染发剂原料头部企业，特种胺单体材料乘风而起

鼎龙科技（603004） 首次覆盖 染发剂原料头部企业，特种胺单体材料乘风而起 2024-08-13 报告日期： 投资评级：买入（首次） 收盘价（元）17.02 近12个月最高/最低（元）45.60/15.85 总股本（百万股）236 流通股本（百万股）59 流通股比例（%）25.00 总市值（亿元）40 流通市值（亿元）10 公司价格与沪深300走势比较 % % 12/23 % 3/24 6/24 % 50% 24 -3 -30 -56 主要观点： 深耕精细化学品单体30年，染发剂原料、特种工程单体加速推进 公司在精细化学品行业深耕30年，主要从事染发剂原料、特种工程材料单体、植保材料等精细化学品的研发、生产、销售和贸易，主要客户涵盖化妆品和特种工程材料等应用领域，下游客户主要为欧莱雅、汉高、科蒂/威娜、三井化学、组合化学等全球知名企业，近3年前五大客户收入占比均在50%以上。公司具有鼎龙科技和鼎利科技两大生产基地，发挥协同作用，丰富完善公司产品矩阵。鼎龙科技是公司的第一生产基地，主要负责附加值高、技术密集的最终产品的生产加工，目前具有2020吨产能，募投项目“年产1320吨特种材料单体及美发助剂项目” 一期555吨于2024年中旬试生产。鼎利科技作为公司的第二生产基地， 职能在于“补短板、弥弱项”，主要负责生产公司产品矩阵中相对基础的产品，单位时间内能获得较大产出。随着募投项目以及内蒙年产5000吨特种材料单体及助剂项目(一期)的投产，公司产业链布局将更加完善，产品矩阵更加齐全。 全球染发剂市场超130亿美元，公司和全球主流染发剂客户紧密绑定 鼎龙科技沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 相关报告 染发剂主要由着色剂、耦合剂和氧化剂构成，通过氧化漂白以及染色的 方式将不溶性有色染料大分子附着在头发上。全球染发剂市场容量从2009年的116.8亿美元增长至2023年的130.9亿美元，期间虽有震荡，但总体呈现上升趋势。中国市场，染发剂市场的增长势头尤为强劲，从2009年的15.7亿元迅速增长至2023年的45.8亿元。公司产品主要应用于生产不同颜色的染发剂，为染发剂提供着色功能，染发剂原来为公司第一大业务板块，公司是全球主要的染发剂原料生产商之一。欧莱雅为公司第一大客户，2023年上半年，营收占比18.0%，汉高为公司第二大客户，营收占比13.2%，科蒂/威娜为公司第三大客户，占比13.1%，Huwell为公司第五大客户，占比4.3%。此外公司还向Lowenstein、Deimos、AlfaParf等多家客户供应染发剂原料，与全球主流染发剂客户保持紧密合作。 特种工程材料市场高端差异化，公司特种胺单体技术壁垒高客户稳定 我国聚酰亚胺产业发展较晚，随着行业逐步完善核心技术体系，国产替代进程加速进行，瑞华泰、时代华鑫、国风新材等国内公司相继扩增聚酰亚胺产品。公司主要研发及生产聚酰亚胺材料的有机胺类单体，从合成制备到高品质提纯的全套工艺开发，满足客户对于产品质量和性能的要求，开发了多种聚酰亚胺与高性能纤维等特种工程材料单体，与三井化学等客户建立了良好的合作关系。PBO纤维具有超高强度、超高模量、耐高温和高环境稳定性，是当前公认综合性能的纤维材料。公司自2018年开始与成都新晨开展业务合作，为其供应的聚合级高纯DHAB单体为PBO纤维的成功合成及产品的性能、质量起到了关键性作用，目前PBO单体的主要下游客户包括成都新晨、中科金绮、中蓝晨光等 国内企业。 投资建议 公司作为精细化学品行业中染发剂原料的头部企业，随着募投项目相继投产以及特种工程材料单体的扩展，产业链一体化程度大幅提升，成本与规模优势显著，预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.22、2.74、3.19亿元，同比增速为27.5%、23.3%、16.6%。