业绩表现符合预期，高分红凸显长期价值

公司研究 证券研究报告 造纸Ⅲ2024年08月18日 华旺科技（605377）2024年中报点评 业绩表现符合预期，高分红凸显长期价值 强推维持） 目标价：17.9元 当前价：11.94元 华创证券研究所 证券分析师：刘一怡 邮箱：liuyiyi@hcyjs.com 执业编号：S0360524070003 每股净资产(元) 12个月内最高/最低价 8.57 24.17/11.80 市场表现对比图(近12个月) 2023-08-17~2024-08-16 20% 7% -5% -17%23/0823/1024/0124/0324/0624/08 华旺科技 沪深300 相关研究报告 《华旺科技（605377）2024年中报业绩预告点评产能释放驱动份额提升，上半年盈利实现高增》 2024-07-10 《华旺科技（605377）2023年报及2024年一季报点评：外销增速靓丽，盈利稳健提升》 2024-05-17 《华旺科技（605377）2023年中报点评：海外订单延续高增，Q3盈利弹性有望释放》 2023-08-29 事项： 公司公布2024年中报。24H1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润19.5/3.0/2.7亿元，YoY+4.6%/+28.1%/+24.5%；24Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利润9.9/1.6/1.3亿元，YoY+5.0%/+20.9%/+4.5%，业绩落入预告区间 评论： 装饰原纸表现稳健，海外市场延续增长。公司专注于中高端装饰原纸领域，生 公司基本数据 产和研发能力领先，市场份额稳步提升；上半年公司装饰原纸/木浆贸易业务 总股本(万股) 46,473.92 分别实现营收15.4/3.8亿，同比+6.1%/-0.8%。分区域看，公司已经与众多国外 已上市流通股(万股) 46,470.49 知名印刷厂建立长期合作关系，并持续加大海外市场开拓力度，外销份额稳步 总市值(亿元) 55.49 提升，24H1国内/国外分别实现营收15.3/4.2亿，同比+3.5%/+8.6%，营收占比 流通市值(亿元) 55.49 78.4%/21.6%。 资产负债率(%) 29.86 Q2盈利能力阶段性承压，费用率基本保持平稳。1）24H1，公司实现毛利率18.6%，同比+2.2pcts；综合期间费用率4.5%，同比+1.7pcts；其中销售/管理/财务费用率分别为0.6%/1.3%/-0.4%，同比+0.1/+0.2/+0.9pcts；综合影响归母净 利率+2.8pcts至15.5%。2）24Q2，公司实现毛利率17.2%，同比-1.6pcts/环比 -3.0pcts，或主要系纸浆成本上涨影响；费用端，公司实现销售/管理/财务费用率分别为0.8%/1.6%/-0.5%，同比+0.1/+0.5/+0.2pcts；综上，公司二季度实现归母净利率15.6%，同比+2.1pcts。 欧洲反倾销调查影响有限，高分红回馈股东。前期欧盟委员会应欧洲四家装饰纸生产商提出的申请，对原产于中国的装饰纸产品发起反倾销调查。根据公司投资者交流，华旺科技23年欧盟区域销量占比低于5%，且公司在当地采用 同价竞争策略，部分产品价格甚至高于当地同业产品；综合来看，预计本次反倾销调查对公司影响有限。同时，公司积极分红回馈股东，每10股派发现金红利4.2元，对应中期分红率64.5%，环比23年64.4%（按实际派发口径计）还有提升。 投资建议：出海打开成长空间，多元化布局谋求长远。华旺科技是高端装饰原纸领军企业，依托成本控制优势、客户资源优势和产品品质优势，积极推动海外市场扩张。此外，公司还积极布局特种纸新赛道，包括高品质食品纸、医疗 级用纸、工业用纸等细分差异化产品，长期增长动能充足。结合上半年经营情况，我们预计公司2024-2026年分别实现归母净利润6.28/7.26/8.28亿元（24-26年前值为6.55/7.76/8.88亿元），对应当前股价PE分别为9/8/7X；使用DCF估值法，我们给予公司目标价17.9元/股，维持“强推”评级。 风险提示：下游需求不及预期，多元化布局效果不及预期等。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 3,976 4,495 5,046 5,677 同比增速(%) 15.7% 13.0% 12.3% 12.5% 归母净利润(百万) 566 628 726 828 同比增速(%) 21.1% 11.0% 15.5% 14.1% 每股盈利(元) 1.22 1.35 1.56 1.78 市盈率(倍) 10 9 8 7 市净率(倍) 1.4 1.3 1.2 1.1 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年8月16日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2,294 2,081 1,964 1,769 营业总收入 3,976 4,495 5,046 5,677 应收票据 0 754 572 399 营业成本 3,218 3,580 4,001 4,486 应收账款 339 385 421 484 税金及附加 14 19 20 22 预付账款 5 8 8 9 销售费用 24 28 31 35 存货 979 1,159 1,221 1,413 管理费用 52 59 66 74 合同资产 0 0 0 