铝行业研究框架培训20240813

铝行业研究框架培训20240813 发言人00：02□感谢大家参。本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户。未经长江证券 事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转八引用本次会议相关内容，否则，由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担。长江证券保留追究其法律责任的权利。 发言人00：34□各位领导，大家上午好，我是长江金属煤炭的肖勇。在整个基本金属的框架里面 来讲的话，我们主要分了铜和铝这两个大的品种。其他的品种在整体的研究和投资上来讲的话，会相对更加简单一点。所以我们在这次的框架的汇报里面，主要就是按照这两个品种来做一些分别的反馈。其中铜的话由我们同事手工院做相应的反馈，然后捋的话由我这边做一个相应的反馈。 发言人01：06□我们从几个维度来去看你的一个表现。首先是把你整个它的一些流程逻辑做一下 简单的这种展望和介绍。其次的话对于过去和现在旅游什么样一些边际变化，做一些系统性的复盘和分析。最后再对近期的情况做一点反馈。 发言人01：31□首先从长期在这里的逻辑上讲的话，经过这几年的一个市场的演绎，可能大家也 会相对偏清楚一点。它大体的逻辑就是三个，就是产能的弹性，从过去的很无序的二元投放比较快的这种状态，回到现在整体弹性不足的这种状态，这主要是源自于政策和能力的一个约束。第二个就是从需求上来讲的话，之前跟地产是相相相关，现在虽然还是地产的影响偏大，但是多了一些新能源等增量需求，从而导致需求的稳定性在提升。 发言人02：05□第三个是原材料，过去对于电解铝这种冶炼环节来讲的话，原材料的挤压效应是 非常强的。这个人我们会发现，它总体的挤压效应是在降低。尽管今年来看整个氧化铝涨的偏多一点，但长期哪怕与相对偏弱势这样的特征，可能还是没有办法发生根本性的转变。这是我们所简单总结的电解铝的这样一个逻辑。为什么叫十年磨一剑？这个逻辑的转变确实也是经过了十年的时间才发生转变。发言人02：38□然后从这个行业的生产流程上来讲的话，它不同于铜，它是一个冶炼，所以它整 个流程从最上游的矿到氧化铝，然后再到电解铝这么一个过程。然后矿就是铝土矿，铝土矿它的成分就是三氧化铝，然后经过一些酸洗分离焙烧之后，变成了纯一点的三氧化铝，这就是氧化铝。然后这个过程中其实耗能偏少，有一点固体是泥的污染，最近大家谈的偏多，但目前来讲，适宜的污染倒没有特别严格。去限制整个雅的生产。那么从氧化铝到电解铝，它是个还原反应，相当于通过探做还原剂变成了铝单色和碳氧化物。所以整个传承上来讲的话，我们从系数上来看，2.6吨的磷酸化变成一吨的氧化 铝。然后1.9吨的氧化铝变成一吨的电解铝，大概是这么一个过程。 发言人03：42□其实电解铝的这个冶炼环节的特征上来讲的话，它最主要就是耗电，这个特征是 比较明显的。所以我们会看到一些跟电相关的政策，对它的约束是比其他的金属约束会更加大一点。第二个特点是它整个生产 过程中会有排碳，这个排碳包括直接排碳和间接排探。直接排放是生产过程中直接产生一些碳氧化物，包括电解铝的还原反应里面有些碳氧化物出来，包括它的还原剂就是碳素，在生产过程中也会有一些二 氧化碳出来，这个是直接排碳。这个排碳就是整个过程中的耗电，折算成相应的碳排放，这里面也有一些增加，所以说你需要13度的碳排放。这个在后续如果有一些碳关税和碳交易的过程中，对这个行业的整体成本等方面是会有些扰动的。 发言人04：28□就是过去这是行业的一个基本的简介介绍。对行业过去的复盘上来讲的话，很显 然能看到这个屡屡行业在很长一段时间以来是一个爹妈都不太想理的一个行业。相当于整个行业盈利能力是非常差的。基本上09年或者08年到19年之间，又有哪一家企业能连续两年去盈利的。所以行 业股票的波动情况也是非常大，然后收益率是非常差。