固定收益专题研究：从预算调整程序看地方债供给

证券研究报告|2024年08月15日 固定收益专题研究 从预算调整程序看地方债供给 核心观点固定收益专题研究 新增地方债从项目申报到债券发行，程序较为复杂，时间链条较长。在3月的两会召开之前，财政部会提前下达一批新增地方债额度供地方政府发行使用，即我们熟知的“提前批”。 两会召开后，财政部会下达第二批新增债务额度。第二批新增债务额度和预算调整均需要经过人大常委会审批批准才能发行，根据往年部分省份的数据可以直观的感受到这一程序。 部分省份最近的一次人大常委会并未表示已经批准新增限额。这可能意味着这些省份近期，至少一个月内的新增政府债供给无法突破提前批额度。从目前实际发行与提前批对比来看，这一现象也较为明显：已通过预算调整的省份，实际发行量超出提前批的不在少数，未通过的省份则明显较少。 考虑到部分地区人大常委会尚未批准第二批新增债务限额，我们认为短期内这部分地区的专项债供给将受到一定限制。当然，这一限制目前仍存在一定的腾挪空间，因为上述省份仍有提前批额度尚未用完。 风险提示：地方债政策发生调整，数据误差。 证券分析师：董德志证券分析师：赵婧021-609331580755-22940745 dongdz@guosen.com.cnzhaojing@guosen.com.cnS0980513100001S0980513080004 证券分析师：陈笑楠联系人：王奕群021-60375421 chenxiaonan@guosen.com.cnwangyiqun1@guosen.com.cnS0980524080001 基础数据 中债综合指数246.6 中债长/中短期指数245.4/209.1 银行间国债收益(10Y)2.17 企业/公司/转债规模(千亿)68.3/26.1/8.0 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《超长债专题系列:“数论”50年国债》——2024-08-05 《债市阿尔法系列-熊猫债的前世今生》——2024-07-29 《固收+扩容下广义基金持转债规模提升-——公募基金二季报及转债持有人数据分析》——2024-07-23 《固定收益专题报告-详议转“债”四大热点》——2024-07-16 《资金观察，货币瞭望——金融“挤水分”影响边际减弱，跨过季末市场利率季节性下行》——2024-07-16 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 地方政府新增债务限额的审批程序3 哪些省尚未批准第二批新增债务限额？5 风险提示7 图表目录 图1：地方债发行程序3 图2：项目申请程序3 图3：今年提前批下达较晚4 图4：各地2024提前批额度分布4 图5：广东省2023年新增专项债限额及发行情况5 图6：浙江省2023年新增专项债限额及发行情况5 图7：山东省2023年新增专项债限额及发行情况5 图8：贵州省2023年新增专项债限额及发行情况5 表1：各地区人大常委会议召开时间6 表2：未批准第二批限额的省份发行额低于提前批额度7 地方政府新增债务限额的审批程序 新增地方债从项目申报到债券发行，程序较为复杂，链条较长。我们分别梳理了地方债和专项债对应项目的申请审批下达等程序，如下面两张图所示。 总结来看，地方债流程先是由下到上。以基层为起点，由市县级财政部门向本级政府提出明年的债券和项目建议，政府批准后上报省级财政部门，再汇总到财政部并上报至国务院和全国人大。 然后由上到下。经全国人大和国务院批准后，形成债务总额和各地区分配限额并下达各省级财政部门。省级财政部门会提出本级及下属各市县的分配方案或编制预算调整方案，经本级政府和人大常委会批准后再下达各市县级财政部门，市县级财政部门形成本级方案后由本级人大常委会批准，最后由省级政府代为举借并转贷市县。 图1：地方债发行程序 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图2：项目申请程序 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 在3月的两会召开之前，财政部会提前下达一批新增地方债额度供地方政府发行使用，即所谓的地方债“提前批”。下达提前批的额度和时间都不确定。前两年均在前一年的四季度下达提前批，而2024年提前批则下达较晚，在今年年初下达。 从规模来看，除2021年和2022年外，其余年份均为前一年新增额度的60%顶格下达，今年也不例外。 图3：今年提前批下达较晚 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图4：各地2024提前批额度分布 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 两会召开后，财政部会下达第二批新增债务额度，这部分地方债需要经过年中的人大常委会审批批准才能发行。根据我国《预算法》第六十七、六十九条相关规定，当地方财政预算出现需要增加举借债务数额的情况时，应当进行预算调整，预算调整方案应当提请本级人民代表大会常务委员会审查和批准，而财政部门应当在人大会常务会举行会议审查和批准预算调整方案的三十日前，将预算调整初 步方案送交人民代表大会有关专门委员会。1 根据往年部分省份的发行数据可以直观的感受到这一程序。以2023年广东、浙江、山东和贵州等四地年中债券限额调整和累计发行情况为例，均在人大常委会议批准债务限额和预算调整后（蓝线）发行量才突破提前批额度，其中山东甚至在年底再次上调了专项债限额。 图5：广东省2023年新增专项债限额及发行情况图6：浙江省2023年新增专项债限额及发行情况 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图7：山东省2023年新增专项债限额及发行情况图8：贵州省2023年新增专项债限额及发行情况 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 哪些省尚未批准第二批新增债务限额？ 