0 研发费用 121 136 153 172 其他流动资产 1,141 637 847 1,176 财务费用 -50 -13 -20 -25 流动资产合计 4,758 5,023 5,033 5,250 信用减值损失 -2 -1 -1 -1 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -26 -26 -26 -26 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 1,294 1,660 1,993 2,295 投资收益 -1 -1 -1 -1 在建工程 21 212 413 624 其他收益 50 50 50 50 无形资产 109 148 183 215 营业利润 649 724 833 951 其他非流动资产 36 36 37 38 营业外收入 0 0 0 0 非流动资产合计 1,460 2,057 2,626 3,171 营业外支出 0 0 0 0 资产合计6,219 7,080 7,658 8,422 利润总额 648 724 832 951 短期借款370 505 640 775 所得税 83 97 108 124 应付票据 928 1,064 1,137 1,262 净利润 565 627 725 827 应付账款 701 1,007 1,039 1,158 少数股东损益 -1 -1 -1 -2 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 566 628 726 828 合同负债 13 15 17 19 NOPLAT 521 616 707 805 其他应付款 10 10 10 10 EPS(摊薄)（元） 1.22 1.35 1.56 1.78 一年内到期的非流动负债2 2 2 2 其他流动负债 102 116 130 148 主要财务比率 流动负债合计 2,126 2,720 2,975 3,374 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 15.7% 13.0% 12.3% 12.5% 其他非流动负债 77 77 77 77 EBIT增长率 22.4% 18.8% 14.3% 13.9% 非流动负债合计 77 77 77 77 归母净利润增长率 21.1% 11.0% 15.5% 14.1% 负债合计 2,204 2,798 3,052 3,452 获利能力 归属母公司所有者权益 4,010 4,276 4,600 4,964 毛利率 19.0% 20.3% 20.7% 21.0% 少数股东权益 5 6 6 5 净利率 14.2% 14.0% 14.4% 14.6% 所有者权益合计 4,015 4,282 4,606 4,970 ROE 14.1% 14.7% 15.8% 16.7% 负债和股东权益 6,219 7,080 7,658 8,422 ROIC 13.5% 14.7% 15.4% 16.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 35.4% 39.5% 39.9% 41.0% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 11.2% 13.7% 15.6% 17.2% 经营活动现金流439 725 866 854 流动比率 2.2 1.8 1.7 1.6 现金收益620 743 871 1,002 速动比率 1.8 1.4 1.3 1.1 存货影响 -63 -180 -62 -192 营运能力 经营性应收影响 -12 -777 172 134 总资产周转率 0.6 0.6 0.7 0.7 经营性应付影响 143 443 104 244 应收账款周转天数 29 29 29 29 其他影响 -249 496 -220 -334 应付账款周转天数 82 86 92 88 投资活动现金流 49 -723 -735 -745 存货周转天数 106 107 107 106 资本支出 -332 -725 -735 -745每股指标(元) 股权投资0 0 0 0 每股收益 1.22 1.35 1.56 1.78 其他长期资产变化381 2 0 0 每股经营现金流 0.94 1.56 1.86 1.84 融资活动现金流-16 -215 -248 -305 每股净资产 8.63 9.20 9.90 10.68 借款增加 136 135 135 135估值比率 股利及利息支付 -173 -409 -470 -535 P/E 10 9 8 7 股东融资 0 0 0 0 P/B 1 1 1 1 其他影响 21 60 88 95 EV/EBITDA 9 7 6 5 资料来源：公司公告，华创证券预测 轻工纺服组团队介绍 研究员：刘一怡 浙江大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 资深销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 资深销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 资深销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com �春丽 高级销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副