过去主要是两个因素影响，一个是从价格上，产能投放很无序，压制了价格。第二是从盈利上来讲的话，上游过于强势压制了盈利。 发言人05：07□那么产能投放的很无序，它主要是国内很多重资产行业所面临到的一个共性问题 是一个二元的产能结构，国企和民企各占一半。国企来讲的话，它是有相对做大做强的诉求，然后不断的在做投资。民企来讲的话，盈利成本偏低一点，所以也能够在做投资。这两者影响之下，导致行业的增速是偏快的。所以我们看到其实在17年之前来讲的话，国内行业增速能达到10个点以上，这还是 非常夸张的一个增速水平。即便那个时候海外的增量偏少，但国内一己之力的话，把整个全球的供给的增速也给抬也抬升上来了。 发言人05：45□然后从行业的这个产能投放流程上来讲的话，就会涉及到的国企和民营企业一个 问题了。国企在电解铝这个行业里面追求的更多还是一些产值税收和就业。这里面电解铝其实是在国内众多的重资产的技术行业里面，仅次于钢铁的，所以它也是有类似于钢铁这种国企做大做强的诉求。而对于民营企业来讲的话，整个电力率的成本结构里面，无论是氧化铝还是电力多少，民营企业的成本优势还是会占比更加显著一点的。从而导致他在国企去推高整个行业成本的情况之下的话，民企能够得以比较流畅的不断做大做强。这是过去产能在投放里面的无序的这种诉求，当时政策对于产能也没有什么太大的管控，最终就造成了产能投放的弹性比较大。那么最终的价格表现碰到周期改善或者需求改善的时候，它也不是特别大的弹性。 发言人06：39□第二个是原材料的改动会比较明显。对原材料表控主要是两点，一个是所有金属 或者产品都面临的一个共性问题。国内虽然制造偏发达，所有金属的冶炼的一半以上都在国内，但是国内的矿产资源是稀缺的。大概全球的空闲资源里面，很多品种在国内的占比从产量上来讲就只有15% ，甚至15%以上。对于氧化，对于铝土矿来讲的话，情况也是类似，这是一个共性的问题。所以在这种情况之下的话，我们会看到中国的制造能力或者转的能力在制造业里面体现比较明显。导致电解铝投放量偏大。但是中国企业控制来讲，铝土矿偏少，也导致了在旅化环节供应的增速是赶不上电解铝环节供应增速的，最终铝土矿表现的偏强势。 发言人07：26□第二个因素是印尼禁止原矿出口。在14年的时候，印尼突然禁止原矿出口，印 尼在整个全球的整个铝土矿工业里面，当时占到了全球的20%，占到国内进口的70%。它突然降为领域出口之后，对于全球的矿物 供给的压制是非常大的。所以矿的价格在后续也是发生了比较大的一个上涨。所以我们看到即便是1四 五年这样一个全球大宗商品熊市的年度里面，一体化价格还翻了一倍，就是当时一个适应性冲击的影响 ，这样一个趋势也导致随后几年但凡碰到涨价的行情过程中的话，上游的铝土矿以及推升出2公里的价格就会比电力的价格弹性更大。 发言人08：09□最终盈利在冶炼环节留存比较少，而且留存时间比较短。你就换这个环节上来讲 的话，它其实缺钙并不是特别缺。我们知道全球的地壳元素含量里面就是氧硅铝、铁钙、铅五大。这里面你们发现它比铁的含量会更加丰富一点，那它的开发其实是不太均匀的。我们会看到从它的储量上来看，第一大减亚，第二大澳洲，第三大越南，其他和澳洲都能占到20%以上。越南也有十几个点，但开发占比偏大的，除了澳洲比较流畅之外，基本上在整个13年之前，储量比较大的减量，然后未来都是非常有限。在13年之前的产量结构里面来讲的话，澳洲、中国、印尼这三家加起来能达到全球的70%。 发言人09：05□我们看到中国的储量占比就大概三个点，一年的存占比只有四个点。意味着什么 呢？意味说中国的印尼它的产量相比储粮讲的话是严重在超产，所以从印尼它去控制它的一个流量出口也是情有可原。然后国内是没有办法，因为必须要必要去必须要去用。但是反过来讲的话，像紫尼亚当时的占比只占了产量5%。 发言人09：26□他是一个非常有潜力去开发出很大量的地方。只不过当时受制于一带一路的政策 没有完全推广，受制于当地的DM政治格局偏混乱等因素影响，其实开发的不是特别流畅。