在不确定的环境中获得稳定的市场份额

2024年8月13日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 KeHoldings(BECKEUS) 在不确定的环境中获得稳定的市场份额Beie报告（8月12日）第二季度业绩：收入同比增长20％，至234亿元人民币，比我们的预测和彭博社的普遍预期高出9％，这要归功于GTV的新房交易（NHT）和现有房屋交易（EHT），以及在强劲的行业需求的帮助下，NHT的扩张强于预期。非GAAP净收入为27亿元人民币，比我们的预期和共识都高48%，这要归功于收入的增长和比预期更优化的运营支出。我们对北科在其完善的基础设施和灵活的业务运营能力的帮助下，其核心业务的市场份额增长保持建设性，并对其新的业务发展前景持积极态度。我们基于SOTP的目标价格微调至21.5美元（22.0美元），其中北客核心为20.6美元，圣都为0.9美元，换算为2024EPE（非GAAP）的20.8倍。买。 第二季度业绩显示市场份额大幅增长，这一趋势可能在第三季度持续。北科第二季度业绩显示EHT和NHT市场的市场份额均强劲增长：1）在四个一线城市，根据房管局数据， EHT的在线注册总数在第二季度同比增长了16％，而北科平台上的40％；2）北科平台上的NHTGTV同比下降了20％，而整个行业同比下降了35％。此外，对于NHT，第二季度应收账款天数减少到45天（从第一季度的69天），收取率增加到3.4％（从第一季度的3.2％已经很高的水平）以及相对稳定的百分比我们认为，从快永计划产生的GTV（要求交易对手提前支付佣金）都表明了北科强大的议价能力。我们预计北客EHT和NHT业务的市场份额将在第三季度保持增长，主要原因是：1）开发商强劲的行业去库存需求；和。 2）北科完善的代理合作网络，提升经营效率。 家居装修：业务发展目标也从单纯的规模增长转向关注利润扩张。24年第二季度，北科在家居装修和家具业务中实现了40亿元人民币的收入，同比增长54%。管理层注意到， 2024年家居装修业务的KPI正从快速规模扩张转向毛利率扩张，24年第二季度该业务的贡献利润率提升至31%（23年第二季度：29%）。在更精细化运营的推动下，我们预计家居装修和家具业务的亏损利润率将从2023年的-10%提高到2024年的-4%（之前预测：-5%），同时维持2024E年44%的收入同比增长预测。 管理层仍致力于提高股东回报。管理层强调，它总共以c的总对价回购了股票。2024年年初至今4.8亿美元，约占北客2023年底已发行股份总额的2.75%。北科已将现有的股票回购计划扩大并扩展至2025年8月31日，回购授权增加至30亿美元（当时为20亿美元 ），北科在2024年回购和股息合并基础上维持每年6-7％的股东回报目标。 房地产市场前景：在7月和8月典型的夏季销售停滞期间，销售势头在6月的高峰后有所放缓。每日平均交易 30个主要城市的新房成交量在7月/8月MTD（截至8月11日）录得-24%/-19%的月环比变化。对于二级市场，每日平均销售量 目标价21.50美元(先前TP为22.00美元)涨/跌53.2%当前价格US$14.03中国互联网SaiyiHe,CFA(852)39161739YeTAO张苗族(852)37618910卢文涛，CFABellaLI库存数据市值上限（美元mn)16,598.1平均3个月t/o（百万美元）39.752w高/低(US$)19.47/12.51已发行股份总数(mn)1183.0来源：FactSet股权结构PopiousGlobal23.3%腾讯机动性10.0%来源：港交所份额业绩 绝对相对1个月-7.5%1.7%3个月-17.1%-19.1%6个月4.9%0.1% 来源：FactSet12个月的价格表现来源：FactSet 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 2024年8月 在17个城市中，7月份预订了+4%/-21%/8月份的MTD年初至今表现方面，新房销售和二手房销售同比分别下降35%和4%。我们的领先指标显示，7月份与房地产相关的搜索量减少幅度收窄，表明8月份新房销售下降幅度收窄考虑到1）我们的领先指标表明8月的销售降幅收窄，9月和10月的新项目发布预期增加，以及11月和12月的新家庭市场促销季节，2）上市数量的上升，持续的以价格换量的动态，以及二级市场在2H24的基数较低，我们维持全年的预测，即2024E行业的一级/二级销售额同比变化为-20％/+1％。 收益汇总(YE12月31日) FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 收入（百万元） 60,669 77,777 90,731 100,125 111,213 同比增长（%） (24.9) 28.2 16.7 10.4 11.1 净利润（百万元） (1,386.1) 8,132.1 6,083.5 7,425.5 8,703.8 调整后净利润（百万元） 2,842.8 12,047.4 8,967.6 9,840.2 11,140.1 调整。NP（百万元人民币；共识） 8,741.8 10,228.3 11,614.2 每股收益（调整后）（人民币） 2.39 10.26 7.64 8.38 9.49 净资产收益率(%) (2.0) 11.5 7.5 7.8 8.3 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 图1：北科：季度财务业绩 （十亿元人民币） 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24E 共识 2Q24E 差异% GTV 972 781 655 736 630 839 776 8.2% 增长（同比%） 66% 22% -11% 14% -35% 7% 现有房屋交易增长（同比%） 664 457 439 468 453 571 525 8.7% 新房交易增长（同比%） 78% 16% -2% 30% -32% 