2024年半年报点评：Q2压力放大，高分红延续

公司研究 证券研究报告 肉制品2024年08月14日 双汇发展（000895）2024年半年报点评 Q2压力放大，高分红延续 强推维持） 目标价：28元 当前价：23.54元 华创证券研究所 2023-08-14~2024-08-13 23% 10% -4% -18%23/0823/1024/0124/0324/0624/08 双汇发展 沪深300 相关研究报告 《双汇发展（000895）2024年一季报点评：经营承压延续，股息依然突出》 2024-04-23 《双汇发展（000895）2023年报点评：肉制品销量承压，高分红政策延续》 2024-03-27 《双汇发展（000895）2023年三季报点评：经营稳健向好，吨利再创新高》 2023-10-25 事项： 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001证券分析师：范子盼邮箱：fanzipan@hcyjs.com执业编号：S0360520090001证券分析师：董广阳电话：021-20572598邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001联系人：严晓思邮箱：yanxiaosi@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 346,466.12 已上市流通股(万股) 346,412.37 总市值(亿元) 815.58 流通市值(亿元) 815.45 资产负债率(%) 45.81 每股净资产(元) 6.38 12个月内最高/最低价 29.97/22.61 市场表现对比图(近12个月) 双汇发展发布2024年半年报。公司发布2024年半年报，24H1实现总营业收入276.72亿元，同减9.34%，归母净利22.96亿元，同减19.05%。单Q2总营业收入133.64亿元，同减9.78%，归母净利10.25亿元，同减24.02%。同时公司拟每10股派息6.6元（含税），共分配22.87亿元，股利支付率99.58%， 对应半年度股息率为2.80%。 评论： 肉制品业务：销量双位数下滑，成本下行支撑利润。24Q2肉制品业务实现营收55.8亿元，同比-15.2%，其中销量/单价分别同比-14.2%/-1.2%，消费力疲软之下传统渠道中大卖场、批发市场下滑较多导致销量承压，吨价也由于部分中档产品向低档转移而小幅下降。利润端，受益于成本下行（虽猪价回升，但其 他成本下降明显），24Q2吨利同比仍大幅提升11.2%至4388.6元，环比较Q1 （约5000元）有所下降，主要系市场激烈竞争之下公司加大费用投入所致。最终受总量承压影响，故肉制品经营利润同比下滑4.6%至14.4亿元；经营利润率同增2.9pcts至25.8%。 屠宰及其他业务：屠宰冻肉支撑利润，养殖表现低于预期。24Q2屠宰业务实现营收67.3亿元，同比-15.8%，一是去年同期猪价较低、公司加大屠宰入库而24Q2猪价上行背景下以出库为主、屠宰量大幅下降（预计Q2不到250w头，降幅超过30%），二是行业竞争加剧之下公司出于利润考虑放弃部分销量 故24Q2销量/单价分别同比-9.0%/-7.4%。利润端，屠宰业务实现经营利润1.56亿元，同增7.9%，经营利润率同比+0.5pcts至2.3%，主要系猪价回升的背景下冻品出货贡献增加。此外，Q2以养殖为主的其他业务亏损1.69亿元，环比减亏，但同比高基数下亏损增加，其中猪鸡养殖成本均有所下降，收入端则猪价上行、鸡价大幅下降，最终养猪业务减亏但禽类亏损扩大。由于免税的养鸡业务增亏，而应税盈利相对稳定，公司实际税率同增4.5pcts至25.6%也对整体净利润造成拖累。 肉制品重点强化稳定性，屠宰H2冻肉贡献有望增加。肉制品方面，面对经济疲软导致的销量下滑，双汇H1表现好于市场整体，且在推进网点倍增计划的基础上，今年一是开始强化精细化运作，从单客户全品项向细分品类专门团队运作转变，二是加大新兴渠道布局、积极增加份额，三是增加市场投入、物美 价优吸引消费者，带动销量逐步企稳。屠宰方面，预计Q3猪价继续保持高位，下游客户加快进货之下，冻肉出库的利润贡献有望进一步增加。而养殖方面，预计养猪业务延续减亏趋势，且中长期将持续控制规模、提升管理能力，禽类业务H2盈利随着鸡价提升亦有望改善，养殖整体预计来年有望扭亏为盈。 投资建议：经营压力放大，高分红政策延续，维持“强推”评级。Q2外部压力放大，公司扎实提升渠道质量、适应消费需求，预计低基数下肉制品销量有望逐步企稳，屠宰H2冻肉出库，养殖则以稳为先。考虑需求疲软下肉制品业务表现承压，我们调整24-26年EPS预测至1.40/1.51/1.59元（原24-26年预 测为1.58/1.68/1.76元），当前24年PE估值为17倍。公司当前股息率为6.2% 仍突出，给予24EPE20X，对应目标价28元，维持“强推”评级。 风险提示：需求不及预期，新品推广不及预期，猪价波动及贸易策略失误等。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 59,893 56,948 59,963 62,869 同比增速(%) -4.3% -4.9% 5.3% 4.8% 归母净利润(百万) 5,053 4,842 5,224 5,502 同比增速(%) -10.1% -4.2% 7.9% 5.3% 每股盈利(元) 1.46 1.40 1.51 1.59 市盈率(倍) 16 17 16 15 市净率(倍) 3.9 4.0 3.8 3.7 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年8月13日收盘价 图表1双汇发展分季度财务数据（百万元） 资料来源：Wind，华创证券 图表2肉制品业务核心数据 资料来源：公司公告，华创证券 图表3屠宰业务核心数据 资料来源：公司公告，华创证券 