轻工行业石油链专题研究：若油价下行，轻工石油链标的有望受益

核心观点与关键数据

• 油价下行周期中盈利分化原因：产业链价值生态占位、商业模式决定定价机制、利润留存空间。
  • 品牌端（百亚股份）：对接C端客户，集中度低，价值量占比高，定价取决于品牌&产品力，成本权重低，直接受益原材料价格回落。
  • 制造端（可靠/豪悦/依依/家联/草坪）：制造定价逻辑，成本加成，但价格传导能力有限，利润率回归常态，若原材料持续下滑可能降价。
  • 制造端（永新股份）：制造定价逻辑，产品价值量占比低，大客户依赖程度低，价格传导能力强。
• 股价分化原因：定价逻辑决定盈利变化方向、节奏及持久性，营收是股价催化剂。
  • 盈利改善需结合营收趋势，盈利与营收共振时股价表现最优。
  • 部分公司即使盈利改善，若营收承压股价难有表现；营收高增速可支撑股价。
• 关键数据：
  • 最近油价下跌周期（2022M6-2023M4）：毛利率及股价表现分化，部分公司毛利率改善但股价未同步。
  • 原材料占营业成本比例：70%-80%，石油类原材料占比50%-80%。
  • 客户集中度对定价逻辑有影响，产品价值量占比影响定价。
  • 若油价下跌5%，相关上市公司毛利率改善普遍在1%-3%。

投资建议

• 推荐标的：百亚股份、依依股份、恒安国际、豪悦护理。
  • 百亚股份：品牌定价逻辑，成本参考权重低，外省区域支撑高增，PEG历史29%分位。
  • 依依股份：制造定价逻辑，成本回落短期兑现，客户结构合理，降价可能性低，营收增速有支撑，PEG历史36%分位。
  • 恒安国际：品牌定价逻辑（卫生巾占比低，生活用纸占比高），受益浆价回落，营收平稳，线上表现优，PEG历史58%分位。
  • 豪悦护理：制造定价逻辑（石油占比高），成本敏感性强，营收增速边际改善，PEG历史59%分位。

风险提示

• 下游需求不及预期（如海外衰退影响出口）。
• 原材料超预期上涨（价格传导滞后导致盈利承压）。
• 价格战力度超预期（行业竞争加剧导致单价及盈利回落）。