金融次级债发行创新高，换手率全面下滑

金融次级债发行创新高，换手率全面下滑 10月小品种月报 研究结论 企业永续债：一级市场方面，10月发行热度大致持平，新发企业永续债95只、合计融资1016亿元，环比缩减6%，偿还规模增加11%，最终融入融出基本平衡。10月发行量位居前三的行业依旧为公用事业、建筑装饰和城投，各行业环比有升有 三季度信用债市场回顾与展望 2023-10-11 交易规模缩减、换手率同步回落，公用事业行业成交额环比最多下滑36%，中化股份以微弱优势超于大唐集团居于首位。10月未新增企业永续债未被赎回事件。 永续债净融资回落，信用利差全面走阔：9月小品种月报 2023-10-08 降，新债发行成本持平。从次级属性看，10月新发永续债次级只数占比、规模有所提升。二级市场方面，10月企业永续债收益率继续震荡上行，月末稍有回落，相比于9月末短久期收益率提升幅度偏大，信用利差“V”型波动、最终变化幅度较小。 固定收益|专题报告 报告发布日期2023年11月02日 齐晟qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 徐沛翔xupeixiang@orientsec.com.cn 金融永续及次级债：一级市场永续债方面，10月新发7只金融永续债，合计融资520亿元，邮储银行和徽商银行贡献主要融资规模，同期无到期；次级债方面，10月一级发行规模创近两年新高，合计发行2090亿元，其中银行二级资本债中行、建行和农行共融入1900亿元，最终净融入904亿元。二级市场方面，各类机构利差 窄幅波动，利差走势稍有分化。成交方面，银行二永债总成交规模和换手率环比同样下滑。10月依然未新增金融次级债未被赎回事件，相比之前节奏放缓，但并不意味着风险有所收敛，仍应继续紧密关注弱城农商行资本充足率等指标变化。 ABS：一级市场方面，10月共发行78单ABS项目，发行规模回降至1084亿元。个人汽车贷款、融资租赁和应收账款ABS发行规模领先，城投关联ABS合计融资约50亿元。二级市场方面，10月3年期ABS到期收益率小幅下行而1年期和5年期均上行，信用利差走势分化。二级成交规模回落幅度同样较大，有限合伙份额 ABS成交规模保持领先，折价成交幅度较大的主体主要涉及金地、阳光城、华宇和雅居乐等。 信用债周度跟踪：10月23日至10月29日信用债一级发行3078亿元，较上周减少近123亿元，发行热度略有下降；而总偿还量持续大幅升至3395亿元，最终净融出317亿元，新债票息全面上行且低等级上行较多。收益率方面仅3年期下行2~3bp，其余各等级、各期限收益率均上行2~4bp不等，无风险利率曲线整体下 移，最终各等级、各期限信用利差走阔中枢约7bp。各等级期限利差基本收窄，3Y-1Y期限利差大幅收窄4~5bp；等级利差小幅波动，AA-AAA等级1年期利差持平， 3年期收窄1bp，而5年期走阔3bp。城投债信用利差方面，中低估值区域利差小幅走阔5bp左右，弱资质区域则以收窄为主，幅度控制在5bp以内，吉林、云南信用利差中位数收窄较多；产业债信用利差方面，上周各行业利差全面走阔5bp左右，房地产平均利差最多走阔12bp。二级成交方面，交易热度小幅回落，房企高折价成交债券数量环比大幅下降，但处于历史高位，利差走阔幅度居前的为旭辉、碧桂园和金地。 风险提示 政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误 企业永续供给创新高，信用利差普遍收 2023-09-05 窄：8月小品种月报永续供给充沛，二永债收益率快速上行：7 2023-08-02 月小品种月报 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1小品种月报：金融次级债发行创新高，换手率全面下滑5 1.1企业永续债5 1.1.1一级市场：融资规模、成本环比大致持平，次级属性占比提升5 1.1.2二级市场：收益率震荡上行，城投利差收窄多于产业，换手率回落7 1.2金融永续及次级债9 1.2.1一级市场：融资热度总体提升，次级债单月融资规模创两年来新高9 1.2.2二级市场：各类机构利差窄幅波动，成交规模和换手率同样下滑11 1.3ABS14 1.3.1一级市场：发行大幅缩量，高等级中长期限融资成本明显下降14 1.3.2二级市场：信用利差走势分化，交易规模大幅缩减15 2信用债回顾：一级发行稍有回落，信用利差总体走阔17 2.1负面信息监测17 2.2一级发行：一级发行规模略有下降，融资成本小幅上升17 2.3二级成交：信用利差被动走阔，房企高折价成交仍偏多18 风险提示22 图表目录 图1：10月企业永续债发行规模小幅回落，融入融出基本平衡5 图2：10月AAA主体永续债发行占比升至90%5 图3：10月公用事业、建筑装饰和城投行业永续债新发较多6 图4：10月江苏、浙江和山东三省城投永续债新发较多6 图5：10月次级永续债发行数量占比继续升至71%6 图6：10月次级永续债发行规模占比继续升至73%6 图7：10月央企次级永续债发行占比小幅降至84%6 图8：10月地方国企永续债发行次级占比明显升至57%6 图9：10月产业和城投永续债收益率震荡上行7 图10：10月各等级产业、城投永续债信用利差呈“V”型7 图11：10月各等级各期限城投永续品种利差窄幅波动7 图12：10月各等级各期限产业永续品种利差窄幅波动7 图13：10月各行业永续债信用利差水平及变动情况8 图14：10月各省份城投永续债信用利差水平及变动情况8 图15：10月企业永续债成交额缩减、换手率回落9 图16：10月中化股份、大唐集团和国家电投成交额排名前三9 图17：企业永续债未行使赎回权历史统计9 