当前股价对应PE分别为18、15、13倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 （1）项目建设进度不及预期的风险； （2）项目审批进度不及预期的风险； （3）原材料价格大幅波动的风险； （4）产品价格大幅下跌的风险。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 742 863 1079 1262 收入同比（%） -10.7% 16.4% 25.0% 17.0% 归属母公司净利润 174 222 274 319 净利润同比（%） 15.5% 27.5% 23.3% 16.6% 毛利率（%） 40.3% 40.7% 41.0% 40.9% ROE（%） 9.2% 10.8% 11.8% 12.1% 每股收益（元） 0.99 0.94 1.16 1.35 P/E 36.36 18.07 14.65 12.57 P/B 4.47 1.95 1.72 1.52 EV/EBITDA 30.40 9.81 7.60 6.04 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1以精细化工单体起家，染发剂新材料协同发展5 1.1以创新精细管理驱动，深耕精细化学单体30年5 1.2高管技术背景深厚，股权稳定规划清晰7 1.3公司盈利能力稳定增长，持续高研发投入8 2染发剂市场稳定增长，下游客户紧密合作10 3深耕特种胺精细赛道，特种工程材料乘风而起16 3.1聚酰亚胺国产化加速，单体市场有望协同发展16 3.2PBO国产化率加速推进，单体受益PBO发展附加值高21 4农业刚需差异化路线，植保材料稳定增长24 5与下游客户紧密合作，提升技术创新优势26 投资建议：28 风险提示：29 财务报表与盈利预测30 图表目录 图表1鼎龙科技发展历史5 图表2鼎龙科技主要产品及应用6 图表3公司产能及在建产能7 图表4鼎龙科技股权结构图8 图表5鼎龙科技2019-2024Q1年收入及增速9 图表6鼎龙科技2019-2024Q1年归母净利润及增速9 图表7鼎龙科技2019-202Q毛利率变化9 图表8鼎龙科技2020-2023各板块收入占比9 图表9染发剂原料产业链10 图表10染发剂工作原理11 图表11着色剂种类及结构11 图表122023年全球护发产品细分种类占有率12 图表132023年国内护发产品细分种类占有率12 图表142009-2027年全球染发剂市场容量13 图表152009-2027年中国染发剂市场容量13 图表162023年全球头发护理类公司市场占有率情况13 图表172023H1公司下游客户占比结构13 图表182023年染发剂原料主要种类占比14 图表19染发剂原料市场需求14 图表202021年我国人口年龄结构15 图表21染发剂原料行业供给情况15 图表222022全球特种工程塑料消费结构16 图表232022全球特种工程塑料消费领域16 图表24特种工程塑料应用领域16 图表25聚酰亚胺下游应用17 图表26特种工程塑料性能及价值17 图表27聚酰亚胺材料性能17 图表28热塑性聚酰亚胺合成路线18 图表29热塑性聚酰亚胺种类18 图表30热塑性聚酰亚胺下游应用19 图表31热塑性聚酰亚胺产品牌号20 图表32PBO合成路线22 图表33特种工程塑料纤维性能对比22 图表34PBO纤维应用领域23 图表35PBO单体销售情况24 图表36全球植保类公司市场份额占比25 图表37全球植保产品市场规模25 图表38中国植保产品行业市场规模25 图表39公司主要研发项目进展26 图表40鼎龙科技主要客户情况27 图表41公司营业预测28 1以精细化工单体起家，染发剂新材料协同发展 1.1以创新精细管理驱动，深耕精细化学单体30年 鼎龙科技主要生产染发剂原料、特种工程材料单体、植保材料等精细化学品。