农商行次级债挖掘力度增强，ABS换手率创新高

农商行次级债挖掘力度增强，ABS换手率创新高 2024年7月小品种月报 研究结论 企业永续债：一级市场方面，7月永续债净融资额提升，共发行企业永续债80只，合计融资762亿元，相较上月下滑23%；但偿还规模也降至406亿元，最终实现净融入356亿元，环比大幅提升68%。行业方面，7月发行量位居前三的行业为建筑装饰、公用事业和城投。次级属性方面，7月新发的80只企业永续债中属次级债的 有33只、规模308亿元，只数、规模占比环比降至41%和40%。二级市场方面，7 城投融资：中票置换短融成为主流：固定 2024-07-29 续品种利差方面，城投债低等级、中长期限大幅收窄，产业小幅震荡。7月企业永续债成交规模提升但换手率回落，城投、公用事业和综合成交额依然位居前三。7月未 收益市场周观察央行资负表“异动”的猜想：固定收益市 2024-07-21 新增企业永续债未被赎回事件。 场周观察 月产业、城投永续债收益率延续下行趋势，产业下行幅度更大，利差低位震荡；永 固定收益|专题报告 报告发布日期2024年08月05日 齐晟qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 徐沛翔xupeixiang@orientsec.com.cn 金融永续及次级债：一级市场方面，7月银行永续债发行缩量但维持高位，共计融资989亿元，保险发行量破百亿元；次级债发行量环比大增，国有行、股份行发行活跃。二级市场方面，7月各机构利差全面收窄，中低等级银行永续债收窄幅度居前， 次级债方面券商次级债利差收窄幅度领先，其余机构收窄但幅度有分化。7月银行永续债总成交规模和换手率环比继续回升，金融次级债成交规模和换手率环比略有转弱，但保险资本补充债成交活跃度明显提升。7月新增1起银行二级资本债未赎回事件，河北宁晋农商行公告不行使“19河北宁晋农商二级”赎回选择权。 ABS：一级市场方面，7月共发行184单ABS项目，合计融资1941亿元，环比6月单数和总融资额均基本持平。基础资产方面，小额贷款ABS发行规模居首，融资租赁和个人消费贷款次之。二级市场方面，7月ABS到期收益率继续单边下行，信用利差全面收窄、长端压缩幅度较大。二级成交热度继续提升，成交规模创近一年 来新高，个人消费贷款、融资租赁ABS和CMBS成交量环比提高较多，本月房企 ABS基本不涉及大幅折价成交。 风险提示 政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误 复盘：陡峭化的收益率曲线如何形成：债市复盘系列之八 贷款拖累存款，“资金出表”延续：固定收益市场周观察 2024-07-16 2024-07-15 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1企业永续债5 1.1一级市场：净融资额提升，高票息发行数量继续减少5 1.2二级市场：中长期限弱城投永续挖掘力度增大7 2金融永续及次级债9 2.1一级市场：永续及次级债发行均较活跃，成本大致持平9 2.2二级市场：农商行利差继续强力压缩，保险换手率提升11 3ABS14 3.1一级市场：融资规模环比持平，小额贷款发行量较大14 3.2二级市场：收益率继续单边下行，换手率创一年来新高15 风险提示16 图表目录 图1：7月企业永续债发行量环比缩减，但净融资额提升5 图2：7月AAA主体永续债发行占比回升至93%5 图3：7月建筑装饰、公用事业和城投永续债新发规模领先6 图4：7月湖北、四川和广西三地城投新发永续债规模靠前6 图5：7月新发永续债中次级数量占比降至41%6 图6：7月新发永续债中次级规模占比降至40%6 图7：7月央企新发23只永续债中6只为非次级永续债6 图8：7月地方国企新发永续债中次级数量占比为27%6 图9：7月产业、城投永续债收益率延续下行趋势7 图10：7月产业、城投永续债利差低位继续压缩7 图11：7月低等级、中长期限城投永续品种利差最多收窄7bp7 图12：7月各等级、各期限产业永续品种利差±2bp窄幅震荡7 图13：7月各行业永续债信用利差水平及变动情况8 图14：7月各省份城投永续债信用利差水平及变动情况8 图15：7月企业永续债成交规模提升但换手率回落9 图16：7月中化股份、国家电投和陕煤集团成交额排名前三9 图17：企业永续债未行使赎回权历史统计9 图18：7月金融永续债发行量维持高位，合计融资989亿元10 图19：7月国有行永续债发行规模较大10 图20：7月新发金融永续债基本为AAA级，占比94%10 图21：7月金融次级债新发1658亿元，环比大增11 图22：7月国有行、股份行发行均较活跃11 图23：7月新发金融次级债AAA级占比为96%11 图24：7月AA+级银行永续债利差收窄幅度最多达12bp11 图25：7月城商行和农商行利差收窄幅度均在10bp以上11 图26：分期限看，7月银行永续债1Y利差收窄幅度最大，达5bp，中长端持平12 图27：7月AAA级中券商次级债利差最多收窄9bp12 图28：7月AA+级利差收窄幅度最大的同样是券商次级债12 图29：7月农商行二级资本债利差大幅收窄28bp12 图30：7月AAA-级5Y银行二级资本债利差走阔5bp12 图31：7月银行永续债成交量和换手率环比继续提高13 图32：7月国股大行永续债成交规模较高13 图33：7月保险次级债成交活跃度大幅提升13 图34：7月建行、中行和农行二级资本债成交规模居前13 图35：2023年以来银行次级债未行使赎回选择权统计14 图36：7月ABS发行规模环比基本持平14 图37：7月小额贷款、融资租赁和个人消费贷ABS发行领先14 图38：7月地产ABS发行明细（亿元）15 图39：7月各等级债项发行规模及成本详情15 图40：7月ABS到期收益率延续单边下行趋势15 图41：7月ABS信用利差低位继续压缩15 图42：7月ABS二级成交规模环比明显提升16 图43：7月各基础资产类型二级成交规模和笔数16 本文将重点关注7月份企业永续债（包括带有延期条款的一般企业债、公司债、中期票据、定向工具）、金融永续债、金融次级债和ABS的债券市场动态，以供投资者参考。 