AI服务器势头可喜，期待AIPC新品

联想集团（00992.HK） AI服务器势头可喜，期待AIPC新品 Q1财季收入、利润高速增长。24/25Q1财季公司实现154亿美金收入，同比增长 20%。其中，IDG/ISG/SSG/分部间抵消收入分别为114/32/19/-10亿美金，三大 证券研究报告|季报点评 2024年08月20日 买入（维持） 股票信息 业务集团同比增速分别为11%/65%/10%。产品结构方面，非PC业务占比进一步 提升至47%，创历史新高。盈利性方面，公司Q1财季毛利率录得16.6%，同比和环比有所下降；归母净利润2.43亿美金，同比增长38%，归母净利润率1.6%，同比提升0.2pct；非香港财务报告准则归母净利润3.15亿美金，同比增长65%。 ISG收入增速创新高，AI服务器稳健发展。24/25Q1财季，ISG业务收入31.6亿美金，经营亏损3727万美金，OPM为-1.2%，亏损幅度同比缩窄2pct，环比改善2.6pct，我们预计ISG业务有望在下半财年实现OP扭亏。分业务看：1）AI服务 器方面，公司截至23/24FY拥有大约70亿美元的GPU服务器潜在订单。根据24/25Q1财季公开业绩会，AI服务器pipeline环比增长超过20%，且订单增速超过30%。2）包括存储和高性能计算在内的非计算销售收入占ISG收入的34%， 行业海外 前次评级买入 08月19日收盘价（港元）9.65 总市值（百万港元）119,704.96 总股本（百万股）12,404.66 其中自由流通股（%）100.00 30日日均成交量（百万股）41.15 股价走势 其中存储业务Q1财季收入创历史新高，连续第10个季度实现双位数的同比增长。 联想集团恒生指数 IDG业务实现双位数增长，AIPC下半年开始加速。24/25Q1财季，IDG业务收入同比增长11%至114亿美元，OPM录得7.3%，同比提升0.9pct。公司带有�大特征的AIPC产品于今年5月中旬开始在中国区出货，Q1财季在中国区实现中 个位数的渗透率，年底有望达到10%的渗透水平。下半年，公司将在IFA和TechWorld上推出更多AIPC产品，将AIPC扩展至全球市场。 联想与Alat建立战略合作，有助于把握MEA地区IT快速成长机会。5月29日，联想集团披露了《与ALAT的战略合作及建议根据特别授权发行可转换债券》及 《根据特别授权建议发行认股权证》公告。作为双方合作的一部分，公司还签订了债券认购协议。根据该协议，联想集团将向Alat发行20亿美元免息可转债，在发行后3年到期（可根据条款及条件延期3个月），到期时可根据条款及条件转股。 70% 52% 34% 16% -2% -20% 2023-082023-122024-042024-08 作者 该可换股债券须待联想股东批准后方可发行。 8月19日，联想集团公告表示，将于9月12日以线上+线下的混合方式举行股东大会，对公司与Alat订立战略合作框架协议及债券认购协议进行表决。我们认为此次战略合作不仅可以为联想集团提供更大的财务灵活性，更有助于公司在MEA地区的客户拓展，以及推进更加全球化的制造布局。 投资建议：我们预计公司24/25FY、25/26FY、26/27FY营业收入为621/680/773 亿美元，同比+9.3%/+9.4%/+13.7%；归母净利润为12/15/20亿美元，同比 +17%/+31%/+29%。考虑公司行业地位、未来的成长性、盈利能力改善等估值因素，我们认为公司合理市值为1446亿港元（目标价12港元/股，以8月16日收盘汇率计），对应12倍25/26财年P/E，维持“买入”评级。 风险提示：全球宏观经济增长不及预期；全球PC市场恢复速度不及预期；AIPC渗透率或盈利性不及预期；服务器行业增长不及预期；公司服务器市场份额提升幅度不及预期；上游原材料供应风险；新业务发展不及预期；汇率波动风险；测算假设不确定性风险。 财务指标 22/23FY 23/24FY 24/25FYE 25/26FYE 26/27FYE 营业收入（百万美元） 61,947 56,864 62,126 67,978 77,301 增长率YoY（%） -13.5 -8.2 9.3 9.4 13.7 归母净利润（百万美元） 1,608 1,011 1,183 1,545 1,994 增长率YoY（%） -20.8 -37.2 17.1 30.6 29.0 EPS（美元） 0.13 0.08 0.10 0.12 0.16 净资产收益率（%） 30.4 18.1 18.9 21.4 23.6 P/E（倍） 9.5 15.2 13.0 9.9 7.7 P/B（倍） 2.7 2.7 2.4 2.1 1.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年8月19日收盘价 分析师夏君 执业证书编号：S0680519100004邮箱：xiajun@gszq.com 分析师刘玲 执业证书编号：S0680524070003邮箱：liuling3@gszq.com 相关研究 1、《联想集团（00992.HK）：AIPC望改善盈利，AI服务器进展顺利》2024-05-28 2、《联想集团（00992.HK）：PC恢复增长，服务器扭亏尚需时间》2024-02-24 3、《联想集团（00992.HK）：利润率环比改善，望受益于AIPC》2023-11-24 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万美元） 利润表（百万美元） 会计年度 22/23FY23/24FY24/25FYE25/26FYE26/27FYE 会计年度 22/23FY23/24FY24/25FYE25/26FYE26/27FYE 流动资产 22941 22687 23298 28496 31987 营业收入 61947 56864 62126 67978 77301 现金 4321 3625 5532 7214 8620 