招财日报2024.8.21 极兔速递、快手、同城旅行、派拓网络等业绩点评

公司点评 评级从持有上调至买入 极兔速递(1519HK,买入,目标价:10港元)-实现持续盈利的能见度上升, 极兔1H24净利润3,100万美元，较1H/2H23的亏损2.64亿美元/1.68亿美元大幅改善。在东南亚和中国单票成本下降趋势的推动下，公司实现持续盈利的能见度正在提升。我们把2024/25年核心税后利润预测上调12%/7%。尽管在行业回调后我们给予更为保守的目标倍数并下调基于SOTP的目标价至10港元（此前为 12.8港元），但股价在之前的回调后估值已变得相对合理，我们认为是买入的机会。 快手（1024HK；买入；目标价：92.0港元）：盈利增长前景不变；消费疲软拖累电商业务 快手公布2Q24业绩：总收入同比增长12%至310亿元，符合一致预期（304亿元）；调整后净利润同比增长74%至47亿元，较一致预期高8%，主要得益于成本优化和运营费用控制好于预期。2Q24电商GMV增速（同比增长15%）慢于一致预期，主要由于消费疲软以及激烈的竞争，且我们预计该压力将在2H24延续。尽管如此，我们仍然看好快手24年全年盈利增长前景，主要得益于其稳健的在线营销业务增长及利润率扩张。我们上调FY24调整后净利润预测3%以反映成本优化好于预期；但下调基于SOTP的目标价至92港元（前值：97港元），主要考虑电商业务面临的逆风因素（电商业务约占总估值54%）。给予买入评级。 同程旅行（780HK;买入；目标价：23.5港元）：以更受控的营销支出推动均衡增长 同程旅行公布2Q24业绩：总收入为42亿元人民币，同比增长48%，符合彭博一致预期；调整后的净利润为6.57亿元人民币，同比增长11%，较市场预期高出4%，我们认为这是由于有效的销售和营销费用控制所驱动。总体来看，第三季度的旅行需求可能好于此前市场较弱的预期，管理层指引优化用户补贴，以推动在当前宏观经济环境下均衡和高效的业务发展。我们认为，出境旅行需求仍是支撑同程长期收入和盈利增长的坚实驱动力，且同程有望持续从低线城市的旅行需求增长中受益，这得益于产品能力的提升和与腾讯的战略合作伙伴关系。维持买入评级，目标价为23.5港元，对应18.7x2024E非GAAPPE。 派拓网络（PANWUS；买入；目标价：398.70美元）：平台化战略加速推进带来鼓舞人心的初期成果 PaloAltoNetworks公布4QFY24（财年结于7月）的业绩：总收入同比增长12.1%，达到22亿美元，好于彭博一致预期1%，非GAAP净利润达到5.222亿美元，同比增长8.2%，比预期高出7%。对于2024财年，总收入同比增长16.5%，达到80亿美元，非GAAP净利润同比增长35%，达到19亿美元，非GAAP自由现金流 （FCF）达到31亿美元，对应38.9%的FCF利润率（2023财年：38.8%）。与此前的公司指引相比，PANW4Q业绩好于预期，我们认为这展示了PANW具备竞争力的产品布局和管理团队强大的执行力。加速的平台化战略正在带来初期成果，我们认为这将有助于PANW长期市场份额的增长。我们基于不变的2024年EV/Sales16倍的倍数，将目标价上调2%至398.7美元。重申买入评级。 创新型双抗 授权给默沙东 科伦博泰（6990HK；买入；目标价：243.38港元）-ADC 科伦博泰2024年上半年收入13.8亿元人民币，同比增长32%，其中默沙东合作项目里程碑付款6.4亿元。上半年公司研发投入6.5亿元，同比增长33%。公司正积极准备在中国市场推出sac-TMT、A166、A167和A140等关键资产，并已组建110人的商业团队，计划年底前扩大至400人。上半年公司实现净利 润3.1亿元，并通过配售H股筹资4.92亿元。截至6月，公司拥有29亿元现金储备。科伦药业认购新股完 成后，公司将进一步筹资6.0亿元。 