浙江鼎龙科技股份有限公司主要从事染发剂原料、特种工程材料单体、植保材料等精细化学品的研发、生产、销售，客户主要涵盖化妆品和特种工程材料等应用领域。公司前身为2007年成立的浙江鼎龙科技有限公司（鼎龙有限），2020年鼎龙有限通过股东会决议变更为股份有限公司，同时股东方由浙江鼎龙新材料有限公司控股94.34%，杭州鼎越企业管理咨询合伙企业持股5.65%。公司持续深耕在染发剂原料、特种工程材料单体、植保材料等特种胺类精细化学品的研发及生产，公司研究所被认定为“省级企业研究院”、“省级高新技术企业研究开发中心”，2023年1月，公司被评为专精特新企业。生产基地布局方面，2017年，公司通过增资取得江苏鼎龙80%的股权，2020年，江苏鼎龙成为公司的全资子公司，2019年4月受“响水3·21爆炸事故”及相关政策影响停产，随后于2019年底在内蒙古设立子公司鼎利科技，并于2022年初开始试生产，对公司整体产能形成了有效补充。2024 年1月，公司收购鼎利科技剩下40%股权使其成为公司全资子公司，经过30余年 的发展，公司逐步成为全球领先的单体供应商，并于2023年成功在主板上市。 图表1鼎龙科技发展历史 资料来源：公司官网，华安证券研究所 公司下游客户主要为欧莱雅、汉高、科蒂/威娜、三井化学、组合化学等全球知名企业，近3年前五大客户收入占比均在50%以上。公司自成立以来，一直秉承科技创新、绿色环保的发展理念，致力于研发高技术、高附加值、自主创新的精细化工产品，在染发剂原料领域，为染发剂提供着色功能，用于生产不同颜色的染发剂，与全球知名染发剂品牌欧莱雅、施华蔻、威娜等建立了多年稳定的合作关系。在染发剂行业的快速发展下，公司也随之实现快速成长，一方面，公司紧跟市场，配合客户不断开发新产品，推动染发剂品种向系列化方向演进；另一方面，公司积极顺应新时代下的客户需求和消费理念，致力于开发出新一代对人体安全、环保、无毒无刺激的染发剂原料产品。在植保材料领域，主要用于除草剂、杀菌剂等植保产品 的合成，下游主要客户包括组合化学、ARYSTA等。在特种工程材料单体领域，产品主要用于特种工程材料的合成，主要合成方向为PBO纤维与聚酰亚胺，公司结合未来发展战略和自身技术特点，积极开发出了多种特种工程材料单体产品，下游客户产品覆盖电子通信、航空航天、国防军工等领域，客户包括三井化学、新晨新材等。近3年，公司前五大客户销售收入占比均为50%以上，客户集中度较高。 图表2鼎龙科技主要产品及应用 产品种类 代表产品 具体终端应用领域 染发剂原料 DAHE棕红着色剂） 主要应用于染发剂生产中，用于生产不同颜色的染发剂，主要为染发剂提供着色功能，终端产品示例： EPDA（蓝色着色剂） BHT（红色着色剂） MAHB（红褐色着色剂）BDAMS（黑色着色剂） MDAB（黑色着色剂） 特种工程材料单体 DHAB（PBO单体） 主要用于特种工程材料的合成，主要合成方向为PBO与聚酰亚胺，终端应用示例： MBP（聚酰亚胺单体） 植保材料 CMQC（除草剂原料） 主要用于除草剂、杀菌剂等植保产品的合成，终端应用示例： ITH（杀菌剂原料） 资料来源：公司招股书，华安证券研究所 公司具有鼎龙科技和鼎利科技两大生产基地，发挥协同作用，丰富完善公司产品矩阵。鼎龙科技是公司第一生产基地，主要负责附加值高、技术密集的终端产品的生产加工，目前具有2020吨产能，募投项目“年产1320吨特种材料单体及美 发助剂项目”一期555吨于2024年5月底试生产。鼎利科技作为公司的第二生产 基地，职能在于“补短板、弥弱项”，主要负责生产公司产品矩阵中相对基础的产品，该类产品工艺相对简单，反应步骤较少且反应时长较短，单位时间内能获得较大产 出，一方面能承接江苏鼎龙基地的部分产品产能，弥补相应的生产能力，另一方面能够降低因自身供应不足以贸易形式经营的比例。公司两大生产基地在“扬长”及“避短”方面各自发挥着重要作用，在提升生产能力的同时优化了产能布局，构建了公司更加完整的产业链布局、更加齐全的产品矩阵，共同为满足客户需求、提升产品质量做出贡献。 图表3公司产能及在建产能