华润啤酒24H1点评：啤酒高端化放缓，白酒投入增加

华润啤酒（00291） 港股点评 啤酒高端化放缓，白酒投入增加 2024-08-19 报告日期： 投资评级：买入（维持） ——华润啤酒24H1点评 主要观点： 公司发布2024年中期业绩： 收盘价（港元）24.00 近12个月最高/最低（港元）48.60/22.90 总股本（百万股） 3,244 流通股本（百万股） 3,244 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿港元） 779 流通市值（亿港元） 779 公司价格与恒生指数走势比较 8/2311/232/245/24 21% 2% -18% 24H1：收入237.4亿（-0.5%），归母47.1亿（+1.2%）。 收入符合、利润略低于市场预期。 另24H1经营净现金60.1亿（+25.6%），中期分红0.373元/股 （+30%），分红率26%（+6pct）。 啤酒业务：高端化持续但放缓 收入端：H1额/量/价分别同比-1.4/-3.4/+2.0%，次高端以上量同比 +1.1%，其中电商渠道量同比+60%；高端量同比增10%+，其中喜力/老雪/红爵量同比增20%+、纯生正增。持续高端化但受23H1高基数、局部降雨及餐饮景气不佳影响，次高端以上量增弱于预期。 盈利端：H1吨成本同比+0.9%，但结构升级致毛利率同比+0.6pct至45.8%；费率基本持平，核心EBIT率+0.8pct至28.3%。 -38% -57% 华润啤酒恒生指数 白酒业务：费用投入增加 收入端：H1收入11.8亿，同比+20.6%；其中摘要收入同比+50%、占白酒收入比例约70%。 分析师：邓欣 执业证书号：S0010524010001邮箱：dengxin@hazq.com 分析师：罗越文 执业证书号：S0010524020001邮箱：luoyuewen@hazq.com 相关报告 1.华润啤酒23A：啤酒稳步高端化，白酒进入增长期2024-03-19 盈利端：白酒毛利率67.6%，同比+2.1pct，同时费用投入增加致 EBITDA率同比-7.4pct至35.1%，EBIT0.48亿，同比-32.4%，EBIT 率4.1%，同比-3.2pct，预计白酒净利润略亏。 投资建议：维持“买入” 我们的观点： 公司业绩不及预期源于次高端以上放缓及白酒费用投入，展望看预计在高端化持续、H2低基数及成本下降红利下，全年仍可维持利润正增，同时分红率望较历史40%比例提升。 盈利预测：考虑到需求复苏仍需时间，我们下调盈利预测，预计 2024-2026年营业收入396/410/427亿元，同比+1.6%/+3.7%/ +4.0%（原预测值412/435/459亿元）；归母净利润53.3/61.5/69.8亿元，同比+3.5%/+15.2%/+13.7%（原预测值64/79/92亿元）；当前股价对应PE分别为13/12/10倍，估值处近5年较低水平，维持“买入”评级。 风险提示： 需求不及预期，市场竞争加剧，原材料成本超预期上涨，分红不及预期。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 38932 39553 41028 42662 收入同比（%） 10.4% 1.6% 3.7% 4.0% 归母净利润 5153 5334 6145 6984 归母净利润同比（%） 18.6% 3.5% 15.2% 13.7% ROE（%） 17.01% 15.92% 16.53% 16.88% 每股收益（元） 1.59 1.64 1.89 2.15 市盈率（P/E） 13.90 13.44 11.66 10.26 资料来源：wind，华安证券研究所注：数据截至2024年8月19日 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 17,141 21,363 26,480 35,438 营业收入 38,932 39,553 41,028 42,662 现金 5,520 11,509 16,115 20,514 其他收入 1,132 1,132 1,132 1,132 应收账款及票据 124 138 134 166 营业成本 22,829 22,574 22,676 23,064 存货 9,502 8,091 8,586 13,048 销售费用 8,065 8,504 8,780 9,044 其他 1,995 1,626 1,645 1,711 管理费用 3,362 3,243 3,282 3,242 非流动资产 54,383 51,900 49,744 47,774 研发费用 0 0 0 0 固定资产 16,294 15,854 15,450 15,078 财务费用 -174 105 -16 -128 无形资产 25,970 23,892 21,981 20,223 除税前溢利 7,078 7,293 