抗体平台优势凸显，吉卡昔替尼上市在即

2024年08月24日 证券研究报告•2024年半年报点评当前价：56.47元 泽璟制药（688266）医药生物目标价：——元（6个月） 抗体平台优势凸显，吉卡昔替尼上市在即 投资要点 事件：公司发布2024半年度报告，报告期内实现营业收入2.4亿元（+9.4%），归属于上市公司的亏损收窄0.5亿元。 两款上市品种商业化稳步推进。多纳非尼和重组人凝血酶商业化稳步推进。截至2024年6月30日多纳非尼已进入医院1081家、覆盖医院1844家、覆盖药房934家。重组人凝血酶于2024年4月实现发货销售，至2024年公司已收到 合作方支付的独家市场推广权许可费3.4亿元。 两款产品处于NDA阶段，循证医学证据充分。吉卡昔替尼的中、高危骨髓纤维化NDA申请已于2022年10月16号获得受理，我们预计将于2024年下半年上市。吉卡昔替尼被纳入了原发性骨髓纤维化（PMF）一线分层治疗的I级推荐， 尤其是在骨髓纤维化（MF）相关贫血患者的一线治疗中，被列为I级推荐的首选。吉卡昔替尼治疗重症斑秃的Ⅲ期临床达到主要疗效终点，有望于2024年下半年递交上市申请。注射用重组人促甲状腺激素于2024年6月递交BLA并获得受理，有望于2025年上市。 抗体平台优势凸显，核心竞争力日益提升。ZG005是由公司自主研发的一种重组人源化抗PD-1/TIGIT双特异性抗体，在宫颈癌中显示良好的抗肿瘤效果和安全性。ZG006是一款CD3/DLL3/DLL3三特应性抗体，获FDA孤儿药资格认定。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 386.44 560.34 960.98 1860.45 增长率 27.83% 45.00% 71.50% 93.60% 归属母公司净利润（百万元） -278.58 -82.53 60.25 601.62 增长率 39.14% 70.38% 173.00% 898.54% ZGGS18是一种重组人源化抗VEGF/TGF-β的双功能抗体融合蛋白，用于治疗晚期实体瘤的临床试验申请已获FDA和NMPA批准，其在中国的I/II期临床试验正在开展中。 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：汤泰萌 执业证号：S1250522120001电话：021-68416017 邮箱：ttm@swsc.com.cn 相对指数表现 60% 泽璟制药-U 沪深300 40% 20% 0% 23-08 23-09 23-10 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 24-06 24-07 -20% 数据来源：Wind 基础数据 总股本(亿股) 2.65 盈利预测：随着研发和商业化的稳步推进，公司业绩增长动力充足，我们预计 流通A股(亿股) 2.65 公司2024-2026年营业收入分别为5.6、9.6和18.6亿元。 52周内股价区间(元) 33.2-59.18 总市值(亿元) 149.65 风险提示：研发进展或不及预期、核心品种商业化进展或不及预期、政策风险。 总资产(亿元) 31.00 每股净资产(元) 5.92 相关研究 1.泽璟制药（688266）：商业化稳步推进，期待杰克替尼上市(2024-04-24) 每股收益EPS（元） -1.05 -0.31 0.23 2.27 2.泽璟制药（688266）：商业化稳步推进， 净资产收益率ROE -17.06% -5.32% 3.74% 27.20% 重组人凝血酶落地在即(2023-11-02) PE - - 248.10 24.85 3.泽璟制药（688266）：业绩符合预期， PB 9.15 9.64 9.28 6.76 期待新产品落地(2023-08-28) 数据来源：Wind，西南证券 1 请务必阅读正文后的重要声明部分 关键假设及收入预测 假设1：多纳非尼2023年收入达3.8亿元，假设2024-2026年肝癌渗透率分别为5.9%、6.8%和7.6%，分化型碘难治性甲状腺癌渗透率分别为0.3%、0.8%和1.3%，对应收入为 4.8、5.7和6.4亿元。 假设2：假设杰克替尼一线骨髓纤维化适应症于2024年获批上市，并于2025年底纳入 国家医保目录，2025-2026年渗透率分别为1%和11%，对应收入为1.3和7亿元。假设重症斑秃适应症于2026年获批上市，2026年渗透率为0.2%，对应收入为0.6亿元。综上，杰克替尼2025-2026年收入合计为1.3和7.6亿元。 假设3：2023年，蛇毒血凝酶市场样本医院规模达5.3亿元，假设以5倍放大，全国放 大市场规模约26.5亿元，较2022年增长14.2%。假设2024-2026年血凝酶市场以5%增速持续扩大，2024-2026年市场规模约27.8、29.2和30.7亿元。假设公司的重组人凝血酶2024-2026年市场占比分别为3%、9%和15%，对应收入分别为0.8、2.6和4.6亿元。 随着杰克替尼和重组人凝血酶适应症的逐步落地，我们预计公司2024-2026年营业收入 分别为5.6、9.6和18.6亿元。 