华润啤酒：啤酒业务高端化延续，白酒业务稳步发展

2024年08月20日 公司点评 公买入/维持 司 研华润啤酒(00291) 究目标价:31.70 昨收盘:24.00 华润啤酒：啤酒业务高端化延续，白酒业务稳步发展 走势比较 20% 23/8/21 23/11/1 24/1/12 24/3/24 24/6/4 24/8/15 太6% 平(8%) 洋(22%) 证(36%) 券(50%) 股华润啤酒恒生指数 份 有股票数据 限总股本(亿股)32.4 公总市值(亿港元)778.6 事件：公司公布中报业绩，2024H1实现收入237.44亿元，同比-0.5%，实现归母净利润47.05亿元，同比增长1.2%。还原1900万元固定资产减值亏损和一次性员工补偿及安置费用，2024H1核心净利润47.2亿元，同比持平。 上半年销量略有承压，产品结构延续升级。受天气影响以及餐饮弱复苏，啤酒行业二季度销售承压，国家统计局数据显示，2024年4月、5月和6月啤酒行业产量分别同比下滑9.1%、4.5%和1.7%。2024H1公司实现啤酒收入225.66亿元，同比-1.4%，2024H1公司啤酒销量/吨价分别为634.8万吨/3555元/吨，同比-3.4%/+2.0%，主要低端产品销量下降，次高档及以上销量同比单位数增长，高档及以上销量同比超过10%增长，其中喜力、老雪、红爵增速超20%，雪花纯生亦实现同比正增长。中档及以上啤酒销量占比首次超过50%，公司产品结构进一步升级。喜力在去年较高基数上仍有较高增长，主因全国销售区域按步骤扩张，从餐饮切入带动零售增长，消费者对其口感依赖、粘性高，夜场形式变化使喜力等高端啤酒在livehouse成为主要销售品类。此 外公司上半年开展勇闯天涯superX的焕新升级上市，超勇价盘企稳 司 12个月内最高/最低价 (港元) 证 券相关研究报告 研究 报证券分析师：郭梦婕 告电话： E-MAIL：guomj@tpyzq.com 48.6/22.9 动销稳步提升。分区域看，2024H1东区/中区/南区分别实现营收109.58/64.90/60.38亿元，同比-2.1%/-1.8%/+2.6%，南区受益于中高档产品占比较高增长有韧性。 摘要销量增长超50%，白酒业务发展向好。2024H1实现白酒收入11.78亿元，同比增长20.6%，毛利率上升2.1pct至67.6%，其中摘要销量同比增长超过50%，贡献白酒业务收入约70%。2024H1EBIT达0.48亿元，EBIT率为4.1%，EBITDA达4.13亿元，同比持平。金沙酒业摘要增长快但产品结构单一，公司开始重塑金沙回沙产品，上半年已推出金沙经典，未来将补齐低端酒，加强线上、宴席等销售渠道。白酒业务顺利进入第二 分析师登记编号：S1190523080002 研究助理：林叙希 电话： E-MAIL：linxx@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190124030019 阶段发展，公司持续丰富“1+1+N”的品牌矩阵，坚定推进“啤酒+白酒”双赋能以及“白酒+白酒”共成长的业务模式。 毛利率改善，盈利能力持续提升。公司整体毛利率为46.9%，同比 +0.9pct。费用端，2024H1销售费用率提升1.2pct至17.6%，预计由于上半年在热门体育赛事提高广告营销费用，2024H1管理费用率下降 0.3pct至6.3%。核心净利率19.9%，同比+0.1pct。啤酒业务方面，成本端，2024H1公司吨成本1926元/吨，同比+0.9%，啤酒毛利率提升0.6pct至45.8%，经营费用率同比持平。EBITDA率/EBIT率为31.6%/28.2%，同比+1.1pct/+1.1pct。2024H1核心EBIT/净利率达28.3%/21.1%，同比+0.8pct/+0.2pct，高端化发展下公司盈利能力持续提升。公司发布2024年中期股息，注重股东回报，每股股息达0.373元，同比增长30%，派息比例提升6pct至26%。 投资建议：预计2024-2026年收入增速分别为2%/5%/5%%，归母净利润增速分别为2%/11%/9%，EPS分别为1.62/1.80/0.97元，对应当前股价 PE分别为14x/12x/11x，我们按照2024年业绩给予18倍并按照0.92:1 的汇率，一年目标价31.70港元，给予“买入”评级。 风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 38932 39834 41706 43760 营业收入增长率(%) 10% 2% 5% 5% 归母净利（百万元） 5153 5263 5855 6383 净利润增长率(%) 19% 2% 11% 9% 摊薄每股收益（元） 1.59 1.62 1.80 1.97 市盈率（PE） 19.79 13.55 12.18 11.18 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 资产负债表（百万） 利润表（百万） 流动资产 17,14121,57728,67236,040 营业收入 38,932 