营业成本 51446 47061 51593 56293 63713 应收票据及应收账款 7940 8148 7729 8510 10386 销售及分销费用 3285 3309 3276 3423 3834 其他应收款 3945 3782 4846 4595 6141 行政费用 2312 2492 2523 2710 3070 可收回所得税款 325 359 359 359 359 研发费用 2195 2028 2148 2485 2919 存货 6372 6703 4762 7747 6411 其他经营收入净额 40 -31 416 455 517 其他流动资产 37 70 70 70 70 经营利润 2669 2006 2171 2612 3249 非流动资产 15979 16064 16054 16082 16164 财务费用 516 615 562 494 576 长期投资 438 319 331 344 356 应占联营及合营公司亏损 17 26 98 160 160 固定资产 2006 2010 1881 1805 1773 利润总额 2136 1365 1511 1958 2512 无形资产 8926 8917 9024 9116 9216 所得税 455 263 287 372 478 其他非流动资产 4608 4818 4818 4818 4818 净利润 1681 1102 1224 1586 2035 资产总计 38920 38751 39352 44578 48151 少数股东损益 73 92 41 41 41 流动负债 26093 26059 25850 30033 32271 归属母公司净利润 1608 1011 1183 1545 1994 短期借款 272 50 51 50 50 EBITDA 4005 3393 3318 3685 4304 应付票据及应付账款 9773 10505 8699 12255 11460 EPS（美元） 0.13 0.08 0.10 0.12 0.16 其他流动负债 16049 15503 17101 17727 20761 非流动负债 6780 6611 6611 6610 6608 长期借款 3683 3569 3570 3568 3566 其他非流动负债 3097 3041 3041 3041 3041 负债合计 32873 32670 32461 36642 38878 少数股东权益 459 499 539 580 620 股本 3282 3501 3501 3501 3501 储备 2305 2082 2851 3855 5152 主要财务比率 归属母公司股东权益 5588 5583 6352 7356 8653 会计年度 22/23FY23/24FY24/25FYE25/26FYE26/27FYE 负债和股东权益 38920 38751 39352 44578 48151 成长能力营业收入（%） -13.5 -8.2 9.3 9.4 13.7 营业利润（%） 4.3 3.5 3.5 3.8 4.2 归属母公司净利润（%） -20.8 -37.2 17.1 30.6 29.0 获利能力毛利率（%） 17.0 17.2 17.0 17.2 17.6 现金流量表（百万美元） 归母净利率（%） 2.6 1.8 1.9 2.3 2.6 会计年度 22/23FY23/24FY24/25FYE25/26FYE26/27FYE ROE（%） 30.4 18.1 18.9 21.4 23.6 经营活动现金流 2801 2011 3576 3511 3426 ROIC（%） 16.5 12.9 13.3 15.1 17.4 净利润 2136 1365 1224 1586 2035 偿债能力 折旧摊销 1353 1413 1245 1232 1215 资产负债率（%） 84.5 84.3 82.5 82.2 80.7 财务费用 516 615 562 494 576 净负债比率（%） 97.9 96.2 57.3 28.5 9.2 投资损失 -233 -128 -128 -128 -128 流动比率 0.9 0.9 0.9 0.9 1.0 营运资金变动 -179 -92 1215 796 282 速动比率 0.6 0.6 0.7 0.7 0.8 其他经营现金流 -791 -1162 -542 -469 -553 营运能力 投资活动现金流 -1915 -1283 -1256 -1286 -1319 总资产周转率 1.5 1.5 1.6 1.6 1.7 资本支出 -428 -275 -303 -333 -366 应收账款周转率 6.4 7.1 7.8 8.4 8.2 长期投资 -103 -12 -12 -12 -12 应付账款周转率 4.5 4.6 5.4 5.4 5.4 其他投资现金流 -1384 -996 -941 -941 -941 每股指标（美元） 筹资活动现金流 -414 -1336 -414 -543 -701 每股收益 0.13 0.08 0.10 0.12 0.16 短期借款 2196 2359 2206 2253 2273 每股经营现金流 0.23 0.16 0.29 0.28 0.28 长期借款 -2196 -2360 -2206 -2254 -2273 每股净资产 0.45 0.45 0.51 0.59 0.70 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 2 3 4 5 6 P/E 9.5 15.2 13.0 9.9 7.7 其他筹资现金流 -416 -1338 -418 -547 -706 P/B 2.7 2.7 2.4 2.1 1.8 现金净增加额 473 -609 1907 1682 1407 EV/EBITDA 31.5 37.1 37.4 33.3 28.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股