图表4PE-Band图表5PB-Band 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 2,834 5,886 6,785 8,405 营业总收入 59,893 56,948 59,963 62,869 应收票据 10 56 59 61 营业成本 49,679 47,180 49,557 51,940 应收账款 217 144 152 159 税金及附加 337 320 337 353 预付账款 90 85 89 94 销售费用 1,914 1,757 1,760 1,811 存货 8,267 7,847 8,243 8,639 管理费用 1,235 1,262 1,321 1,385 合同资产 129 0 0 0 研发费用 199 155 175 188 其他流动资产 4,958 2,044 2,005 2,121 财务费用 -174 -23 -26 -26 流动资产合计 16,376 16,062 17,333 19,479 信用减值损失 -3 0 0 0 其他长期投资 0 1 2 3 资产减值损失 -488 -360 -378 -397 长期股权投资 218 218 218 218 公允价值变动收益 -13 -10 -11 -7 固定资产 17,075 16,824 16,398 16,010 投资收益 145 152 160 168 在建工程 869 869 869 869 其他收益 293 323 300 306 无形资产 1,283 1,257 1,236 1,219 营业利润 6,637 6,422 6,930 7,300 其他非流动资产 854 865 873 881 营业外收入 25 29 29 27 非流动资产合计 20,299 20,034 19,596 19,200 营业外支出 17 18 18 18 资产合计36,675 36,096 36,929 38,679 利润总额 6,645 6,433 6,941 7,309 短期借款5,983 6,283 5,783 6,283 所得税 1,543 1,544 1,666 1,754 应付票据 0 0 0 0 净利润 5,102 4,889 5,275 5,555 应付账款 3,736 3,548 3,726 3,906 少数股东损益 49 47 51 53 预收款项 3 0 0 0 归属母公司净利润 5,053 4,842 5,224 5,502 合同负债 1,969 1,424 1,499 1,572 NOPLAT 4,968 4,871 5,256 5,536 其他应付款 765 788 811 836 EPS(摊薄)（元） 1.46 1.40 1.51 1.59 一年内到期的非流动负债66 46 42 50 其他流动负债 1,493 1,584 1,670 1,759 主要财务比率 流动负债合计 14,015 13,673 13,531 14,406 2023 2024E 2025E 2026E 长期借款 962 962 962 962 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -4.3% -4.9% 5.3% 4.8% 其他非流动负债 551 599 656 678 EBIT增长率 -7.2% -0.9% 7.9% 5.3% 非流动负债合计 1,513 1,561 1,618 1,640 归母净利润增长率 -10.1% -4.2% 7.9% 5.3% 负债合计 15,528 15,234 15,149 16,046 获利能力 归属母公司所有者权益 20,843 20,512 21,379 22,179 毛利率 17.1% 17.2% 17.4% 17.4% 少数股东权益 304 350 401 454 净利率 8.5% 8.6% 8.8% 8.8% 所有者权益合计 21,147 20,862 21,780 22,633 ROE 23.9% 23.2% 24.0% 24.3% 负债和股东权益 36,675 36,096 36,929 38,679 ROIC 22.3% 22.1% 23.3% 23.4% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 42.3% 42.2% 41.0% 41.5% 单位：百万元2023 2024E 2025E 2026E 债务权益比 35.8% 37.8% 34.2% 35.2% 经营活动现金流3,388 9,240 6,555 6,784 流动比率 1.2 1.2 1.3 1.4 现金收益6,462 6,560 6,920 7,160 速动比率 0.6 0.6 0.7 0.8 存货影响 -2,145 420 -395 -396 营运能力 经营性应收影响 512 392 363 382 总资产周转率 1.6 1.6 1.6 1.6 经营性应付影响 -234 -168 202 204 应收账款周转天数 1 1 1 1 其他影响 -1,207 2,036 -535 -565 应付账款周转天数 28 28 26 26 投资活动现金流 -3,178 -1,632 -1,121 -1,280 存货周转天数 52 61 58 59 资本支出 -1,662 -1,417 -1,222 -1,225每股指标(元) 股权投资-36 0 0 0 每股收益 1.46 1.40 1.51 1.59 其他长期资产变化-1,480 -215 101 -55 每股经营现金流 0.98 2.67 1.89 1.96 融资活动现金流-3,146 -4,556 -4,535 -3,884 每股净资产 6.02 5.92 6.17 6.40 借款增加 3,770 280 -504 508估值比率 股利及利息支付 -5,254 -4,582 -4,960 -5,242 P/E 16 17 16 15 股东融资 0 0 0 0 P/