低空60标的巡礼之中信海直：运营层核心标的，三重受益逻辑待潜力释放

低空60标的巡礼之中信海直：运营层核心标的，三重受益逻辑待潜力释放。 中信海直是我国通用航空市场运营端龙头企业，民用直升机机队规模亚洲领先。1）公司民用直升机机队规模亚洲领先（87架先进型号直升机，占行业在4.6%左右）。公司运营直升机机场4个：深圳南头、天津塘沽、湛江坡头、海南东方。2）与可比公司南航通航比相比，中信海直龙头地位凸显。 传统业务：海上石油服务是当前最主要业务构成，中海油是公司第一大客户。 2023年，公司对中海油销售收入达到13.33亿元，同比增长9.3%，约占年度销售总额的68%，2022年公司对中海油收入是南航通航的2.5倍左右。 未来低空潜力：持续看好公司三重受益逻辑。开拓C端消费市场，包括低空游览、短途运输等；作为运营端最具实力和经验的公司，我们预计公司或有望参与新型低空运营网络标准的建设；大国央企*战略新兴：产业链延伸潜在机遇。我们分别来看公司推进进度。 1）中信海直推出低空短途运输常态化运营，C端市场开拓迈出坚实第一步。 4月30日，中信海直正式开通大湾区低空短途运输航线（深圳南头-珠海九洲），并上线购票小程序，我们查阅发现：包括“空中游览”、“城际航线”、“私人订制”三大产品。其中，“城际航线”产品中已上线的项目为【深圳南头-珠海九洲】，每天下午5点-5点20，时长20分钟，推广票价：999元。我们认为：以“时刻表”形式向公众售票，意味着进入常态化运营，可以视为公司向C端市场开拓迈出坚实第一步。特别的，航空运输是典型具备规模效应的行业，在进入常态化运营并逐步激活需求后，单位运营成本的降低或推动公司提供更高性价比服务，从而进一步激活C端市场。 2）吉利沃飞长空与中信海直签署战略合作，将围绕低空出行、空中旅游、应急救援等业务进行密切合作，共同推动eVTOL商业化进程，打造低空经济运营样板。我们认为：与沃飞长空的战略合作，恰恰证明中信海直作为国内首屈一指的低空运营端唯一上市公司，纯正且稀缺，在网络标准建设中预计会发挥自身的独特作用。 公司财务数据：1）收入稳中有升，利润相对稳定。近十年来，公司在国际油价显著低位运行的2016-17年归母净利低于1亿（因油价低位，海上石油飞行业务受到影响），其他年份相对平稳，平均约2亿水平，2023年，公司实现归母净利润2.4亿元，同比增长23%。公司2014-23年单机收入平均为2065万元，单机净利平均为249万元。2）盈利水平：近5年毛利率均维持20%以上，2023年毛利率21.2%；净利率基本维持10%以上水平，2023年12.1%；ROE近5年均维持4%以上，2023年4.8%。资产负债率：近6年逐年下降，从2017年末的45.5%已经降至23年末的17%。 产业跟踪：深圳市低空经济高质量发展大会召开，宁德投资峰飞航空。特别的，深圳发布的方案，我们认为将时间点提至2025年，明显超市场预期。 华创交运|低空60指数表现：本周大幅上涨10.5%，全年上涨3.7%。 投资建议：我们持续看好低空经济重大产业趋势及主线投资机遇，建议从产业链和区域两条线索寻找投资机会。1）产业链投资：结合当前产业发展趋势，我们认为低空商业化运营进度或超出市场预期，因此建议重点关注主机厂、运营层稀缺标的以及基础设施与配套保障环节的核心标的。我们建议关注低空飞行器主机厂商：万丰奥威、亿航智能（华创电新团队覆盖）；我们深度推荐运营层稀缺标的：中信海直：持续看好通航龙头在低空经济浪潮下的三重受益逻辑与发展潜力。我们建议重点关注方向：基础设施与配套保障（新晨科技、地铁设计、中国通号、莱斯信息）。2）区域线索投资：因地制宜发展，示范特色先行。我们建议重点关注粤、皖、苏、川（渝）等省市的企业，或在本轮低空经济浪潮中拔得头筹，显现示范效果。 风险提示：政策推进不及预期，飞行器安全风险。 