AI大模型重塑全线业务，关注AI及智驾商业化进展

2024年08月20日 百度集团-SW(09888.HK) 公司深度分析 证券研究报告 电子商贸及互联网服务(HS) 投资评级买入-A首次评级 6个月目标价111.00港元股价(2024-08-20)86.65港元 AI大模型重塑全线业务，关注AI及智驾商业化进展 立足搜索引擎、云服务，发力AI新基建。 2000年起，百度崛起于PC互联网时代，从搜索引擎拓展至内容社区； 2010-2015年，百度错失移动互联网发展机遇；但在现今的AI时代，百度的竞争优势开始凸显，主要得益于在2016年前后前瞻性布局AI新基建。目前百度核心业务由AI驱动，为公司贡献超过70%的收入，具体划分为三条核心业务线，一是成熟的移动生态业务，二是快速发展的智能云业务，三是未来硬科技的智能驾驶业务。 AI驱动百度全业务转型，大模型能力持续迭代。 1)移动生态：在线营销业务为核，AI重构释放商业潜力。百度靠搜索引擎起家，牢牢把握搜索这一流量入口，百度搜索在国内市占率领先。2023年，百度发布文心大模型4.0版本，并推出了基于文心一言重构的百度搜索、如流、地图、网盘、文库等十余款AI原生应用。并以搜索为核打造X+Y战略布局，从流量平台到内容生态，形成良性循坏。从0到1落地AI原生应用，利用AI大模型为原有业态赋能。 2)智能云：持续增长的第二引擎。随着文心大模型和文心一言的发布，百度在AI领域的领先地位得到了进一步巩固和拓展。生成式人工智能及大语言模型增强了百度在云端领域的竞争优势。受益于大模型训练及推理需求增加，百度智能云业务稳步增长。2019-2023年，百度智能云业务收入占核心收入的比重则从2019年的8.0%提升至2023年的18.1%。 3)智能驾驶：实现1到N的场景落地。百度是国内最早入局智能驾驶的企业，智能驾驶业态率先实现落地，具备先发优势。现阶段，公司明确了Apollo智能驾驶业务的三种商业模式，一是为汽车厂商提供Apollo自动驾驶技术解决方案；二是百度造车，端到端地整合百度自动驾驶方面的创新，如与吉利展开合作；三是共享无人车，百度无人车商业化进程一直在加速，Robotaxi已开启常态化商业运营。 投资建议： 998345878 2024年是百度发力生成式人工智能的第二年，公司正在从以互联网为中心转向人工智能优先，积极推进用文心大模型重构ToB与ToC业务。目前百度搜索及营销业务基本盘稳固，AI大模型所带来的长期机会，既能够重塑传统业务以挖掘新空间，也是云业务、智能驾驶业务的关键驱动力。我们预计2024-2026年公司实现营收为1433.8/1523.6/1607.8亿元，Non-GAAP归母净利润为290.9/309.4/327.1亿元。根据分部估值法，最终我们给予公司 交易数据总市值(百万港元) 243,072.29 流通市值(百万港元) 197,600.08 总股本(百万股) 2,805.22 流通股本(百万股) 2,280.44 12个月价格区间80.0/144.2元 百度集团-SW 16% 6% -4% -14% -24% -34% 2023-082023-122024-042024-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 4.1 -9.6 -19.4 绝对收益 -1.7 -19.3 -31.3 焦娟 分析师 SAC执业证书编号：S1450516120001 jiaojuan@essence.com.cn 冯静静分析师 SAC执业证书编号：S1450522030003 fengjj@essence.com.cn 相关报告 2024年2851亿人民币（3108亿港元）的估值，对应目标价111 港元。首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示：AI及智能驾驶等政策环境发生变化，智能驾驶行业竞争加剧，移动生态建设不及预期，AI技术迭代低于预期，智能驾驶业务商业化落地进度低于预期，盈利预测不及预期。