科伦博泰已在中国提交sac-TMT的第二个上市申请，针对三线化疗和TKI耐药的EGFR突变NSCLC。公司还准备针对二线TKI耐药EGFR突变NSCLC递交上市申请。此外，公司在中国启动了sac-TMT+Keytruda用于一线PD-L1阳性NSCLC的三期临床试验，并获得CDE批准开展sac-TMT+Keytruda用于一线PD-L1阴性NSCLC的三期临床试验，近期将实现首例入组。二期临床数据显示，sac-TMT+A167在一线NSCLC患者中实现了15.4个月的mPFS，明显优于标准治疗方案和其他TROP2ADC竞争对手。 科伦博泰已将TROP2ADC产品sac-TMT授权给默沙东。默沙东已启动10项针对sac-TMT的全球三期临床试验，涵盖多个适应症，包括非小细胞肺癌、三阴性乳腺癌、激素受体阳性/HER2阴性乳腺癌、胃癌、子宫内膜癌和宫颈癌。默沙东还行使了对SKB571中国之外权益的选择权，将支付给科伦博泰3,750万美元行权费用，并将在未来支付里程碑付款和销售分成。同时，默沙东已将SKB315的全球权益退还给科伦博泰。此外，默沙东/科伦博泰正在进行SKB410/MK-3120的Ia期临床试验。科伦博泰计划提交其他四款和MSD合作的处于临床前阶段的ADC产品的IND申请，并探索和MSD新的合作机会。 我们对SKB264的全球开发和在中国的获批充满信心。我们调整目标价至243.38港元。 可复美品牌销售超预期 巨子生物（2367HK；买入；目标价：62.07港元）- 巨子生物1H24业绩超预期，主要得益于可复美品牌的快速增长。巨子生物1H24实现收入25.4亿元，同比增长58%，超出彭博一致预期12%；归属净利润同比增长48%至9.8亿元人民币，超出彭博一致预期13%。由于线上销售和功能性护肤品销售占比提升，毛利率下降1.7个百分点至82.4%。尽管利润率有所下降，但这一转变反映了公司正在扩大市场触达面并增强产品组合。 可复美保持强劲增长势头。1H24可复美的收入增长69%至20.7亿元人民币。核心大单品产品可复美胶原棒保持强劲增长，预计1H24收入同比增长50%。2024年4月，公司推出可复美焦点面霜，在2024年"618"期间，焦点面霜在天猫面霜新品榜上名列第一，展现了其爆款潜力。我们预计，2024年可复美焦点面霜的收入将超过1亿元。 可丽金逐步释放潜力。尽管来自于西安创科村渠道的收入有所下降，但可丽金线上收入快速增长。2024 年"618"期间，可丽金的线上全渠道GMV同比增长超100%，推动可丽金1H24收入同比增长23.6%至4.0亿元人民币。 重组胶原蛋白注射产品的获批延迟。重组胶原蛋白行业临床试验监管要求趋严，国家药监局要求巨子生物进行额外的临床研究，如慢性毒理试验，从而推迟了审批进程。针对面部细纹的重组胶原蛋白冻干制剂预计将于2025年1季度获批。针对面部肌肤的重组胶原蛋白液体制剂的获批时间仍不确定，需要进一步补充材料。我们认为公司将继续推进注射类产品的开发，凭借现有广泛的分销网络和强大的品牌认知度，注射类产品有望在长期推动公司的二次增长。 维持买入评级。我们上调了盈利预测，预计其FY24E/FY25E收入同比增长44%/35%,调整后净利润增长 36%/26%。基于9年期DCF模型（WACC:10.9%,永续增长率:3.0%），给与目标价62.07港元。 小鹏汽车（XPEVUS，持有，目标价：8美元）-MonaM03或不足以扭转乾坤 2Q24业绩基本符合预期：小鹏汽车2Q24收入比我们之前的预期高出约2%，主要得益于来自大众汽车的研发服务收入可能超预期。尽管终端折扣环比有所增加，小鹏2Q24整车毛利率从1Q24的5.5%改善至2Q24的6.4%，略好于我们的预期，我们认为主要得益于供应链降本。2Q24研发和销管费用略高于预期，综上2Q24净亏损13亿元，基本符合预期。 