39,83441,70643,760 2023A2024E2025E2026E2023A2024E2025E2026E 现金5,52010,62417,75225,041营业成本1,132000 应收账款及票据 124 139 139 146 销售费用 22,829 22,76823,25023,805 其他 1,995 2,653 2,133 1,755 研发费用 3,362 3,227 3,462 3,632 存货9,5028,1608,6479,098管理费用8,0657,9678,3218,850 非流动资产54,38354,86755,05155,261财务费用0000 固定资产 16,29416,29416,29416,294 除税前溢利 -174 0 0 0 其他 12,11912,60312,78712,997 净利润 1,864 1,697 1,858 2,129 无形资产25,97025,97025,97025,970所得税7,0786,9847,7488,560 资产总计71,52476,44383,72391,301少数股东损益5,2145,2875,8906,431 流动负债 24,36426,17927,64628,870 归属母公司净利润 61 24 35 48 应付账款及票据 2,959 3,348 3,373 3,347 EPS（元） 1.59 1.62 1.80 1.97 短期借款9311,2411,6552,036EBITDA9,1816,9847,7488,560 其他20,47421,58922,61823,487 非流动负债 12,98612,98612,98612,986 主要财务比率 其他 8,805 8,805 8,805 8,805 成长能力（同比） 长期借款4,1814,1814,1814,1812023A2024E2025E2026E 负债合计37,35039,16540,63241,856营业收入10.40%2.32%4.70%4.93% 股本 14,09014,09014,09014,090 归属母公司净利润 18.62% 2.13% 11.25% 9.02% 归属母公司股东权益 30,29533,37539,15345,460 毛利率 41.36% 42.84%44.25%45.60% 储备18,58921,66927,44733,754获利能力 少数股东权益3,8793,9033,9383,985销售净利率13.24%13.21%14.04%14.59% 股东权益合计 34,17437,27943,09149,445 ROE 17.01% 15.77%14.95%14.04% 偿债能力 负债和股东权益71,52476,44383,72391,301ROIC12.95%12.38%12.04%11.55% 资产负债率52.22%51.23%48.53%45.84% 现金流量表（百万） 净负债比率 -1.19% -13.95%-27.65%-38.07% 经营活动现金流 4,149 5,814 5,590 5,752 速动比率 0.31 0.51 0.72 0.93 2023A2024E2025E2026E流动比率0.700.821.041.25 少数股东权益 61 24 35 48 总资产周转率 0.60 0.54 0.52 0.50 净利润5,1535,2635,8556,383营运能力 营运资金变动及其他 -3,342 526 -300 -678 应付账款周转率 7.13 7.22 6.92 7.09 折旧摊销2,277000应收账款周转率321.75302.67299.39306.47 资本支出 -2,520 0 0 0 每股收益 1.59 1.62 1.80 1.97 投资活动现金流-9,6871,1631,2011,232每股指标（美元） 筹资活动现金流 927 -1,795 414 381 每股净资产 9.34 10.29 12.07 14.01 其他投资-7,1671,1631,2011,232每股经营现金流1.281.791.721.77 借款增加3,070310414381估值比率 普通股增加0000 现金净增加额 -4,688 5,104 7,128 7,288 P/E19.79 13.55 12.18 11.18 P/B3.37 2.14 1.82 1.57 EV/EBITDA11.07 9.47 7.67 6.13 其他-232000 资料来源：携宁，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 太平洋研究院 北京市西城区北展北街9号华远企业号D座二单元七层上海市浦东南路500号国开行大厦10楼D座 深圳市福田区商报东路与莲花路新世界文博中心19层1904号 广州市大道中圣丰广场988号102室 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，公司统一社会信用代码为： 91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。