一、低空60标的巡礼之中信海直：运营层核心标的，三重受益逻辑待潜力释放 我们推出华创交运|低空60标的巡礼：第一家我们选择今年低空板块涨幅第一的万丰奥威，第二期我们选择在美股上市的亿航智能，为目前我国唯一上市的eVTOL主机厂，本期我们选择中信海直，为我国唯一有丰富低空飞行经验的公司。 （一）中信海直是我国通用航空市场运营端龙头企业，民用直升机机队规模亚洲领先 1、公司民用直升机机队规模亚洲领先 公司1983年成立，深耕通用航空市场已有40年时间，实际控制人为中信集团。 公司2023年报中披露：公司运营亚洲最大的民用直升机队，拥有87架先进型号直升机，以及在四川、河南安阳、海南等地部署无人机共11架。直升机机队规模占行业在4.6%左右。（2023年我国在册通用航空器3303架，其中教学训练用1398架，非教练用1905架，我们以非教练用机队为基数，但其中还包括小型通用航空器，规模占比仅作参考）。 公司官网数据显示，公司主力机型均系当今世界最新机型，包括： 空客直升机公司旗下（原欧直）超美洲豹系的EC225型、AS332L1型，海豚系的EC155 B/B1型、SA365N型；美国西科斯基S92A型、意大利莱昂纳多公司生产的AW139、俄罗斯直升机生产的KA32等型号直升机。 截止2023年末，公司拥有202名飞行员。 图表1中信海直部分主力机型参数 图表2中信海直机队规模及占行业比重（非教学训练机队）（架，%） 公司运营直升机机场4个：深圳南头、天津塘沽、湛江坡头、海南东方。 分区域看，2023年，公司深圳、北京、湛江、浙江、天津地区收入分别占比总营业收入的45%、16%、14%、11%、8%。 图表3中信海直分区域营收占比（%） 2、与可比公司相比，中信海直龙头地位凸显 中信海直是目前A股唯一上市的通用航空运营企业，通航运营企业南航通航已提交招股说明书。 我们将中信海直与南航通航做比较（因南航通航数据披露至23H1，我们以同口径进行比较）。 1）规模：中信海直明显大于南航通航。 机队：截止23年6月底，中信海直、南航通航运营机队总数分别为89、34架。 飞行员：截止22年末，中信海直、南航通航飞行员分别为209名及129名。 飞行小时： 2021年，中信海直飞行小时约为3.77万小时， 2022年，南航通航飞行小时约为1.57万小时。 收入：22年，中信海直实现营业收入17.98亿元，南航通航实现营业收入6.25亿元。 归母净利润：2022年，中信海直实现归母净利润1.94亿元，南航通航实现归母净利润0.89亿元。 2）客户集中度及区域分布：中信海直相对均衡。 中海油均为第一大客户，南航通航相对更为集中。 2022年，中信海直对中海油销售收入为12.19亿元，占比营业收入的67.81%； 南航通航对中海油销售收入为4.88亿元，占比营业收入的78.17%。 区域分布：海直相对均衡，南航通航更集中在广东地区。 2022年，中信海直主要业务地区集中在广东（深圳、湛江）、北京、浙江等地，分别实现10.42（其中深圳、湛江分别8.06、2.36亿元）、3.18、1.93亿元，分别占比总营收的57.9%（其中深圳、湛江分别占比44.8%、13.1%）、17.7%、10.7%； 2022年，南航通航主要业务地区集中在广东、海南两地，分别实现4.4、0.8亿元，分别占比总营收的71.2%、13.1%。 3）管理效率：中信海直销售费用率、管理费用率更低。 2022年，中信海直销售费用率为0.57%，南航通航销售费用率为0.68%； 中信海直管理费用率为6.45%，南航通航管理费用率为10.50%。 图表4中信海直与南航通航主要财务与经营数据对比 （二）传统业务：海上石油服务是当前最主要业务构成，中海油是公司第一大客户 根据公司2023年报介绍，公司主营业务包括：海上石油、应急救援、陆上通航、引航风电及通航维修等。 其中海上石油是公司主要收入来源和核心业务。该业务主要为客户提供海上油气平台人员接送服务，收入包括月固定服务费收入和按服务小时计费收入。 