国君轻工|若油价下行,轻工石油链标的有望受益

摘要

投资建议：在油价下行假设下，综合考虑盈利传导及留存能力，以及后续营收趋势，推荐百亚股份、依依股份、恒安国际、豪悦护理。周期复盘显示，油价下跌周期中，盈利表现分化，且股价与盈利明确正向关系。参考最近一个油价下跌周期（2022M6-2023M4），原材料为石油衍生品的上市公司毛利率及股价表现有明显分化，且毛利率及股价的表现亦不同步，部分公司即使表观兑现盈利改善，但股价端没有相应表现。

利润分化原因

1. 产业链价值生态占位：品牌定价逻辑（如百亚股份）与制造定价逻辑（如可靠、豪悦、依依、家联、草坪）显著不同。
   • 百亚股份：对接C端客户，集中度低，价值量占比高，定价取决于品牌&产品力，成本权重相对低。
   • 制造定价逻辑企业：总体为成本加成，但受定价周期、市场竞争、客户关系、竞争策略影响，可留存部分成本回落的利润（利润率回归常态），但空间有限，若原材料价格持续下滑，有降价可能。
   • 永新股份：价格传导能力强，产品价值量占比低，大客户依赖程度低。
2. 商业模式决定定价机制：定价逻辑决定盈利变化方向、节奏及持久性。

股价分化原因

• 营收催化剂作用：复盘相关上市公司同期的营收变化，股价表现承压往往与同期营收走弱有关，即使盈利改善有所兑现。
• 营收与盈利共振：部分公司即使利润改善不明确，但受益营收端高增速，股价表现亦相对强劲。最有利的组合是盈利和营收共振，相关标的股价表现最优。

风险提示

• 需求不及预期
• 原材料超预期上涨
• 价格战力度超预期