2季度收入或超预期，线下投入或有加速

交银国际研究 公司更新 教育 收盘价 美元4.56 目标价 美元7.50↓ 潜在涨幅 +64.5% 2024年8月8日 高途(GOTUUS) 2季度收入或超预期，线下投入或有加速 2024年2季度收款/收入增速或超预期。我们预计收款16.1亿元（人民币，下同），同比增82%，超过我们此前预期的15.4亿元，与VisibleAlpha16亿元的一致预期基本一致，得益于：1）预计K12业务受暑期续报拉动增速翻番，占比整体收款超80%，较去年同期大幅提升；2）预计成人业务收款增约10%，超过我们此前预期的个位数增长，主要因考研和留学培训 个股评级 买入 1年股价表现 GOTUUS 表现超预期，部分抵消财经和心理相关业务收缩的负面影响。我们预计收 入9.85亿元，同比增40%，较此前预期上调6%，对比彭博预期39%及公司1季报时指引29-32%，其中K12/成人收入分别增50%/10% 亏损因拉新及线下投入超此前预期。我们预计2季度市场营销费用跟随强劲的收款增长及暑期获客投入上升至8.3亿元，占收比达84%，对比此前 预期上调3.5个百分点，但拉新ROI仍维持在1.4，为行业高水平。行政费 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% MSCI中国指数 用预计1.6亿元，占收比17%（对比去年同期8%），较我们此前预期上调5个百分点，主要受去年同期低基数影响，以及今年线下校区加速开设，薪酬成本加速提升。预计2季度调整后运营亏损较此前预期扩大至4.55亿元，亏损率46%，对比彭博一致预期的4.5亿元亏损/46%亏损率。 获客旺季延续至暑期。因7-8月仍在暑期获客旺季，我们预计3季度收款维持60%+高增速。受续班和行课错期及低价入口班促销影响，3季度收入增速或低于2季度收款增速。线下教学点持续扩张，根据点评数据，我们 估算目前教学点数量合计超80个，较5月底新增26个（图表1），涵盖素养/高中/体育/考研和留学，未来以K9素养扩张为主。全年收入仍维持此前40-60%的增速指引，下半年亏损将大幅收窄，4季度有较大改善。 估值：考虑短期营销投入及线下教学点增开对利润仍有影响，我们下调2025年调整后运营利润预期，不考虑总部费用，按2025年20倍市盈率，公司教育业务估值对应7.5美元/股（原9.1美元）。教培消费或有政策支撑利好，看好公司长期增长潜力，维持买入。 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 2,498 2,961 4,368 5,323 6,291 同比增长(%) -61.9 18.5 47.5 21.9 18.2 净利润(百万人民币) 136 51 (591) (49) 237 每股盈利(人民币) 0.51 0.19 (2.29) (0.19) 0.92 同比增长(%) -104.8 -62.6 -1,287.0 -91.7 -581.2 前EPS预测值(人民币) (0.55) 0.64 1.30 调整幅度(%) 317.1 -129.8 -29.6 市盈率(倍) 63.7 170.0 NA NA 35.8 每股账面净值(人民币) 11.73 11.72 10.23 10.41 11.96 市账率(倍) 2.79 2.79 3.20 3.15 2.74 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 8/2312/234/248/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元)8.35 52周低位(美元)2.24 市值(百万美元)674.56 日均成交量(百万)2.23 年初至今变化(%)25.97 200天平均价(美元)5.84 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:高途教学新增数量（仅作为增量参考） 新增教学点环比 46% 13 65% 9 32% 4 44% 12 36% 一线城市 新一线城市 二线城市 素养 按教学点类型 教学点总数 按城市 30 20 10 0- 资料来源：大众点评，交银国际*增量统计由2024年5月31日至8月7日 图表2:损益表预测 (百万人民币)年结12月31日2Q231Q24 2Q24E 新预测 2Q24E 原预测 差异(%) 环比(%) 同比(%) 2023 2024E 2025E 2026E 净营收703947 985 929 6 4 40 2,961 4,368 5,323 6,291 彭博一致预期 980 4,487 6,223 8,303 收入分布K12 527 710 789 747 6 11 50 2,139 3,489 4,451 5,369 成人 162 189 178 162 10 -6 10 695 728 709 745 教育内容及其他 14 47 18 20 -7 -61 30 127 151 163 177 营收成本 (184) (271) (315) (297) 6 16 71 (790) (1,343) (1,623) (1,920) 毛利 519 675 670 631 6 -1 29 2,171 3,025 3,700 4,371 毛利率 74 71 68 68 73 69 70 69 销售及营销开支 (324) (506) (826) (746) 11 63 155 (1,501) (2,684) (2,671) (2,900) 占收比(%) 46 53 84 80 51 61 50 46 研发开支 (98) (152) (156) (152) 3 3 59 (462) (633) (653) (764) 占收比(%) 14 16 16 16 16 14 12 12 行政开支 (53) (95) (163) (107) 52 71 207 (356) (610) (715) (730) 占收比(%) 8 10 17 12 12 14 13 12 经营利润 43 (78) (475) (373) 27 511 -1,196 (149) (902) (339) (23) 调整后经营利润 50 (62) (455) (354) 28 629 -1,004 (91) (818) (233) 103 其他收入/(支出) 17 69 47 37 27 -32 172 152 204 166 146 税费 (4) (4) 30 24 27 -952 -805 (11) 24 17 (12) 归母净利润/(亏损) 56 (12) (398) (313) 27 3,137 -809 (7) (675) (156) 111 调整后归母净利润/(亏损) 63 3 (378) (294) 29 -12,549 -699 51 (591) (49) 237 彭博一致预期 (348) (346) (159) 66 调整后经营利润率(%) 7.2 -6.6 -46.2 -38.2 -3.1 -18.7 -4.4 1.6 调整后净利率(%) 9.0 0.3 -38.4 -31.7 1.7 -13.5 -0.9 3.8 每股盈利(调整后，人民币) 0.23 0.01 (1.46) (1.14) 29 -12,549 -725 0.19 (2.29) (0.19) 0.92 彭博一致预期 (1.60) (1.55) (0.96) 0.43 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表3:高途（GOTUUS）目标价及评级 7.50 3.80 3.10 US$10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 2021-08 0.00 股价目标价买入 9.10 中性沽出 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 2025-05 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表4:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 82.01 129.00 57.3% 2024年07月17日 广告 IQUS 爱奇艺 买入 3.15 4.20 33.3% 2024年07月22日 文娱内容 1024HK 快手 买入 43.20 55.00 27.3% 2024年07月17日 文娱内容 BILIUS 哔哩哔哩 买入 14.97 20.00 33.6% 2024年07月15日 文娱内容 9899HK 云音乐 买入 91.15 120.00 31.7% 2024年06月04日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 13.26 17.00 28.2% 2024年05月14日 文娱内容 MOMOUS 挚文集团 中性 6.72 5.90 -12.2% 2024年05月29日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 33.48 33.00 -1.4% 2024年05月29日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 25.40 29.00 14.2% 2024年02月21日 文娱内容 PDDUS 拼多多 买入 133.15 213.00 60.0% 2024年05月23日 电商 JDUS 京东 买入 25.33 40.00 57.9% 2024年05月17日 电商 BABAUS 阿里巴巴 买入 77.83 111.00 42.6% 2024年04月11日 电商 1797HK 东方甄选 中性 12.40 13.40 8.1% 2024年06月26日 电商 GOTUUS 高途 买入 4.56 7.50 64.5% 2024年08月08日 教育 TALUS 好未来教育 买入 8.74 13.80 57.9% 2024年08月02日 教育 9901HK 新东方教育科技 买入 55.80 80.00 43.4% 2024年08月01日 教育 DAOUS 有道 买入 3.53 5.00 41.6% 2024年05月24日 教育 NTESUS 网易 买入 87.72 117.00 33.4% 2024年05月24日 游戏 3888HK 金山软件 买入 20.65 30.00 45.3% 2024年05月22日 游戏 700HK 腾讯控股 买入 363.40 457.00 25.8% 2024年05月16日 游戏 777HK 网龙网络 买入 10.88 15.00 37.9% 2024年03月28日 游戏 3690HK 美团 买入 106.00 129.00 21.7% 2024年06月07日 本地生活 9690HK 途虎 买入 16.20 26.00 60.5% 2024年03月18日 本地生活 9699HK 顺丰同城 买入 10.06 13.50 34.2% 2024年07月12日 物流 DADAUS 达达集团 中性 1.28 1.70 32.8% 2024年07月19日 物流 2618HK 京东物流 中性 7.89 9.80 24.2% 2024年07月13日 物流 9878HK 汇通达网络 中性 21.35 30.00 40.