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 1,236.8 1,346.0 1,433.8 1,523.6 1,607.8 经调整净利润 206.8 287.5 290.9 309.4 327.1 每股收益(元) 7.37 10.25 10.37 11.03 11.66 每股净资产(元) 79.67 86.85 108.03 126.90 146.81 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 10.7 7.7 7.6 7.1 6.7 市净率(倍) 1.0 0.9 0.7 0.6 0.5 净利润率 16.7% 21.4% 20.3% 20.3% 20.3% 净资产收益率 9.3% 11.8% 9.6% 8.7% 7.9% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 40.8% 66.0% 57.8% 67.7% 69.5% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 内容目录 1.百度集团：立足搜索引擎、云服务，发力AI新基建5 1.1.历史沿革：从搜索引擎到AI，持续打造新增长曲线5 1.2.组织架构：历经多次变迁，突出人工智能战略5 1.3.财务分析：核心业务增长稳健，AI成业绩重要推动力6 2.AI驱动百度全业务转型，大模型能力持续迭代9 2.1.移动生态：在线营销业务为核，AI重构释放商业潜力10 2.1.1.搜索业务基本盘稳固，AIGC注入新动能11 2.1.2.以搜索为核打造X+Y战略布局，AI进一步赋能13 2.2.智能云：持续增长的第二引擎16 2.2.1.百度持续迭代AI能力16 2.2.2.飞桨平台、百度智能云千帆赋能开发者18 2.3.智能驾驶：实现1到N的场景落地20 2.3.1.智能驾驶：Apollo汽车解决方案21 2.3.2.萝卜快跑：国内Robotaxi领先企业，无人驾驶业务加速商业化22 2.3.3.智能电车：携手吉利造车23 3.盈利预测与估值24 4.风险提示26 图表目录 图1.百度发展历史5 图2.2011-2023年百度营业收入及增速7 图3.2017-2023年归属百度的净利润（Non-GAAP）及增速7 图4.2011-2023年百度毛利率8 图5.2019-2023年百度收入结构8 图6.2019-2023年百度分业务收入占比8 图7.2019-2023年百度核心业务收入构成8 图8.2019-2023年百度核心业务中各项收入占比8 图9.2018-2023年百度研发费用及增速9 图10.2018-2023年百度期间费用率9 图11.2018-2023年百度在线营销收入及占百度核心收入的比重11 图12.百度搜索发展历程11 图13.2022年12月-2023年12月中国搜索市场份额12 图14.百度App单季度月活跃（MAU）用户数13 图15.2017-2023年爱奇艺营业收入及增速14 图16.2017-2023年爱奇艺收入结构14 图17.2017-2023年爱奇艺毛利润及毛利率15 图18.2018-2023年爱奇艺Non-GAAP净利润15 图19.2017-2023年爱奇艺内容成本及占比15 图20.2017-2023年爱奇艺订阅会员数15 图21.百度文库升级AI功能16 图22.百度AI发展大事记17 图23.百度智能云收入及占百度核心收入的比重18 图24.千帆大模型平台ModelBuilder20 图25.百度Apollo发展历程21 图26.Apollo开放平台9.0全新架构图22 图27.极越0124 图28.极越0724 表1：公司高管团队6 表2：2023年公司关键财务与经营指标10 表3：百度移动生态重点App列表14 表4：Apollo版本从1.0到9.0的演进21 表5：百度分业务收入预测25 表6：百度核心财务指标假设25 表7：在线营销业务可比公司P/E25 表8：云服务业务可比公司P/S26 表9：百度分部估值汇总26 1.