图18：10月银行永续债发行热度回升10 图19：10月邮储银行发行永续债融资300亿元贡献主要额度10 图20：10月新发金融永续债债项评级主要为AAA级10 图21：10月银行二级资本债新发大幅增长至1910亿元10 图22：10月国有行贡献银行二级资本债融资主要额度10 图23：10月新发金融次级债AAA级占比继续增加至96%11 图24：10月仅AA+级银行永续债利差走阔2bp，其余持平11 图25：10月各类银行利差窄幅波动±3bp以内11 图26：分期限看，10月AAA-级银行永续债利差短久期收窄而中长久期走阔11 图27：10月AAA级银行、保险次级债利差最多走阔7bp12 图28：10月AA+级保险次级债利差走阔4bp，银行券商收窄12 图29：10月国有行和股份行二级资本债利差均走阔约7bp12 图30：10月AAA-级5年期银行二级资本债利差大幅走阔17bp12 图31：10月银行永续债成交量和换手率环比回落13 图32：10月国股大行永续债成交规模较高13 图33：10月银行二级资本债成交规模和换手率同样回落13 图34：10月中行、工行和建行二级资本债成交规模居前13 图35：2022年以来金融次级债未行使赎回选择权统计14 图36：10月ABS发行规模显著回落15 图37：10月个人汽车贷款、融资租赁和应收账款ABS发行规模领先15 图38：10月地产ABS发行明细（亿元）15 图39：10月各等级债项发行规模及成本详情15 图40：10月ABS到期收益率除3年期外总体上行16 图41：10月3年期ABS信用利差全面收窄16 图42：10月ABS二级成交规模环比明显回落16 图43：10月各基础资产类型二级成交规模和笔数16 图44：债券违约与逾期17 图45：主体评级或展望下调17 图46：债项评级调低的债券17 图47：海外评级或展望下调17 图48：重大负面事件17 图49：信用债一级发行规模略微下降，偿还规模大幅提升18 图50：新债票息全面上行，AA/AA-级上行幅度较大18 图51：取消或推迟发行债券列表18 图52：上周仅3年期各等级信用债收益率下行19 图53：各等级、各期限信用利差走阔中枢约7bp19 图54：各等级期限利差总体收窄，幅度在1~5bp不等19 图55：各期限等级利差变动方向分化，但幅度较小19 图56：各省城投信用利差水平及变动情况20 图57：各行业信用利差水平及变动情况20 图58：周换手率前十的债券列表21 图59：成交价差超过20%债券21 图60：城投和产业利差变化前五大主体（bp）21 1小品种月报：金融次级债发行创新高，换手率全面下滑 本文将重点关注10月份企业永续债（包括带有延期条款的一般企业债、公司债、中期票据、定向工具）、金融永续债、金融次级债和ABS的债券市场动态，以供投资者参考。 1.1企业永续债 1.1.1一级市场：融资规模、成本环比大致持平，次级属性占比提升 10月信用债发行热度大致持平，全月新发企业永续债95只，合计融资1016亿元，环比、同比分别缩减6%和1%；而偿还规模环比上升11%至1013亿元，融入融出基本平衡。 评级方面，10月AAA高等级主体发行规模占比回升至90%，发行成本方面，AAA和AA+的发行利率分别为3.56%和4.06%，环比分别下行1bp和3bp，AA-发行利率最多也仅下行4bp至4.01%，新债票息水平总体持平。10月高票息发行数量减少，新债票息在5%及以上仅有2只、在4%~5%之间则有14只，高成本发行人均为地方国企但行业较为分散，其中连云港港口集团3+N私募债融资成本最高达5.50%，山西建投次之为5.38%，另有乌鲁木齐交旅投资集团等3家城投融资成本高于4%，其余均为产业主体；低成本发债主体票息亦均在3%以上，3.5%及以下新债有47只，多为公用事业央企，其中大唐集团2+N中票利率最低为3.06%。 图1：10月企业永续债发行规模小幅回落，融入融出基本平衡图2：10月AAA主体永续债发行占比升至90% (亿元)总发行量总偿还量 2500 2000 1500 1000 500 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05 2023/07 2023/09 0 (亿元) 净融资额（右轴） 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 -1000 -1200 (亿元)AAAAA+AA 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05 2023/07 2023/09 0 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 行业方面，10月发行量位居前三的行业依旧为公用事业、建筑装饰和城投，各行业有升有降。公用事业板块央国企新发共计311亿元，环比增加12%，票息均在4%以内，大唐山东票面利率最高为3.95%，行业整体融资成本依然较低；建筑装饰板块共融资232亿元，环比小幅增长6%，部分主体融资成本较高，除前文提及的山西建投外福建建工、中交天津航道局和中铝国际工程票息也都高于4%；综合行业融资规模大幅下滑28%，仅5家主体合计新发63亿元；采掘行业发行量缩减21%至65亿元，晋能系发行活跃，开滦集团融资成本最高4.80%；钢铁行业融资环比回落23%，山钢、河钢和攀钢融资50亿元，融资成本相对较高；城投永续债有10省新发、共融资 187亿元，其中江苏最多发行56亿元，浙江30亿元、山东25亿元次之，发行成本基本控制在 4%以内；截至10月末山东存续城投永续债以1124亿元依旧居首，江苏存续规模也保持千