海外铅锌矿企业季度运营分析：矿紧边际加剧，修复预期有限

热点报告—锌/铅 海外铅锌矿企业季度运营分析：矿紧边际加剧，修复预期有限 走势评级：锌：看涨；铅：震荡 报告日期：2024年8月27日 ★事件分析 海外样本矿企2Q24锌精矿产量共计112.4万金属吨，同比2Q23减少16万金属吨（YoY-12.5%）；铅精矿产量共计26.2万金属吨，同比2Q23减少1.9金属吨（YoY-6.8%），矿紧加剧幅度环比减小，证实矿紧接近阈值。产量降低的主要原因包括：1）矿石品位下降；2）设备和检修问题；3）极端天气影响。产量录增的主要原因包括：1）矿石品位提高；2）项目投爬产；3）项目扩张。 四个重要信息：①二季度铅锌矿产量的环比增量主要由中国提有供，同比减量由海外头部矿企造成；②部分企业的经营利润因副色产品价格上升而获得改善；③部分海外头部矿企依然看多锌价。金④二季度大部分企业的全年产量指引维持不变。 属后续生产方面，三季度因去年低基数和矿石品位改善等原因导致的预期内增量大于可观测减量，预计三季度海外头部矿企样本产量或呈现环比边际修复态势，但恢复幅度或对有限。 后续TC方面，矿端修复和冶炼减产预期下，三季度TC下滑速度或放缓，但年内铅锌精矿或依然维持偏紧格局，三季度铅锌TC或难以明显回升，四季度TC需锚定大矿复产和新矿的投爬产情况，考虑到冬储预期，我们依然不太看好四季度TC的反弹。 ★投资建议 锌：单边角度，短期锌价上行高度或受到需求和宏观的压制，但若出现回调，仍可根据冶炼实际减产情况择机低买，注意做好仓位管理。套利角度，供应收缩预期较强，内外库存差距过大，后续进口锌流入预期较强，建议关注内外反套机会。 铅：单边角度，建议规避09合约的挤仓风险，单边可轻仓试多 10合约，注意做好仓位管理；套利角度，月差方面驱动暂不明显，建议内外正套继续持有。 ★风险提示 海外矿端复产超预期，冶炼减产不及预期，进口超预期。 孙伟东首席分析师（有色金属）从业资格号：F3035243 投资咨询号：Z0024605Tel:63325888-3904 Email:weidong.sun@orientfutures.com 联系人： 魏林峻有色金属分析师 从业资格号：F03111542 Email:linjun.wei@orientfutures.com上期所主力合约走势 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 1、事件概述 二季度海外铅锌矿扰动减少，但锌和铅进口加工费屡创新低，四季度长协加工费早已转负，海内外矿紧格局继续加深。近期，海外主要铅锌矿生产商的二季报基本已经披露完毕，ILZSG和秘鲁能矿部也已更新矿产量至6月。二季度海外矿端产出如何，下半年又有哪些预期变量，本文将梳理海外头部矿企的二季度生产情况，并对下半年海外矿山生产进行展望。（注：本文锌精矿样本产量约占总海外锌矿产量的约60%，铅精矿样本产量约占总海外锌矿产量的约30%） 2、事件分析 锌精矿方面，2024年二季度海外样本锌精矿产量约112.4万金属吨，环比一季度产出减少3.2万金属吨（QoQ-2.8%），同比2Q23减少16万金属吨（YoY-12.5%）。从全球�一大锌精矿出口国秘鲁的产量来看，2Q24秘鲁锌精矿产量为31.1万金属吨，环比一季度下降0.4万金属吨，同比2Q23下降8.1万金属吨（YoY-20.7%）。 铅精矿方面，2024年二季度海外样本铅精矿产量约26.2万金属吨，环比一季度产出减少 0.6万金属吨（QoQ-2.2%），同比2023年二季度减少1.9万金属吨（YoY-6.8%）。秘鲁方面，2Q24秘鲁铅精矿产量为7.3万金属吨，环比一季度下降1.4万金属吨，同比2Q23增加0.4万金属吨（YoY+5.3%）。 二季度铅锌矿产量的环比增量主要由中国提供，同比减量由海外头部矿企造成。环比来看，二季度样本矿企口径的铅锌产量环比均有下降，秘鲁口径趋势一致，而中国产量则出现较大幅度上升，很大程度上是季节性增量造成的。产量同比情况与一季度时有显著差异。一季度时，海外头部矿企铅锌矿的同比减量不大，减幅主要来自海外中小矿，而二季度，样本矿企的产量同比出现较大下滑，若根据ILZSG口径，则主要减量是来自样本头部矿企。 图表1：二季度不同地区和口径锌精矿产量对比 万金属吨 全球(万吨) 样本矿企 SMM中国 秘鲁 2Q24 295.3 112.4 94.8 31.1 1Q24 281.8 115.6 81.4 31.5 环比变化 13.5 -3.2 13.4 -0.4 环比增速 5% -3% 16% -1% 2Q23 310.3 128.4 100.4 39.3 同比变化 -15.0 -16.0 -5.6 -8.1 同比增速 -5% -12% -6% -21% 资料来源：ILZSG，SMM，秘鲁能矿部，公司公告，东证衍生品研究院 图表2：二季度不同地区和口径铅精矿产量对比 万金属吨 全球(万吨) 样本矿企 SMM中国 秘鲁 2Q24 112.8 26.2 39.3 7.3 1Q24 102.3 26.7 30.3 6.7 环比变化 10.5 -0.5 9.0 0.6 环比增速 10% -2% 30% 9% 2Q23 116.4 28.1 36.1 6.9 同比变化 -3.6 -1.9 3.2 0.4 同比增速 -3% -7% 9% 5% 资料来源：ILZSG，SMM，秘鲁能矿部，公司公告，东证衍生品研究院 图表3：秘鲁锌精矿产量图表4：秘鲁铅精矿产量 资料来源：秘鲁能矿部，东证衍生品研究院资料来源：秘鲁能矿部，东证衍生品研究院 图表5：全球锌精矿产量 资料来源：ILZSG，东证衍生品研究院 图表6：全球铅精矿产量 资料来源：ILZSG，东证衍生品研究院 按样本矿企口径，二季度海外铅精矿和锌精矿产量环比均有所下降，但幅度较小，证实矿紧几近阈值。