1企业永续债 1.1一级市场：净融资额提升，高票息发行数量继续减少 7月永续债发行缩量，但因到期规模减小，最终净融资额提升。7月发行企业永续债80只，合计 融资762亿元，相较上月下滑23%；但偿还规模也降至406亿元，最终实现净融入356亿元，环比大幅提升68%。 评级方面，7月AAA高等级主体发行规模占比回升至93%，发行成本方面，AAA和AA+的发行利率分别下行5bp、25bp至2.41%和2.40%，无AA级新发，高息资产供给持续稀缺。7月新债票息全面在3.5%及以下，3.0%~3.5%仅有2只环比减少，发行人为陕建股份，“24陕建Y2”票息最高为3.49%；低成本发债主体票息多为电力等行业央国企，融资成本最低低至2.10%，下限环比继续下行10bp。 图1：7月企业永续债发行量环比缩减，但净融资额提升图2：7月AAA主体永续债发行占比回升至93% (亿元)总发行量总偿还量 2500 2000 1500 1000 500 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05 2023/07 2023/09 2023/11 2024/01 2024/03 2024/05 2024/07 0 (亿元) 净融资额（右轴） 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 -1000 -1200 (亿元)AAAAA+AA 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05 2023/07 2023/09 2023/11 2024/01 2024/03 2024/05 2024/07 0 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 行业方面，7月发行量位居前三的行业为建筑装饰、公用事业和城投。城投永续共有10省新发，合计融资109亿元，湖北、四川和广西融资规模均在20亿元级别，截至7月末江苏城投存续规模 达1231亿元居首，山东位居第二，四川、湖北分别以1010亿元和659亿元次之；建筑装饰行业融资174亿元，环比增长34%，央企和地方国企发行均较活跃；公用事业行业融资额环比缩减25%，为121亿元，融资成本继续处于低位；其余行业均在百亿元以下。 图3：7月建筑装饰、公用事业和城投永续债新发规模领先图4：7月湖北、四川和广西三地城投新发永续债规模靠前 (亿元)发行规模发行只数 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 (只)16 14 12 10 8 6 4 2 0 (亿元)发行规模发行只数 25 20 15 10 5 0 湖北四川广西福建广东湖南山东江苏江西海南 (只) 6 4 2 0 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 从企业永续债的次级属性来看，7月新发的80只企业永续债中属次级债的有33只、规模308亿元，只数、规模占比环比降至41%和40%。分企业性质来看，7月央企永续债新发23只永续债中6只为非次级永续债；地方国企新发次级、非次级分别为15只和40只，次级占比降至27%。 图5：7月新发永续债中次级数量占比降至41%图6：7月新发永续债中次级规模占比降至40% (只)非次级永续债发行数量次级永续债发行数量次级永续数量占比（右轴） 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 0 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% (亿元)非次级永续债发行规模次级永续债发行规模次级永续规模占比（右轴） 1200 1000 800 600 400 200 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 0 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 图7：7月央企新发23只永续债中6只为非次级永续债图8：7月地方国企新发永续债中次级数量占比为27% (只)非次级永续债发行数量次级永续债发行数量(只)非次级永续债发行数量次级永续债发行数量 8090 7080 6070 5060 4050 40 30 30 2020 1010 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022