在充满挑战的环境中稳定的第一季度业绩

2024年5月2日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 药明康德（603259CH） 在充满挑战的环境中稳定的第一季度业绩 药明康德公布的第1季度收入为79.82亿元人民币，同比下降11.0%，归属经常性净利润为20.34亿元人民币，同比增长7.3%，归属调整后的非IFRS净利润为19.13亿元人民币 ，同比下降18.3%。 /调整后的非国际财务报告准则净收入占我们2024年全年估计的20.4%/16.8%，均略低于历史范围。非国际财务报告准则毛利率下降2.3个百分点至38.7%，而非国际财务报告准则净利润率在第1季度下降2.1个百分点至24.0%，这是由于COVID商业项目的CDMO收入下降，定价侵蚀，测试和生物学部门的新设施增加，以及ATU部门的成本上升。非COVIDD&M收入（无锡化学部门）在第1季度呈现正增长，同比增长1.2%。尽管2024年的开局充满挑战，但mgt。维持2024年38.3-405亿元人民币的收入预期，预计同比增长2.7%至8.6%，不包括COVID-19商业项目的收入。此外，mgt。重申调整后的非国际财务报告准则净利润率将与2023年的水平保持一致。 TIDES业务继续成为重要的增长动力在第1季度，TIDES收入同比增长43.1%，积压量同比大幅增长110%。从2023年的高基数来看，收入和积压都保持了强劲的势头。管理 。预计2024年TIDES业务收入将增长60%。此外，额外的22升固相肽合成器于 2024年1月开始运行，将总容量提高到32升。计划正在江苏泰兴扩大新的肽生产能力 ，以满足客户的强劲需求。 临床CRO和SMO业务的适度恢复。第1季度，临床CRO和SMO部门的收入同比增长11.0%，SMO收入同比增长26.4%。这一增长与几家国内临床CRO和SMO公司在2023年和第1季度报告的上升趋势一致。中国临床阶段药物研发的需求预计将引领复 苏，反映了自第1季度以来海外市场的复苏模式。 在不确定性中稳固的客户关系WiXiAppTec在第1季度增加了300多个新客户，与第1季度的水平一致。令人鼓舞的是，全球前20大制药公司的收入达到27亿元人民币（约占总收入的34%），表明不包括COVID-19商业项目，同比增长4.2%。然而，mgt 。他承认，《生物安全法案》草案已经开始影响无锡ATU在美国市场获得新客户和订单 。 维持买入。考虑到地缘政治风险的不确定性，我们将TP从67.53元人民币下调至 53.23元人民币（基于10年期DCF模型，WACC为10.73％，终端增长率为2.0 ％）。我们预测2024E/25E收入将同比增长-5.6％/10.0％/12.5％，调整后的非 IFRS净收入将同比增长-12.4％/10.5％/16.4％。 收益汇总 (YE31Dec)FY22AFY23AFY24EFY25EFY26E 收入（人民币元mn) 39,355 40,341 38,074 41,877 47,124 同比增长(%) 71.8 2.5 (5.6) 10.0 12.5 调整后净利润（人民币mn) 9,399 10,854 9,503 10,503 12,225 同比增长(%) 83.2 15.5 (12.4) 10.5 16.4 每股收益（调整后）（人民币元） 3.21 3.70 3.24 3.58 4.17 共识每股收益（人民币元） nana 3.554.024.24 市盈率（x）(已调整) 13.6 11.8 13.5 12.2 10.5 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE 目标价53.23元 （先前TP为67.53元人民币） 涨/跌21.9% 现价人民币43.67元中国医疗保健 JillWu,CFA (852)39000842 BenchenHuang,CFA 库存数据 市值上限（百万元人民币）128,098.8 平均3个月t/o（人民币mn)4,841.452w高/低（人民币元）90.88/41.19已发行股份总数（mn）2933.3 来源：FactSet 股权结构 香港投资者17.6% 李葛及一致行动人15.2% 来源：公司 份额业绩 绝对相对 1个月-5.4%-7.4% 3个月-19.4%-27.6% 6个月-49.5%-50.9% 来源：FactSet 12个月的价格表现 来源：FactSet 1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 图1：收益修正 百万元人民币 FY24E New FY25E FY26E FY24E 老 FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 38,074 41,877 47,124 39,126 43,135 47,940 -2.69% -2.92% -1.70% 毛利润 14,623 16,141 18,511 15,595 17,093 19,035 -6.23% -5.57% -2.75% 营业利润 9,517 10,577 12,320 10,515 11,558 12,955 -9.49% -8.49% -4.90% 非国际财务报告准则净利润 9,503 10,503 12,225 10,260 11,364 12,828 -7.37% -7.57% -4.71% 非国际财务报告准则每股收 3.24 3.58 4.17 3.50 3.87 4.37 -7.38% -7.58% -4.71% 益（人民币）毛利率 38.41% 38.55% 39.28% 39.86% 39.63% 39.71% -1.45ppt -1.08ppt -0.43ppt 营业利润率 25.00% 25.26% 26.14% 26.88% 26.80% 27.02% -1.88ppt -1.54ppt -0.88ppt 净利润 24.96% 25.08% 25.94% 