25% (%) 278 44% 295 32% 192 -27% 238-10% 152 -45% 235-20% 226 4.0% 混合货币化率 现有家庭交易（收入/GTV） 新房交易（收入/GTV） （十亿元人民币） 1.4 1.4 1.4 1.3 1.3 1.3 1.30.0ppt 收入 3.0 2.9 3.1 3.2 3.2 3.4 增长（同比%） 3.20.1ppt 现有房屋交易增长（同比%） 新家交易 20.3 19.5 17.8 20.2 16.4 23.4 增长（同比%） 62 41 1 21 (19) 20 21.5 8.5% 新兴和其他服务-旧的披露 9.2 6.4 6.3 6.0 5.7 7.3 增长（同比%） 49 16 (12) 15 (38) 14 6.9 6.9% 毛利润营业利润贡献利 8.4 8.7 5.9 7.6 4.9 7.9 润非GAAP净利润 42 30 (24) (9) (41) (9) 7.3 8.3% 2.7 4.4 5.6 6.6 5.7 8.1 (%)毛利率营业利润率 454 6.3 177 5.3 112 4.9 107 5.1 113 4.1 856.5 7.3 10.2% 贡献利润率 3.0 1.1 0.9 -0.2 0.0 2.0 非GAAP净利润率 7.5 6.5 6.1 6.4 5.2 7.7 5.5 18.9% 3.6 2.4 2.1 1.7 1.4 2.7 0.9 112.7% 1.8 48.3% 31.3 27.4 27.4 25.5 25.2 27.9 14.7 5.5 5.1 -0.9 0.1 8.6 36.8 33.4 34.2 31.8 31.7 33.0 25.52.4ppt 17.6 12.1 12.1 8.5 8.5 11.5 4.44.2ppt8.43.1ppt 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 图2：北科：预测修正 十亿元人民币 2024E Current2025E 2026E 2024E 上一页 2025E 2026E 2024E 变更(%)2025E 2026E 收入 90.7 100.1 111.2 90.2 99.5 107.9 0.6% 0.6% 3.0% 毛利润 23.5 26.1 29.1 23.6 26.2 28.5 -0.1% -0.3% 2.0% 营业利润 5.5 7.2 8.9 5.0 6.2 7.4 8.8% 15.1% 21.0% 非GAAP净利润 9.0 9.8 11.1 9.4 10.4 11.4 -4.5% -5.1% -2.1% 毛利率 25.9% 26.1% 26.2% 26.1% 26.3% 26.4% -0.2ppt -0.2ppt -0.3ppt 营业利润率 6.0% 7.2% 8.0% 5.6% 6.3% 6.8% 0.5ppt 0.9ppt 1.2ppt 非GAAP净利润 9.9% 9.8% 10.0% 10.4% 10.4% 10.5% -0.5ppt -0.6ppt -0.5ppt 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图3：北科：估计与共识 十亿元人民币 2024E Current 2025E 2026E 2024E 共识 2025E 2026E 2024E 差异(%)2025E 2026E 收入 90.7 100.1 111.2 85.3 96.3 107.2 6.3% 3.9% 3.7% 毛利润 23.5 26.1 29.1 22.6 26.1 30.4 4.2% -0.1% -4.2% 非GAAP净利润 9.0 9.8 11.1 8.7 10.2 11.6 2.4% -3.9% -4.2% 毛利率 25.9% 26.1% 26.2% 26.4% 27.1% 28.3% -0.5ppt -1.0ppt -2.2ppt 非GAAP净利润 9.9% 9.8% 10.0% 10.2% 10.6% 10.8% -0.4ppt -0.8ppt -0.8ppt 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 图4：领先指标 资料来源：Wind，CMBIGM注 ：截至2024年8月11日的数据 主要销售 Mar 四月 May Jun 8月 7月 MTD 8月增长 Pre-517Post-517 (1.1-5.16)(5.17-8.11) 2023YTDYoY 增长(1.1-8.11)(1.1-8.11)增长 30个主要城市 28.41 26.00 26.48 33.81 25.82 20.80 -19% 23.72 28.90 22% 39.30 25.74 -35% Tier1&2Tier 22.29 20.61 20.70 26.07 20.20 16.16 -20% 18.70 22.53 21% 30.86 20.19 -35% 3 6.12 5.39 5.77 7.74 5.62 4.64 -17% 5.02 6.37 27% 8.44 5.55 -34% 图5：每日平均交易量（'0000平方米） 深圳 0.96 1.00 0.79 1.12 1.05 1.29 22% 0.79 1.07 36% 1.34 0.90 -33% 广州 2.39 2.38 2.39 3.43 2.36 2.63 11% 1.99 2.82 41% 2.92 2.31 -21% 北京 2.60 2.40 2.00 2.95 2.84 2.67 -6% 2.54 2.76 9% 3.28 2.62 -20% 苏州 2.13 1.07 1.55 1.72 1.13 1.05 -7% 1.30 1.53 18% 2.07 1.39 -33% 杭州 2.58 1.62 1.96 3.95 1.75 1.40 -20% 1.72 2.64 54% 2.88 2.07 -28% 上海 4.65 4.23 3.63 4.74 4.39 3.43 -22% 3.48 4.39 26% 5.