全球流动性风向标系列（十三）：7月美联储FOMC会议点评：美联储政策立场的再平衡

交银国际研究宏观策略 全球宏观 全球流动性风向标系列（十三） 美联储政策立场的再平衡—7月美联储FOMC会议点评 2024年8月2日 2024年8月1日，美联储FOMC会议上将基准利率维持在5.25-5.50%区间不变，连续第七次暂停加息，符合市场及我们的预期。本次利率声明出现明显变化，对于通胀的表述更为中性，反映5、6两月连续低于预期的通胀数据增强了美联储对于去通胀进展的信心。更重要的是，利率声明在此次加息周期近两年多的时间以来，首次强调其双重使命，而非仅关注通胀上行风险，反映了其政策立场更为中性—在通胀风险较高的时期，使用限制性的利率，而在通胀、就业双重风险更为平衡的时期，利率也应转向中性。 鲍威尔在新闻发布会上虽表示9月有可能将降息，但要取决于整体数据，因而9月降息并非基准情形，市场可能仍显乐观。后续我们仍需要密切关注7、8月美国通胀、就业数据，等待进一步明确的降息指引，8月22日杰克逊霍尔全球 央行年会将是下一个重要观察节点，届时鲍威尔有望给出更明确的利率信号。同时，近日中东地缘局势再度升温，叠加“大选+降息”双重不确定性的影响下，短期市场波动率可能会大幅上升，主要资产可能仍将以震荡为主。 蔡瑞,CFA Carl.Cai@bocomgroup.com (852)37661808 李少金 Evan.Li@bocomgroup.com (852)37661849 七月利率声明为降息做好铺垫 对于通胀的描述更为缓和 7月利率声明对通胀“进展”和“程度”的措辞均进一步软化，反映了近两个月来的去通胀进展。7月FOMC利率声明中对通胀进展的表述由 （“modestfurtherprogress”）转变为（“somefurtherprogress”），而对于通胀程度的描述也由“remainelevated”转变为“somewhatelevated”，这反映美联储对于去通胀进展在近两次会议上信心提升。 近两年来首次以更平等的方式对待其“双重使命”，而不再仅偏向通胀 7月利率声明一大重要转变在于委员会在近两年来首次强调了其双重使命(“Thecommitteeisattentivetobothsidesofitsdualmandate。”)，以取代此前声明中“高度关注”通胀风险（highlyattentivetoinflationrisks）的措辞，反映美联储当前政策立场更为中性。 我们认为利率声明的表述可能正为降息进行铺垫。1）利率声明中反映了美联储对于去通胀进展的信心正在不断积累，这也是此前美联储主席鲍威尔不断强调的降息的条件—直到委员会有足够信心看到通胀向目标回落便会降息。此前颠簸的去通胀进展使得美联储提高了重获信心的门槛，意味着5、6两月低于预期的通胀数据可能还不够，仍需要更长的数据窗口 （连续3个月以上）。2）利率声明近两年来首次强调了其通胀、就业的双重使命，一定程度弱化了通胀对于降息的硬约束，而就业数据的相对重要性上升，意味着降息的门槛有所降低—即转弱的就业市场也将构成降息的必要条件，即使通胀离目标尚有距离。 交银国际研究 全球流动性风向标系列 美联储政策立场的再平衡2024-08-01 —7月美联储FOMC会议点评 谨慎应对，降息还需等待 降息概率进一步下降，但风险资产仍有机会—5月美联储FOMC会议点评 2024-05-03 上调通胀、增长预测，维持降息立场—3月美联储FOMC会议点评 2024-03-21 紧缩转中性，但不急于降 2024-02-01 息—1月FOMC加息或已完成，但降息判 2023-12-15 断仍需审慎—12月FOMC加息是暂停还是终结？— 2023-11-02 11月FOMC更高vs更久—9月FOMC 2023-09-21 更高但未必更久，美债收 2023-07-27 益率曲线修复可期—7月FOMC —6月美联储FOMC会议点评 2024-06-13 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:美国通胀连续两月降幅低于预期图表2:美联储青睐的超级核心通胀环比转负 美国CPI同比美国核心CPI同比 % 美国超级核心CPI同比,左轴美国超级核心CPI环比,右轴 同比4.7%环比-0.05% %% 资料来源:Macrobond,交银国际资料来源:Macrobond,交银国际 图表3:美国非农新增就业放缓图表4:美国失业率升至4.0%上方 非农新增非农新增（3个月移动平均） 万人 失业率,左轴初请失业金人数,右轴 %人,百万 资料来源:Macrobond,交银国际资料来源:Macrobond,交银国际 9月降息可能将摆上台面，但仍要取决于数据 如数据无意外上行，降息可能将在9月实现 针对市场最为关心的9月是否将降息，鲍威尔表示委员会倾向于认为经济紧张已经到了可以适当降低利率的程度，最快是可以在9月启动降息。（“Thebroadsenseofthecommitteeisthattheeconomyismovingclosertothepointatwhichitwillbeappropriatetoreduceourpolicyrate…AreductioninthepolicyratecouldbeonthetableassoonasthenextmeetinginSeptember.”），但前提条件是届时整体数据令美联储满意（“thetotalityofthedata”）。9月FOMC会议前，美联储可以参考7、8两月的通胀和就业数据，如无意外，9月有望启动降息。 劳动力市场数据同样关键 呼应利率声明的调整，美联储如今将就业数据摆在了与通胀同样重要的地位，同时鲍威尔在新闻发布会上也表示不愿意再看到劳动力市场进一步降温（Iwouldnotliketoseematerialfurthercoolinginthelabormarket）。由此可见，劳动力市场数据将是9月能否启动降息的一项关键数据。需要强调的是，当前就业市场虽然进一步放缓，体现在非农新增就业的回落和失业率上升到4.0%以上，但综合就业市场来看仍相对健康，这可能也将一定程度限制美联储的后续降息空间。 