百度集团：立足搜索引擎、云服务，发力AI新基建 1.1.历史沿革：从搜索引擎到AI，持续打造新增长曲线 百度由李彦宏于2000年1月创立，2005年于纳斯达克上市，2021年于香港交易所上市。历经二十多年的发展，百度由单一搜索引擎服务商成功转型为内容生态与人工智能融合的互联网公司。公司的发展历程大致分为以下三个阶段： 2000-2009年：崛起于PC互联网时代，从搜索引擎拓展至内容社区。百度诞生于PC互联网时代，成立初期主要为各门户网站提供搜索技术服务；2001年，百度推出面向C端用户的独立搜索引擎，并引入“竞价排名”机制；2004年起，“有问题，百度一下”在中国开始风行，百度成为搜索的代名词，逐渐成为国内最大的中文搜索引擎。百度以开发真正符合中国人习惯的、可扩展的互联网核心技术为目标，因其更懂中国用户的这一优势，根据用户日常需求，相继推出MP3搜索、图片、新闻、百度贴吧、百度知道、百度百科、百度地图等内容社区或服务功能，进一步实现用户聚合，充分利用搜索带来的流量，成长为第一代中国互联网巨头之一。 2010-2015年：错失移动互联网发展机遇。2010年前后，移动互联网开始迅速发展，用户上网习惯发生改变，逐渐从PC端迁移至移动端，PC端浏览器不再是互联网的主要流量入口。此时竞争对手积极布局，推出创新型产品，2011年腾讯推出微信抢占社交入口，阿里推出手机淘宝抢占电商入口，改变用户的购物习惯，同时布局移动支付，各种垂直类APP将移动互联网切割为信息孤岛，越来越多的搜索、推荐、产品服务等在APP生态内部完成。而百度2012年才向移动业务正式转型，此时已错失移动互联网的发展黄金期，与腾讯、阿里的差距逐渐被拉大，另外在O2O领域的布局也收效甚微。 2016年-至今：抢先布局AI，锚定未来。作为一个互联网科技公司，百度非常注重对技术的投入，其实早在2010年就启动了对AI的科研布局，对技术的专注为其长期稳定增长铺平了道路。技术的积累在2016年起开始突显出优势，百度的AI战略逐步落地，发布了深度语音系统、百度大脑、Apollo自动驾驶平台等人工智能相关的技术。2021年，百度与吉利汽车成立合资公司，进入智能汽车整车制造领域。2023年，百度推出新一代大语言模型文心大模型以及生成式AI产品“文心一言”。 图1.百度发展历史 资料来源：公司公告，公司官网，国投证券研究中心 1.2.组织架构：历经多次变迁，突出人工智能战略 公司组织架构多次变迁，战略持续升级。百度作为互联网科技企业，经历了行业的高速发展与变革，其组织架构也多次调整，每次调整都标志着新战略高度及新业务周期的开启。 2013年调整组织架构，布局移动互联网新业务。2013年6月，百度组建前向收费业务群组、搜索业务群组，并成立移动云事业部、国际化事业部、LBS事业部，涉猎新兴业务领域。公司持续向移动互联网转型。2013年收购91无线，后续发展移动互联网相关业务，探索O2O模式，收购糯米网并推出百度外卖平台。O2O模式在2015年下半年遇困，部分业务受挫，开启新业务周期。 2015年、2016年多次调整架构。2015年初，百度将多个事业群组、公司、新兴业务划分为三大事业群：移动服务、搜索业务、新兴业务。年底组建互联网金融事业群组，形成四大事业群。2016年成立百度搜索公司，下辖移动服务、搜索与糯米业务，突出人工智能概念，新兴事业群开拓与AI相关业务。 2017年起的调整突出人工智能战略。2017年至2020年，优化业务架构，突出AI技术优势。2017年，重组业务架构，边缘化与AI无关业务。陆奇离任后，李彦宏继续以AI为重心，2018年成立智能驾驶事业群组、百度AI技术平台体系、智能生活事业群组，整合AI技术资源，提升业务支持效率，加快产业智能化。 根据2023年年报，截至2024年1月31日，百度董事长兼首席执行官李彦宏先生以个人名