但是随着我们看到从右上图上的角度来讲，印尼的缺失最终是被几内亚补上来的。现在几内亚占比是能达到全球25%的，它基本上能够去跟澳洲掰手腕，甚至超越澳洲。从而导致在六矿这样一个品种来讲的话，现在的格局相比于之前来讲是发生了比较大的转变。 发言人09：59□如果能从左右就右下图的表现讲话，中国的进口的多元度也是在提升。以前对于 印尼的依赖度过于高能达到70%，现在来讲的话也就只有百分之，这个就是第三第一大的澳洲和几内亚，也就只能达到40%左右的水平。所以它变得多元化之后，对于整个矿的稳定性也会在抬升。这个是整个电解铝，我们去讲工具感比较差的两个因素，一个是供给的弹性偏大，第二是矿的这个格局偏好 。而现在我们简单从行业的角度上讲的话，很明显能看到行业的盈利还是明显在20年之后，中枢相比之前抬升比较明显。20年之前虽然也有波动，但基本上不挣钱。所以20年以后的边际变化还是值得大家去重视。 发言人10：46□这个边际变化里面其实分为了几点。第一个就是它的需求的稳定性确实也是相比 之前要好一些。第二个是原材料端的系统性下行，或者成本端的下行也会更加流畅一点。第三是供给端的管控。所以分别来看的话，对于整个需求，对于你的需求分布上来讲的话，全球中国现在占到50% ，美国占到10%，欧美加起来20%。 发言人11：14□所以中国还是相对主导性更强一些。这种相对主导性强的地位是在09年金融危 机之后，东升西降是可以当时讲东升西降的这个思路情况之下滑，导致呈现这样一个格局的。然后在2019年之前的话，其实当时 美国的占比，欧美占比是超过中国的。那么中国真正从他的这个需求的总占比上来讲的话，在大概2291990年左右位置上讲话，真的全球的比重差不多是十个点。然后在2000年初的时候占到 全球比重差不多是20个点。然后在2009的时候是占到全球比重是超过了40个点。然后现在是达到了50个点以上，甚至更高的水平，是这么一个节奏。 发言人12：00□为什么我们去谈1990年，我们会发现，1990年当时中国对于全球铝的影 响是相对来说有限的。它有点类似于现在的非发达国家的一个需求占比情况。这个需求国内的占比分布上讲话资产里面占比是偏大25以上，在运输汽车、列车、自行车、飞机这里面是占到15%到20% ，然后电力降到10%。 发言人12：23□电力其实跟同一样是做导电应用的，旅在导电上虽然不是不如同，但它的性价比 有时候会偏高一点。尤其在特高压里面，基本上在国内是全部捋带铜的。然后在海外美国里面，其实它的一些干线或者一些支线都是铝带铜的。这个是旅电线里面的一个应用。但是就机械家电等等里面的一些外壳，然后包装里面的一些吸铁纸，就是我们平时一些烧烤的锡纸，然后电子里面的一些应用等等。发言人12：53□还有10%都是出口，这是国内登录情况。这个分布情况有两个特征，第一是它 跟地产绑定的偏多。第二个是它的地产后端的应用是为主的。前端其实没什么大的应用，它主要是因门窗铝合金，这是它的一个需求分布。所以从这个需求分布上来讲的话，大家很自然会担心国内收单会不会呈现负增长。 发言人13：12□我们看了一下海外的经验来讲的话，其实海外在国内类似的一个阶段里面，大概是85年到2000年之间，需求量还是有成长性。这个成长性来自于哪个地方呢？是来自于它的消费 结构升级的需求，包括易拉罐、汽车现代化等等这些领域的一个需求的增长。真正中国贡献需求增量比较大的是在2000年以后，甚至在2009年以后才贡献增量的比重偏大一些，所以在2000年之 前，在1990年左右，虽然当时中国占占全球比重也能达到10%，但他们增加占比其实贡献的是不如发达国家贡献的那么好的。这是当时的一个发展情况。 发言人13：46□由此能推测出来，国内虽然现在工业化城镇化结束了，但是我们也还是有一些消 费结构升级的需求出现。我们虽然不会跟当时海外发展的演绎一模一样，一定是什么易拉罐的轻量化需求，汽车的轻量化需求，但是我们还是有一些新增的一些需求，包括新能源，这个是比较典型的。像新能源的占比在二三年达到全球同需求的比重14个点，这点的话主