我们在一季度矿企运营跟踪中指出，后续矿紧继续加深的幅度将比较有限，二季度的情况与预期基本一致，铅锌价格明显上涨，提振矿端开工动能，铅锌矿产量环比一季度的减量均未超过3%，矿紧格局基本到达阈值。 图表7：海外主要矿企锌精矿产量图表8：海外主要矿企铅精矿产量 资料来源：公司公告，东证衍生品研究院资料来源：公司公告，东证衍生品研究院 图表9：海外头部矿企2Q24锌精矿产量变化情况 单位：千金属吨 1Q23 2Q23 1Q24 2Q24 环比变化 环比增速 同比变化 同比增速 1H累计同比 GroupMexico 15.1 17.2 26.4 29.4 3.1 11.6% 12.2 70.8% 72.7% LundinMining 48.6 36.1 45.7 47.5 1.8 3.9% 11.3 31.4% 10.0% Peñoles 65.3 65.4 67.0 71.5 4.5 6.7% 6.0 9.2% 5.9% NEXA 74.8 80.7 87.2 82.5 -4.7 -5.4% 1.8 2.3% 9.2% Buenaventura 1.6 5.0 8.8 6.4 -2.5 -27.9% 1.4 28.0% 132.8% South32 14.0 16.4 14.3 17.4 3.1 21.7% 1.0 6.1% 4.3% PanAmericanSilver 10.6 9.3 9.8 10.1 0.3 3.1% 0.8 8.6% 0.0% MMG 30.7 49.8 59.2 50.3 -8.9 -15.1% 0.5 1.0% 36.1% SierraMetals 4.8 5.5 4.6 5.1 0.5 11.3% -0.4 -7.8% -6.2% HudBay 9.8 8.8 8.8 8.1 -0.7 -8.1% -0.7 -7.7% -9.2% GoldResource 3.8 3.6 2.3 2.0 -0.3 -12.6% -1.5 -43.4% -41.5% Volcan 56.5 62.6 50.3 52.8 2.5 5.0% -9.8 -15.7% -13.4% Teck 144.9 164.5 159.9 151.9 -7.9 -5.0% -12.5 -7.6% 0.8% Newmont 46.0 78.0 58.0 65.0 7.0 12.1% -13.0 -16.7% -0.8% BOLIDEN 61.2 58.2 39.7 37.6 -2.1 -5.3% -20.6 -35.4% -35.2% BHP 23.6 38.8 18.4 15.8 -2.6 -14.0% -23.0 -59.2% -45.1% Glencore 180.4 204.8 173.3 179.9 6.6 3.8% -24.9 -12.2% -8.3% Vedanta* 302.8 273.6 272.2 247.4 -24.8 -9.1% -26.2 -9.6% -9.9% 资料来源：公司公告，东证衍生品研究院 *Vedanta的ZincIndia铅精矿和锌精矿产量系按历史生产比例估算。 按同比增减来看，锌精矿方面，提供同比增量排名前五的公司分别为GroupMexico、LundinMining和Peñoles，提供同比减量的排名前五公司分别为Vedanta、Glencore、BHP、BOLIDEN、Newmont、Teck和Volcan。铅精矿方面，LundinMining、Teck、Buenaventura和Peñoles等公司提供了主要的同比增量，而Newmont、Glencore、BOLIDEN和Volcan等公司则提供了主要同比减量。 图表10：海外头部矿企2Q24铅精矿产量变化情况 单位：千金属吨 1Q23 2Q23 1Q24 2Q24 环比变化 环比增速 同比变化 同比增速 1H累计同比 LundinMining 8.6 4.8 8.4 10.4 2.0 24.0% 5.6 117.2% 40.2% Teck 23.1 23.5 25.4 28.9 3.5 13.8% 5.4 23.0% 16.5% Buenaventura 1.3 0.9 4.9 4.1 -0.8 -16.5% 3.2 346.1% 303.0% Peñoles 19.0 21.0 21.4 23.5 2.0 9.4% 2.4 11.5% 12.0% Vedanta 60.2 51.4 59.8 52.6 -7.2 -12.0% 1.2 2.3% 0.7% South32 24.6 27.8 24.8 28.8 4.0 16.1% 1.0 3.6% 2.3% MMG 12.7 9.5 11.4 10.4 -1.0 -8.8% 0.9 9.5% -2.0% NEXA 15.2 16.0 18.2 16.7 -1.5 -8.3% 0.7 4.6% 12.1% PanAmericanSilver 5.3 4.4 4.6 4.9 0.3 6.5% 0.5 11.4% -2.1% BHP 0.2 0.1 0.0 0.1 0.1 / 0.0 -10.3% -58.4% SierraMetals 1.3 1.8 1.4 1.4 0.0 0.1% -0.4 -22.3% -9.0% GoldResource 1.6 1.4 0.8 0.6 -0.2 -24.1% -0.8 -55.7% -51.6% Volcan 13.2 15.3 11.2 12.5 1.3 11.6% -2.8 -18.3% -16.8% BOL