【华创宏观】7月全球投资十大主线

宏观研究 证券研究报告 宏观专题2024年08月10日 【宏观专题】 7月全球投资十大主线 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：李星宇邮箱：lixingyu@hcyjs.com执业编号：S0360524060001 相关研究报告 《【华创宏观】美联储缩表的流动性冲击开始显现——全球货币转向跟踪第3期》 2024-08-04 《【华创宏观】加力的3000亿：钱花到哪？——“更新”&“换新”系列六》 2024-08-04 《【华创宏观】国企、私企、外企，谁是“六边形战士”？》 2024-07-25 《【华创宏观】新一轮财税体制改革：任务、脉络与共识——深化改革学习系列一》 2024-07-23 《【华创宏观】省以下财政：怎么分？怎么改？— —深化改革学习系列之二》 2024-07-22 事项 7月全球大类资产总体表现为：全球债券（2.76%）>全球股票（1.66%）>人民币（0.57%）>0%>美元（-1.67%）>大宗商品（-4.66%）。 主要观点 十张图速览全球资产脉络。 1、拜登退选后“川普交易”走弱。美国总统拜登在其社交账号上宣布了自己将退出美国总统选举的决定，哈里斯当选的预测概率从7月16日开始回升，伴随“川普交易”开始走弱。例如，比特币价格在拜登退选后见顶回落，而监狱股的股价则更为敏感，在哈里斯胜选概率上升时股价即开始大幅回落。 2、美国标普500指数与高收益债指数的走势密切相关。美国高收益债与美股 表现有着密切相关。从风险的角度看，过去10年间美国高收益债信用利差的走势与美股VIX指数的相关系数为0.51。从绝对走势的角度看，过去2年间 美国高收益债指数与美国标普500指数的相关系数为0.98。 3、纳斯达克指数与罗素2000指数出现风格切换。代表中小盘股票走势的罗素 2000指数在�个交易日中上涨12%，而纳斯达克100指数下跌0.3%。风格切 换主要受到通胀数据的驱动，2年期国债收益率大幅下降。此外，小公司通常对高利率敏感，因此会更多地从利率下降预期中受益。 4、全球基金经理明显增加了在公用事业上的头寸。7月的美国银行全球基金经理调查显示，全球基金经理相比6月增加了在公用事业、美国、新兴市场以及英国上的仓位，同时减少了在欧元区、商品、可选消费以及REITs上的仓位。与此同时，基金经理的现金仓位为4.1%，相比6月抬升了0.1个百分点 5、美国10年期-2年期的期限利差倒挂或将结束。2022年7月以来美国10年 期-2年期的期限利差持续倒挂。截至7月31日，美国10年期-2年期的期限 利差为-0.2%。伴随美国经济数据低于预期以及降息预期增强，我们或将看到美国10年期-2年期的期限利差倒挂结束。 6、中美贸易摩擦期间综合金融等行业受到的冲击较小。2018~2019年中美贸易摩擦的经验，美国增加对华关税或使得人民币走弱。与此同时，传媒、有色金属、汽车、钢铁等行业的ROE以及PB受到的负面冲击较大，而综合金融、食品饮料、农林牧渔、消费者服务等行业受到的负面冲击较小。 7、标普商品指数与标普500指数的比值达到历史低位。标普商品指数与标普 500指数之比达到极端低位对应着股市的泡沫，如1972年的漂亮50泡沫以及 2000年的互联网科技泡沫。截至7月31日，标普商品指数与标普500指数的比值为0.65，处于1970年以来3.3%的分位数水平。 8、美元兑日元汇率与恒生科技指数存在明显的负相关性。美元兑日元汇率与恒生科技指数存在明显的负相关性，两者的相关系数为-0.87。一个可能的解释是，伴随日元贬值，资金从港股市场流向日本股票市场，从而获得稳定的利差随着日本央行加息，日元套息交易平仓或将带动资金流入港股市场。 9、美国1年滚动股债相关系数维持在正区间。截至7月31日，美国1年滚动股债相关系数为0.28，处于历史高位。