毛利率困境：我们下调今年全年的销量预测10%至18万台，隐含4Q24平均月销量提升至2.8万台，同时考虑到2Q24整车毛利率超预期，我们提升全年的整车毛利率预测至7%。此外，我们将来自大众的研发服务收入预测从10亿提升至16亿元，这将带动今年整体毛利率达到13%。我们预计今年下半年和明年的销量增长主要由相对低价的Mona车型驱动，这将制约小鹏汽车的毛利率提升。即使我们假设将于年底推出的P7+毛利率可以达到12%，明年公司的整车毛利率也可能仅为7.9%。我们估算服务及其他业务板块将贡献小鹏今明两年总毛利润的约50%，但其中来自大众的研发服务收入长期或具有不可持续性。 盈利预测和估值：虽然我们上调了毛利率预测，但是考虑到管理层指引下半年研发费用将大幅提升，我们将今年的净亏损预测扩大1个亿至62亿元，隐含下半年的净亏损将比上半年进一步扩大。未来两年我们仍看不到小鹏扭亏为盈的信号。随着竞争对手在自动驾驶领域逐渐追赶，我们认为小鹏在自动驾驶领域领先的品牌形象正在弱化，这或许也迫使小鹏开始用低价车型拉升销量。维持持有评级，目标价8美元，基于0.9xFY25EP/S。 销售增长略有风险，但利润率改善仍然相当确定 特步(1368HK，买入，目标价：7.32港元)- 特步24年上半年业绩大致符合预期。销售同比增长10%达到72亿元人民币，略高于招银国际/市场预期2%，而净利润同比增长13%达到7.52亿元人民币，低于招银国际预期3%但高于市场预期15%。毛利率显著提升，原因包括明星产品360X销量增加带来的规模经济、特步儿童业务利润率改善、零售折扣较好，以及收购Saucony和Merrell合资企业股份等，然而这些利好被广告营销费用和员工成本的增加所抵消。值得注意的 是，净运营现金流大幅增长了211%，库存周转天数减少了7天，而应收账款周转天数在2024年上半年增加了8天。分渠道来说，电商增长表现最佳，其次是儿童，再到成人。分品牌来说，Saucony和Merrell的销售大幅增长了72%，而特步主品牌只有约7%的增长。 对于24年下半年，我们对特步的零售流水增长趋势保持谨慎。由于宏观经济因素、恶劣天气和疲软的消费者情绪，7月和8月的销售增长延续了6月的情况并面临压力（线下略有增长，线上则有20%以上增长）。尽管面临这些挑战，我们预计流水增长仍将保持一些韧性，将录得高单位数左右的增长（公司年初10%以上的目标也不下调），得益于新产品像260X和360X的热销、8月底即将发售160X的6.0版本、进一步深挖和坧展新兴电商平台，以及出售K&P后将资源重新集中于核心品牌和跑步品类等。我们预计Saucony将继续保持强劲的增长势头，公司也把24年销售增长指引提高至50%以上。另外，户外品牌Merrell的增长在上半年也非常可观，销售增长超过80%。 上市公司的整体指引基本保持不变，预计销售增长将在高单位数至低双位数之间，净利润增长将更快，目标为20%或以上。公司对利润率扩张充满信心，原因包括成本控制是下半年的主要工作目标之一、爆款热销带来的规模经济、电商运营利润率的提高以及广告推广费用的减少等。当然K&P的战略性出售也支持了集团的利润率提升，不过单独来看，特步品牌、Saucony和Merrell品牌各自的利润率也将同比改善。 展望25财年，尽管宏观经济环境不确定，但得益于特步的高性价比定位、在跑步品类中的领导地位以及持续的产品升级，我们估计特步品牌将实现高个位数增长，而Saucony品牌的增长将达到30%或以上。 维持“买入”评级，目标价维持在7.32港元，基于14倍2024财年市盈率。现价为9倍24财年市盈率，相较于过去8年15倍的平均市盈率，相当具有吸引力，此外还有15%的24财年股息率。 免重 责要 本档仅供参考，投资者应仅依赖此发售之发行通函所载资料作出投资决定。版权归招银国际及相关内容提供方所有，免责声明见招银国际官方网站：http://www.cmbi.com.hk。 声披 明露