.9% 固定资产 81181.92 85564.70 89871.53 94665.36 99908.20 费用率 在建工程 8387.07 10842.09 13342.09 15742.09 18042.09 销售费用率 2.5% 2.4% 3.0% 2.7% 2.6% 无形资产 32038.33 32379.66 32719.66 33019.66 33369.66 管理费用率 4.2% 4.0% 5.0% 4.6% 4.4% 其他非流动资产 3617.18 4108.23 3850.00 4150.00 4325.00 财务费用率 -1.3% -0.8% -0.7% -0.5% -0.3% 资产总额 243976.42 246189.20 238359.42 245085.67 244543.81 三费/营业收入 5.5% 5.6% 7.4% 6.8% 6.8% 短期债务 10037.36 4479.56 4579.56 4779.56 5079.56 偿债能力 应付帐款 6781.36 6298.25 2530.78 6228.06 2754.91 资产负债率 19.7% 19.6% 16.0% 17.3% 15.9% 应付票据 211.70 269.94 64.13 267.28 72.61 负债权益比 24.5% 24.4% 19.1% 20.9% 18.9% 其他流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动比率 2.98 3.41 3.79 3.11 3.13 长期借款 9688.65 15611.94 12869.26 12869.26 12869.26 速动比率 2.52 2.93 3.16 2.55 2.46 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 32.25 12.83 9.14 11.66 13.27 负债总额 47982.83 48220.47 38249.80 42285.00 38944.63 分红指标 少数股东权益 12354.87 12647.64 12878.55 13142.19 13434.72 DPS(元) 1.48 0.96 0.98 1.15 1.31 股本 5299.30 5299.30 5299.30 5299.30 5299.30 分红比率 0.50 0.49 0.70 0.70 0.70 留存收益 169090.86 171678.03 173956.31 176383.72 178889.70 股息收益率 5.4% 4.3% 4.6% 5.5% 6.2% 股东权益 195993.59 197968.73 200109.61 202800.67 205599.18 业绩和估值指标2022A2023A2024E2025E2026E 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E EPS(元) 2.96 1.97 1.41 1.61 1.78 净利润 15660.75 10430.14 7465.80 8524.58 9458.48 BVPS(元) 34.65 34.97 35.33 35.79 36.26 加:折旧和摊销 6788.95 7445.26 7553.17 8106.17 8607.17 PE(X) 9.3 11.5 15.0 13.1 11.8 资产减值准备 0.00 0.00 1.57 0.00 0.00 PB(X) 0