8,290 9,422 其他 12,119 12,153 12,313 12,473 所得税 1,864 1,896 2,073 2,355 资产总计 71,524 73,263 76,224 83,212 净利润 5,214 5,397 6,218 7,066 流动负债 24,364 22,812 22,063 24,828 少数股东损益 61 63 73 83 短期借款 931 981 1,031 1,081 归属母公司净利润 5,153 5,334 6,145 6,984 应付账款及票据 2,959 3,320 3,267 5,274 其他 20,474 18,511 17,765 18,473 EBIT 6,904 7,397 8,274 9,294 非流动负债 12,986 13,014 12,964 12,914 EBITDA 9,181 10,815 11,490 12,324 长期债务 4,181 4,131 4,081 4,031 EPS（元） 1.59 1.64 1.89 2.15 其他 8,805 8,883 8,883 8,883 负债合计 37,350 35,826 35,027 37,742 普通股股本 14,090 17,077 20,063 23,050 主要财务比率 储备 18,589 18,803 19,503 20,707 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 30,295 33,495 37,182 41,372 成长能力 少数股东权益 3,879 3,942 4,015 4,098 营业收入 10.40% 1.60% 3.73% 3.98% 股东权益合计 34,174 37,437 41,197 45,470 归属母公司净利润 18.62% 3.50% 15.21% 13.65% 负债和股东权益 71,524 73,263 76,224 83,212 获利能力毛利率 41.36% 42.93% 44.73% 45.94% 销售净利率 13.24% 13.48% 14.98% 16.37% 现金流量表 单位:百万元 ROE 17.01% 17.01% 15.92% 16.53% 会计年度 2023E 2024E 2025E 2026E ROIC 12.95% 12.87% 13.40% 13.78% 经营活动现金流 8,067 8,160 7,486 7,596 偿债能力 净利润 5,153 5,334 6,145 6,984 资产负债率 52.22% 48.90% 45.95% 45.36% 少数股东权益 61 63 73 83 净负债比率 -1.19% -17.09% -26.71% -33.87% 折旧摊销 2,277 3,417 3,216 3,030 流动比率 0.70 0.94 1.20 1.43 营运资金变动及其 576 -654 -1,948 -2,501 速动比率 0.31 0.58 0.81 0.90 营运能力 投资活动现金流 -1,000 177 -207 -209 总资产周转率 0.60 0.55 0.55 0.54 资本支出 -1,500 -900 -900 -900 应收账款周转率 321.75 301.66 301.43 284.56 其他投资 500 1,077 693 691 应付账款周转率 7.13 7.19 6.89 5.40 每股指标（元） 筹资活动现金流 -1,609 -2,348 -2,672 -2,987 每股收益 1.59 1.64 1.89 2.15 借款增加 0 0 0 0 每股经营现金流 2.49 2.52 2.31 2.34 普通股增加 0 0 0 0 每股净资产 9.34 10.32 11.46 12.75 已付股利 -1,600 -2,133 -2,458 -2,794 估值比率 其他 -9 -215 -214 -194 P/E 13.90 13.44 11.66 10.26 现金净增加额 5,358 5,989 4,606 4,399 P/B 2.37 2.14 1.93 1.73 EV/EBITDA7.766.045.284.57 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：邓欣，华安证券研究所副所长、消费组组长兼食品饮料、家用电器、消费首席分析师。经济学硕士，双专业学士，10余年证券从业经验，历任中泰证券、中信建投、安信证券、海通证券，曾任家电、医美、泛科技消费首席分析师等，专注于成长消费领域，从产业链变革视角前瞻挖掘投资机会。 分析师：罗越文，食品饮料资深分析师。北京大学金融硕士，6年食品饮料、餐饮研究经验，曾任职于兴业证券、拾贝投资，新财富团队成员，擅长从买方视角深度挖掘投资机会。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券