我们一般将股债相关性作为全球资本市场的脆弱性指标，美股美债同向性往往意味着金融市场出现了流动性主导的情况。近期美股美债同向性开始明显走高，证明全球金融市场脆弱性增加。 10、日本央行加息之后日元升值伴随日股大跌。伴随着日本央行加息，日元汇率明显回升，而与之对应的是，日经225指数大幅回落，如何理解这一现象？一方面，日元升值导致日本企业的海外收益以日元计价时面临财报恶化的问题；另一方面，日央行加息令日元套息交易平仓也可能导致日股下跌。 风险提示： 美联储货币政策超预期，全球地缘风险加剧。 投资主题 报告亮点 报告系统梳理了当月全球投资十大主线。 投资逻辑 报告主要分为两个部分，第一部分系统梳理全球投资十大主线，第二部分从四个角度看资产。 目录 一、十张图速览全球资产脉络5 （一）拜登退选后比特币等“川普交易”走弱5 （二）美国标普500指数与美国高收益债指数的走势密切相关5 （三）纳斯达克指数与罗素2000指数出现风格切换6 （四）全球基金经理明显增加了在公用事业上的头寸6 （🖂）美国10年期-2年期的期限利差倒挂或将结束6 （六）中美贸易摩擦期间综合金融等行业受到的冲击较小7 （七）标普商品指数与标普500指数的比值达到历史低位8 （八）美元兑日元汇率与恒生科技指数存在明显的负相关性8 （九）美国1年滚动股债相关系数维持在正区间8 （十）日本央行加息之后日元升值伴随日股大跌9 二、四个角度看资产10 （一）从基本面角度：周度经济活动指数回落10 （二）从预期面角度：地缘冲突成为最大的尾部风险11 （三）从估值面角度：美股ERP维持历史极端低位12 （四）从情绪面角度：市场情绪指数回落13 三、附录：全球及国内大类资产表现14 图表目录 图表1彭博2024年美国大选预测走势5 图表2比特币与监狱股5 图表3VIX指数与彭博高收益债平均OAS5 图表4美国高收益债指数与标普500指数5 图表5纳斯达克指数与罗素2000指数6 图表6纳斯达克与罗素2000指数的市销率之比6 图表7全球基金经理头寸的环比变化6 图表8基金经理的现金仓位有所抬升6 图表9美债期限利差与伦敦金现7 图表10中美贸易摩擦关税与人民币汇率7 图表11贸易摩擦期间中信一级行业盈利及估值变动7 图表12标普商品总回报指数与标普500指数8 图表13标普商品总回报指数与标普500指数8 图表14美股与美债的1年滚动相关系数9 图表15NBER美国经济衰退指标与日本政策利率9 图表16日经225的海外营收占比10 图表17东京日经225指数与美元兑日元10 图表18沪深300指数与周度经济活动指数10 图表1910年期国债收益率与周度经济活动指数10 图表20美债收益率与铜金比11 图表21油价与美国油气行业高收益债回报11 图表22做多美股七巨头是最拥挤的交易12 图表23地缘冲突成为最大的尾部风险12 图表24全球股市ERP12 图表25中国股市ERP12 图表26全球股市股债收益差（%）12 图表27中国股市股债收益差（%）12 图表287月市场情绪指数降至59.0813 图表29市场情绪指数与沪深300指数13 图表3010年期国债与国开债利差13 图表3110年期国债收益率与期限利差13 图表327月大类资产表现14 一、十张图速览全球资产脉络 （一）拜登退选后比特币等“川普交易”走弱 北京时间7月22日，美国总统拜登在其社交账号上宣布了自己将退出美国总统选举的决 定，随后发帖表示将支持自己的副手、美国副总统卡哈里斯接替自己参选。从彭博2024 年美国大选预测来看，哈里斯当选的预测概率从7月16日开始见底回升。伴随哈里斯胜 选概率提升，“川普交易”开始走弱，例如比特币价格在7月22日拜登宣布退选之后见顶回落，而监狱股GEO的股价则更为敏感，在7月16日哈里斯胜选概率上升时股价即开始大幅回落。 