强调政治立场中立，避免受到选举影响 由于市场预期降息的时间点在9、11月，不可避免的将与美国大选的时点有所重合。面对媒体的提问，鲍威尔直言美联储的利率决定将仅取决于经济数据，而非有任何政治考量（Weneveruseourtoolstosupportoropposeapoliticalparty,apoliticianoranypoliticaloutcome．Anythingthatwedobefore,duringoraftertheelectionwillbebasedonthedata,theoutlookandthebalanceofrisks,andnotonanythingelse）。尽管如此，我们在《特朗普交易+降息交易交织下的双重博弈》报告中提出9月距离11月大选不过两月，亦是两党竞选最为激烈的时刻，美联储在降息时点的具体考量上，仍或多或少面临来自美国大选的扰动。 当前市场降息预期已开始抢跑 市场将9月视为基准情形，年底前共降息3次 7月会议开始前，市场预期9月降息概率接近90%，而FOMC会议过后，9月降息预期变化不大，意味着市场将9月降息视为基准情形。但从美联储的政策立 场来看，当前仍较为中性，即9月能否降息仍取决于未来两月数据，而非市场乐见的基准情形。 图表5:2024年7月会议后，市场对于年内降息路径的预期较前两次会议明显下移 % 资料来源:Macrobond,交银国际 市场预期未来12个月美联储将7次降息，即每次会议均将降息至少一次 当前利率期货市场银行的降息预期反映市场预期未来12个月美联储将降息150bps，即7次降息，意味着在2025年8月前的七次会议上，每次美联储都会降息一次。我们在此前的报告中曾强调，基于美国经济仍有韧性，衰退概率不大，而通胀上行风险依然存在，此次降息周期大概率会是一个非典型性降息周期，即在采取预防式降息后，可能会继续采取数据路径依赖的降息方式，即“边走边看”，而非每次会议都会降息，相比未来12个月降息150bps的市场隐含预期，我们对后续的降息空间相对审慎。 图表6:市场当前预期未来12个月将有150bps，近七次降息 美债10年期收益率,左轴市场对未来12个月利率变动预期,右轴 %bps 资料来源:Macrobond,交银国际 后市观察：关注8月22号杰克逊霍尔全球央行年会 本次会议后，下一个重要的利率政策路径节点便是8月22日将举行的杰克逊霍尔全球央行大会，距离当前不过三周左右的时间，且能获得7月的通胀、就业数据，预计鲍威尔可能将给出进一步明确的政策信号。同时，当前近期美国大选选情激荡，在美国现任总统拜登退选后，现任副总统哈里斯大概率成为民主党最终候选人，其近期民调上升并反超特朗普，美国大选走向不确定性仍存。 加之，美国近期降息预期升温，而美联储在本次会议上并未给出明确的降息时间表。当前市场定价9月开始降息，但共和党总统候选人特朗普在近期的采访 中明确呼吁美联储不要在9月降息，以防提高民主党候人支持率，叠加9月FOMC会议前仍有两月通胀、就业数据需要观察，也为降息路径增加了些许不确定性因素。同时，中东地缘局势再度升温，叠加“大选+降息”双重不确定性的影响下，短期市场波动率可能会大幅上升，全球主要资产可能仍将以偏震荡为主。 图表7:截至8月1日，美国大选实时民调最新结果显示哈里斯支持率反超特朗普 特朗普哈里斯拜登 美国总统候选人首次辩论 特朗普遇袭 52.0% 拜登退选 49.0% 1.0% % 资料来源:Macrobond,交银国际 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼 评级定义 分析员个股评级定义: 分析员行业评级定义： 买入：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。 领先：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数具吸引力。 中性：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。沽出：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业 同步：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现与大盘标竿指数一致。 无评级：对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较，分析员并无确信观点。 落后：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数不具吸引力。香港市场的标竿指数为恒生综合指数，A股市场的标竿指数为MSCI中国A股指数，美国上市中概股的标竿指数为标普美国中概股50（美元）指数 总机:(852)37661899传真:(852)21074662 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与 发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本研究报告之作者进一步确认﹕i)他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置/买卖该等证券;ii)他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员;iii)他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益，除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份 ，一位分析师持有英伟达之股份。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能 投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公