2023年，公司对中海油销售收入达到13.33亿元，同比增长9.3%，约占比年度销售总额的68%。公司市场份额多年蝉联行业榜首，并持续扩大直升机海上石油服务的优势，已完成与中海油总部的三年战略合作协议续签，持续巩固双方的战略合作关系。 中海油是公司第一大客户。 根据南航通航招股书披露：目前我国海上石油开采主要集中于中国海洋石油集团有限公司及其下属公司，而由于海上天气情况复杂，经常会出现恶劣极端天气情况，因此对于飞行员、直升机、安全管理都有非常高的要求，只有少数通用航空企业才能进行此类业务，中海油主要采购中信海直、南航通航、中国通航三家通航公司提供的海上油气平台飞行服务。 2020-23年，中信海直对中海油销售收入分别10.4、11.0、12.2及13.3亿，占收入比重约7成；南航通航在2020-22年对中海油销售收入分别为4.1、4.4及4.9亿元，占收入比重约8成。中信海直相关收入是南航通航的2.5倍左右。 图表5中信海直与南航通航对中海油销售收入及占例（亿元，%） （三）未来低空潜力：持续看好公司三重受益逻辑 我们在1月24号发布公司近十年来首篇深度报告，随着研究的开展，我们提出公司三重受益逻辑与发展潜力： 1）开拓C端消费市场，包括低空游览、短途运输等； 2）作为运营端最具实力和经验的公司，我们预计公司或有望参与新型低空运营网络标准的建设； 3）大国央企*战略新兴：产业链延伸潜在机遇。 1、中信海直推出低空短途运输常态化运营，C端市场开拓迈出坚实第一步 2024年4月30日，中信海直正式开通大湾区低空短途运输航线（深圳南头-珠海九洲），并上线购票小程序，我们查阅发现：包括“空中游览”、“城际航线”、“私人订制”三大产品。 其中，“空中游览”产品中已上线的项目为【深圳湾之行】。 每天6班，5人成团，推广票价798元/人。 时刻表：每天6班飞行，10点、10：15、10：30、15点、15：15、15:30 线路：深圳直升机场-腾讯大厦-深圳大学-后海科技园-深圳湾大桥-人才公园-沙河高尔夫-深圳直升机场。 图表6中信海直空中游览产品 图表7中信海直空中游览-深圳湾之行介绍 “城际航线”产品中已上线的项目为大湾区低空短途运输航线【深圳南头-珠海九洲】。 时刻表：每天下午5点-5点20，由深圳-珠海，5点35分-5点55分返程（珠海-深圳），时长：20分钟； 推广票价：999元 执飞：由H135直升机执飞，2飞行员+5乘客 即将上线的包括深圳-珠海东澳、深圳-香港中环、深圳-澳门氹仔等。 图表8中信海直城际航线 图表9中信海直城际航线：深圳-珠海 图表10中信海直执飞机型 图表11中信海直城际航线：即将上线港澳业务 我们认为：公司以“时刻表”形式向公众售票，意味着推出常态化运营的低空游览及低空短途运输航线，可以视为公司向C端市场开拓迈出坚实第一步。 公司在2023年报中首提“打造特色C端消费品牌”。在深度报告中，我们总结美国通航市场的启示之一即航空消费市场是主力。2018年美国通用航空主要应用用途：从飞机数量看，68%用于个人休闲、13%用于商务、8%用于教学训练，3%用于空中租车（Air-Taxi），这四项占比达到了91%。从飞行小时数看，这四项占比达到了80%。 图表12美国通用飞机用途（按数量计） 图表13美国通用飞机用途（按飞行小时计） 未来随着空域改革的深化、简政放权激活经营效率、规模效应推动成本下降，更高性价比服务有望进一步激活低空消费市场。 特别的，航空运输是典型具备规模效应的行业，因飞机资产的折旧占比较高，机场机务人员固定薪资及必要的维保等均会随着飞机资产利用率（飞行小时数）的提升而降低单位成本，因此在进入常态化运营并逐步激活需求后，单位运营成本的降低或推动公司提供更高性价比服务，从而进一步激活C端市场。 注：深圳对运营端企业推出了补贴政策，有望共同助力降低运营成本。 2、与沃飞长空签署战