表1：公司收入预测（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 合计 3.8 5.6 9.6 18.6 多纳非尼 3.8 4.8 5.7 6.4 杰克替尼 1.3 7.6 重组人凝血酶 0.8 2.6 4.6 数据来源：wind，西南证券 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2109.64 1273.49 1427.70 2147.64 营业收入 386.44 560.34 960.98 1860.45 应收票据及账款 101.14 146.65 251.51 486.92 营业成本 29.21 42.36 72.64 140.64 预付账款 46.25 67.06 115.01 222.67 税金及附加 1.02 1.48 2.54 4.93 其他应收款 10.89 15.80 27.09 52.45 销售费用 250.49 268.96 432.44 558.14 存货 110.85 160.74 275.66 533.68 管理费用 16.56 11.21 14.41 18.60 其他流动资产 141.56 140.38 138.94 138.88 研发费用 496.33 364.22 432.44 558.14 流动资产总计 2520.34 1804.12 2235.92 3582.24 财务费用 -14.87 12.32 -4.68 -6.97 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 135.38 122.44 105.96 85.92 信用减值损失 -1.62 -2.35 -4.03 -7.80 在建工程 135.83 113.19 90.55 67.91 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 69.27 26.84 -15.59 -58.03 投资收益 5.96 5.96 5.96 5.96 长期待摊费用 16.39 8.20 0.00 0.00 公允价值变动损益 8.73 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 10.01 10.01 10.01 10.01 资产处置收益 0.00 0.01 0.01 0.01 非流动资产合计 366.87 280.67 190.92 105.82 其他收益 81.45 51.85 51.85 51.85 资产总计 2887.21 2084.78 2426.83 3688.06 营业利润 -297.78 -84.75 64.96 637.01 应付票据及账款 137.73 199.72 342.51 663.10 营业外收入 0.00 0.01 0.01 0.01 其他流动负债 202.28 239.29 392.94 716.88 营业外支出 1.31 1.31 1.31 1.31 流动负债合计 1135.18 439.01 735.45 1379.99 其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 29.46 9.71 -7.83 -21.74 利润总额 -299.08 -86.05 63.66 635.70 其他非流动负债 77.73 77.73 77.73 77.73 所得税 -3.95 0.45 0.51 5.11 非流动负债合计 107.19 87.45 69.90 55.99 净利润 -295.13 -86.50 63.15 630.60 负债合计 1242.37 526.45 805.35 1435.98 少数股东损益 -16.55 -3.98 2.90 28.98 股本 264.71 264.71 264.71 264.71 归属母公司股东净利润 -278.58 -82.53 60.25 601.62 资本公积 3353.01 3353.01 3353.01 3353.01 EBITDA -253.55 12.48 148.73 713.83 留存收益 -1984.86 -2067.39 -2007.14 -1405.52 NOPLAT -379.05 -72.98 59.80 624.98 归属母公司权益 1632.85 1550.32 1610.57 2212.19 EPS(元) -1.05 -0.31 0.23 2.27 少数股东权益 11.98 8.01 10.91 39.89 股东权益合计 1644.84 1558.33 1621.48 2252.08 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 负债和股东权益合计 2887.21 2084.78 2426.83 3688.06 成长能力营收增长率 27.83% 45.00% 71.50% 93.60% 营业利润增长率 38.67% 71.54% 176.66% 880.54% 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E EBIT增长率 37.41% 76.52% 180.00% 965.98% 税后经营利润 -295.13 -142.56 7.09 574.54 EBITDA增长率 41.14% 104.92% 1092.07% 379.95% 折旧与摊销 60.41 86.20 89.75 85.10 归母净利润增长率 39.14% 70.38% 173.00% 898.54% 财务费用 -14.87 12.32 -4.68 -6.97 经营现金流增长率 37.15% 93.80% 1219.42% 346.49% 投资损失 -5.96 -5.96 -5.96 -5.96 盈利能力 营运资金变动 28.27 -20.95 18.85 18.15 毛利率 92.44% 92.44% 92.44% 92.44% 其他经营现金流 -5.46 56.51 56.51 56.51 净利率 -76.37% -15.44% 6.57% 33.89% 经营性现金净流量 -232.75 -14.43 161.56 721.37 营业利润率 -77.06% -15.12% 6.76% 34.24% 资本支出 43.23 -0.00 0.00 0.00 ROE -17.06% -5.32% 3.74% 27.20% 长期投资 115.00 0.00 0.00 0.00 ROA -9.65% -3.96% 2.48% 16.31% 其他投资现金流 -6.93 5.51 5.51 5.51 ROIC -154.21%