26.22% 26.34% 26.76% -1.26ppt -1.26ppt -0.82ppt 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图2：CMBIGM估计与共识 百万元人民币 FY24E CMBIGMFY25E FY26E FY24E 共识 FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 38,074 41,877 47,124 41,572 47,032 49,555 -8.42% -10.96% -4.90% 毛利润 14,623 16,141 18,511 16,741 18,980 20,102 -12.65% -14.96% -7.92% 营业利润 9,517 10,577 12,320 12,131 14,008 14,844 -21.55% -24.49% -17.01% 非国际财务报告准则净利润 9,503 10,503 12,225 10,288 11,743 12,445 -7.63% -10.56% -1.77% 非国际财务报告准则每股收 3.24 3.58 4.17 3.55 4.02 4.24 -8.61% -10.82% -1.69% 益（人民币）毛利率 38.41% 38.55% 39.28% 40.27% 40.36% 40.57% -1.86ppt -1.81ppt -1.28ppt 营业利润率 25.00% 25.26% 26.14% 29.18% 29.78% 29.95% -4.18ppt -4.53ppt -3.81ppt 净利润 24.96% 25.08% 25.94% 24.75% 24.97% 25.11% +0.21ppt +0.11ppt +0.83ppt 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 图3：风险调整DCF估值 DCF估值（百万元人民币） 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E EBIT 10,103 11,255 13,098 14,867 16,651 18,399 20,055 21,559 22,853 23,881 税率 15.00% 15.00% 15.00% 15.00% 15.00% 15.00% 15.00% 15.00% 15.00% 15.00% 息税前利润*（1税率） 8,588 9,567 11,134 12,637 14,153 15,639 17,047 18,325 19,425 20,299 +D&A 2,257 2,555 2,824 3,205 3,590 3,967 4,324 4,648 4,927 5,149 -营运资金的变化 943 (686) (944) (1,071) (1,199) (1,325) (1,445) (1,553) (1,646) (1,720) -资本支出 (5,000) (5,000) (5,000) (5,000) (5,000) (5,000) (5,000) (5,000) (5,000) (5,000) FCFF 6,788 6,435 8,014 9,771 11,544 13,281 14,926 16,420 17,706 18,727 终端值 218,933 终端增长率 2.00% WACC 10.73% 权益成本 13.50% 债务成本 5.00% 权益Beta 1.00 无风险利率 3.00% 市场风险溢价 10.50% 目标债务与资产比率 30.00% 有效公司税率 15.00% 终值PV（百万元） 79,041 总PV（百万元） 145,390 净债务（百万元） (10,738) 股权价值（百万元） 156,129 股数（百万） 2,933 每股价格（元/股） 53.23 来源：CMBIGM估计 图4：DCF模型的灵敏度分析 9.95% 10.45% WACC 10.95% 11.45% 11.95% 3.00% 66.15 61.25 57.01 53.30 50.02 2.50% 63.30 58.87 55.00 51.59 48.56 端子 2.00% 60.81 56.78 53.23 50.07 47.25 增长率 1.50% 58.64 54.93 51.64 48.70 46.07 1.00% 56.71 53.28 50.22 47.47 44.99 来源：CMBIGM估计 财务摘要损益表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日（百万元人民币）收入 22,902 39,355 40,341 38,074 41,877 47,124 销货成本 (14,592) (24,677) (23,729) (23,451) (25,735) (28,614) 毛利润 8,310 14,678 16,612 14,623 16,141 18,511 营业费用 (3,898) (5,372) (5,318) (5,106) (5,564) (6,191) 销售费用 (699) (732) (701) (741) (794) (870) 管理费用 (2,203) (2,826) (2,879) (2,683) (2,930) (3,273) 研发费用 (942) (1,614) (1,441) (1,388) (1,506) (1,671) Others (54) (200) (297) (294) (335) (377) 营业利润 4,412 9,306 11,294 9,517 10,577 12,320 FVTPL金融资产损益 (93) 770 (38) 86 178 279 投资损益 1,356 188 234 200 200 200 净利息收入/（费用） (84) 248 338 415 448 480 其他收入/费用 425 106