图表1彭博2024年美国大选预测走势图表2比特币与监狱股 资料来源：Bloomberg，华创证券 资料来源：Wind，Bloomberg，华创证券；注：比特币单位为美元 /比特币 （二）美国标普500指数与美国高收益债指数的走势密切相关 美国高收益债与美股表现有着密切相关。从风险的角度看，过去10年间美国高收益债信用利差的走势与美股VIX指数的相关系数为0.51，因为美国高收益债的信用利差与美股的VIX均反映了市场的风险厌恶水平。从绝对走势的角度看，过去2年间美国高收益债指数与美国标普500指数的相关系数为0.98，因为美股与美国高收益债均对经济基本面以及货币政策有着相同的风险暴露。 图表3VIX指数与彭博高收益债平均OAS图表4美国高收益债指数与标普500指数 资料来源：Bloomberg，华创证券资料来源：Bloomberg，华创证券 （三）纳斯达克指数与罗素2000指数出现风格切换 2024年7月，代表中小盘股票走势的罗素2000指数在�个交易日中上涨12%，为2020 年4月以来最大涨幅。相比之下，标准普尔500指数同期仅涨1.6%，纳斯达克100指数下跌0.3%。这一上涨主要受到最新通胀数据的推动，使两年期国债收益率大幅下降，并反映了市场对美联储降息的预期。此外，小公司通常对高利率敏感，因此会更多地从利率下降预期中受益。从市销率看，纳斯达克指数相比罗素2000指数的市销率之比仍然处 于过去20年间的历史高位。 图表5纳斯达克指数与罗素2000指数图表6纳斯达克与罗素2000指数的市销率之比 资料来源：Bloomberg，Wind，华创证券资料来源：Bloomberg，Wind，华创证券 （四）全球基金经理明显增加了在公用事业上的头寸 根据2024年7月的美国银行全球基金经理调查，全球基金经理相比6月增加了在公用事业、美国、新兴市场以及英国上的仓位，同时减少了在欧元区、商品、可选消费以及REITs上的仓位。与此同时，2024年7月全球基金经理的现金仓位为4.1%，相比2024年6月的4.0%抬升了0.1个百分点。 图表7全球基金经理头寸的环比变化图表8基金经理的现金仓位有所抬升 资料来源：BofAGlobalFundManagerSurvey资料来源：BofAGlobalFundManagerSurvey （🖂）美国10年期-2年期的期限利差倒挂或将结束 一般认为美国国债期限利差中隐含了市场对经济基本面以及通胀水平的预期，从2022年 7月以来美国10年期-2年期的期限利差持续倒挂。截至2024年7月31日，美国10年期-2年期的期限利差为-0.2%。根据联邦基金期货隐含的降息概率，2024年9月预计将有50bp的降息。伴随美国经济数据低于预期以及降息预期，我们或将看到美国10年期-2年期的期限利差倒挂结束。 图表9美债期限利差与伦敦金现 资料来源：Wind，华创证券 （六）中美贸易摩擦期间综合金融等行业受到的冲击较小 根据2018~2019年中美贸易摩擦的经验，美国增加对华关税或使得人民币走弱。背后的考虑是，出口前景的不确定性增加了国际收支和经济增速放缓的风险，从而对人民币的公允价值造成压力。1与此同时，中美贸易摩擦期间，伴随美国增加对华关税，传媒、有色金属、汽车、钢铁、轻工制造等行业的ROE以及PB受到的负面冲击较大，而综合金融、食品饮料、农林牧渔、消费者服务、建材等行业受到的负面冲击较小。 图表10中美贸易摩擦关税与人民币汇率图表11贸易摩擦期间中信一级行业盈利及估值变动 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券；注：统计区间为 2017.12.31~2019.12.31 1https://www.piie.com/research/piie-charts/2019/us-china-trade-war-tariffs-date-chart （七）标普商品指数与标普500指数的比值达到历史低位 回顾历史，标普商品指数与标普500指数之比达到极端低位对应着股市