部分省份至今并未表述批准预算调整或第二批政府债务限额调整。我们梳理了具备自主发债权的各省级行政区和计划单列市最近召开的人大常委会议，在37个区 域中，有7个在最近一次的人大常委会后并未宣布批准通过预算调整，将其认定为尚未通过第二批新增债务限额。其中上海召开时间较早，且已明确公布下一次人大常委会的时间为8月19日。黑龙江、四川、西藏、安徽、辽宁和湖北上一次 1此处描述针对省、自治区、直辖市级别，不同行政级别要求有一定差异，相关条文出处http://www.npc.gov.cn/zgrdw/npc/xinwen/2019-01/07/content_2070252.htm 开会则是七月底，因此这些地区八月甚至九月的地方债供给可能会暂时受到限制。 表1：各地区人大常委会议召开时间 区域 人大常委会议召开时间 是否已经批准预算调整 大连 6月21日 是 山西 6月24日 是 厦门 6月24日 是 青岛 6月25日 是 深圳 7月1日 是 陕西 7月23日 是 山东 7月23日 是 内蒙古 7月23日 是 江西 7月23日 是 广西 7月23日 是 青海 7月23日 是 浙江 7月23日 是 河北 7月24日 是 福建 7月24日 是 甘肃 7月24日 是 新疆生产建设兵团 7月24日 是 北京 7月26日 是 新疆 7月26日 是 海南 7月26日 是 湖南 7月28日 是 广东 7月29日 是 贵州 7月29日 是 重庆 7月29日 是 江苏 7月29日 是 天津 7月29日 是 宁波 7月31日 是 吉林 7月30日 是 云南 8月1日 是 河南 8月1日 是 宁夏 8月1日 是 上海 7月2日 否 黑龙江 7月23日 否 湖北 7月23日 否 西藏 7月24日 否 安徽 7月24日 否 四川 7月27日 否 辽宁 7月29日 否 资料来源：各地政府官网、国信证券经济研究所整理；仅以会议纪要中是否存在批准预算调整方案的表述进行划分，可能存在一定误差；时间上，已调整的为该次人大常委会召开时间，未调整的为最新一次召开时间。 大致对比目前实际发行与提前批限额，这一现象也较为明显。此处我们使用归省数据进行比较，即将大连、宁波、青岛、深圳和新疆生产兵团分别并入各自省份，这个处理对定性的讨论没有影响。已通过预算调整的省份，实际发行量超出提前批的不在少数，未通过的省份则仅有辽宁发行超过提前批（其中辽宁包括大连），主要受大连影响。下表能够看出上面所说预算调整程序对新增地方债发行的限制。发行计划来看，黑龙江、四川、西藏、安徽、辽宁和湖北这几个可能受到限制的省份中，除湖北未披露发行计划，其余省份的1-8月计划发行量均超过了提前批限额。 表2：未批准第二批限额的省份发行额低于提前批额度 一般债 提前批 专项债 合计 计划一般债 （截至8 专项债 月） 合计 实际 一般债 （截至 专项债 8/9） 合计 差额（提前批-实际）一般债专项债合计 山西 140 178 318 240 538 778 185 366 551 -45 -188 -233 陕西 172 476 648 228 1189 1417 188 620 808 -16 -144 -160 山东 115 2433 2548 139 3028 3167 57 1961 2018 58 472 530 内蒙古 164 142 306 347 202 549 152 113 265 12 29 41 江西 172 886 1058 267 1758 2025 162 552 714 10 334 344 广西 175 241 416 239 826 1065 154 301 455 21 -60 -39 青海 103 25 128 0 0 0 54 0 54 49 25 74 浙江 193 1903 2096 171 2604 2775 165 1694 1859 28 209 237 河北 280 1290 1570 330 1043 1373 402 1036 1438 -122 254 132 福建 96 1212 1308 298 1520 1818 134 1421 1555 -38 -209 -247 甘肃 105 208 313 313 801 1114 161 373 533 -56 -165 -220 北京 93 510 603 0 0 0 93 365 458 0 145 145 新疆 213 291 504 300 447 747 146 844 990 67 -553 -486 海南 64 315 379 178 590 768 40 235 275 24 80 104 湖南 189 1057 1246 301 1550 1851 177 590 767 12 467 479 广东 204 3245 3449 89 2545 2634 269 2843 3113 -65 402 336 贵州 88 145 233 171 559 730 86 0 86 2 145 147 重庆 67 383 450 90 896 986 85 606 691 -18 -223 -241 江苏 146 1246 1392 342 1320 1662 130 820 950 16 426 442 天津 72 261 333 424 231 655 228 148 377 -156 41 -116 吉林 125 193 318 142 370 512 93 175 268 32 18 50 云南 122 301 423 0 0 0 117 0 117 5 301 306 河南 201 1444 1645 0 0 0 83 1208 1291 118 236 354 宁夏 55 4 59 145 8 153 27 4 30 28 1 29 上海 132 170 302 100 0 100 100 0 100 32 170 202 黑龙江 203 117 320 533 462 995 144 43 187 59 74 133 湖北 236 1237 1473 0 0 0 236 806 1042 0 431 431 西藏 2