令牌化 ： 一种数字资产似曾相识

金融服务实践 令牌化: 数字资产似曾相识 六年前，令牌化的采用已经准备好取得成功， 但进展是有限的。新的兴趣可能会让人感觉像是似曾相识，但更强劲的商业基本面和结构变化表明，这次的道路可能会有所不同。 本文是AnutoshBanerjee，IanDeBode，MatthieudeVergnes，MattHigginson和JulianSevillano的共同努力，包括麦肯锡公司和投资银行团队的投入。 2023年8月 过去12个月即使按照动荡的行业标准，数字资产和Web3播放器也非常动荡。多次破产，高调的欺诈案件以及监管执法行动都对该行业的主流热情产生了影响。 然而，金融服务，零售，音乐，游戏和媒体等行业的公司仍在继续寻求Web3的机会，例如代币化忠诚度计划。在金融服务领域，重点正在转移到“区块链，而不是加密货币”叙事的重新出现。银行、资产管理公司和其他机构对“令牌化”的技术潜力很感兴趣，“令牌化”是在区块链(通常是私有的)上发行传统资产的数字表示的过程，有时也被称为分布式分类账。一些大型机构的领导人公开表达了对代币化改造资本市场的潜力的兴趣。1分析师预测，可能会发行4万亿美元至5万亿美元的代币化数字证券到2030年。2当然，尽管这些数字只是预测，但大规模生产中的示例正在出现。例如，总部位于美国的Broadridge，一家金融科技基础设施公司，现在促进了 其分布式账本回购(DLR)平台每月价值超过1万亿美元的代币化回购协议。 这些声明和项目给了许多数字资产老手一种截然不同的似曾相识的感觉。第一次标记化发生在2017年，批评者指出了自那时以来它获得的有限牵引力。现在的问题是，这次会有所不同吗？ Thisarticleattemptstoprovideacarefulandbalancedlookatsomeoftheassumedbenefitsandperennialchallengesoftokenizationacrossassetclasses.Fromthis,weconcludedthat 挑战依然存在，但在某些资产类别中，不断增长的机构兴趣和更强大的业务基础为这次带来了不同结果的潜力 ，特别是对于遵循结构良好的方法的参与者。 令牌化的潜在好处 令牌化是指在代表资产的区块链上创建令牌的过程。这些令牌可以是传统有形资产的表示（例如房地产，农业 在金融服务领域，重点正在转移到 一个“区块链，而不是加密”的叙述。 1正如BNYMellon首席执行官在“重置加密机会的时间”中所引用的那样，金融时报，2022年12月2日;高盛首席执行官在“区块链不仅仅是加密”，《华尔街日报》，2022年12月6日;以及贝莱德首席执行官在“市场的下一代将是代币化”中，纽约时报，2022年Dealbook峰会，2022年11月30日。 2“金钱，代币和游戏：区块链的下一个十亿用户和数万亿价值”，花旗集团，2023年3月30日。 2令牌化：一种数字资产似曾相识 或采矿商品，模拟艺术品），金融资产（股票，债券）或数字艺术和其他知识产权等非有形资产。无论这些资产在其他记录系统中具有并行表示（例如，在中央证券存放处中的“链外”）还是在链上模型中原生，标记化通常涉及四个基本步骤（参见侧栏“标记化过程”）。 令牌化为资产持有者和做市商提供了区块链技术的潜在好处。从广义上讲，这些包括24/7操作和数据可用性，以及 所谓的原子（即瞬时）结算。此外，令牌化提供可编程性-即在令牌中嵌入代码的能力，以及令牌参与智能合约的能力-实现更高的自动化程度。 Morespecific,whentokenizationisconductedatscale,beyondproofofconcept,itsbenefitswilldifferentbyassetclassbutcouldincludesomecombinationofthefollowing(Exhibit1): —提高资本效率。令牌化可以在某些资本市场用例中提供有意义的资本效率。例如，与当前的T+2结算相比，三方回购协议或货币市场基金赎回可以在几分钟内发生。较短的结算时间产生大量节省 inhigh-interest-rateenvironmentssuchasthecurrentcycle.Forinvestors,thesesavingsmaybethegreatestnear-termimpactfromtokenization,andthemainreasonwhy 现在的商业案例与六年前不同。 附件1 令牌化可以使资产所有者，服务提供商和投资者受益。 标记化的潜在好处，按利益相关者类型，非详尽 资产所有者 服务提供商 投资者 收入成本机会效率 收入成本机会效率 收入成本机会效率 提高资本效率 降低资本成本并释放运输中的资本 准入的民主化进入新的二级市场； 更大的流动性 以更低的最低投资要求获得新的资本池 节省运营成本 将手动且容易出错的产品结构和资产服务任务 嵌入令牌智能合约并最终跨投资组合的机会 增强的合规性、可审计性、和透明度 将规则和凭证嵌入到令牌智能合约中（例如，投资者资格，碳信用验证） 更便宜、更灵活的基础设施由成千上万的Web3开发人员和数十亿美元的投资推动的开源技术 麦肯锡公司 令牌化：一种数字资产似曾相识vu3 标记化的过程 资产的“标记化”包括以下四个步骤： 1.资产采购。当资产的所有者或发行人确定资产或用例将从标记化中受益时，该过程开始。该步骤还包括确定要标记化的结构，因为细节将影响该过程。例如，货币市场基金的标记化不同于碳信用的标记化。它有助于了解资产是否将被处理 作为证券或商品，哪些监管框架将适用 ，哪些合作伙伴将参与。 2.令牌签发和保管。基于区块链的数字代表的创建始于 任何相关的实物资产。这涉及将资产移动到控制位置，通常与合格的托管人或许可的信托公司。然后，以令牌的形式在区块链上创建资产的数字表示 具有嵌入式功能-即用于执行预定义的代码 规则。为此，资产所有者选择特定的令牌标准(ERC-20和ERC-3643是通用标准)、网络(私有或公共区块链)和(合规性)函数(例如，用户转移限制、冻结能力和回扣)。令牌化提供者实现这些决策。一旦 数字资产已经创建，它们由托管人存储或特殊用途的经纪自营商待分销。 3.令牌分配和交易。数字资产可以通过传统渠道或新渠道分配给最终投资者 比如数字资产交易所。投资者或投资者的代表将需要建立账户或钱包来持有数字资产,其中任何物理资产等价物保持固定在传统托管人处的综合发行人账户中。该步骤通常涉及分销商(例如,大型银行的私人财富部门)和转移代理或特殊用途的经纪交易商来转移数字资产。根据发行方和资产类型，所有者可以登记。 asecondarytradingvenue-forexample,analternativetradingsystem(ATS)-tocreatealiquidmarketforthesetokenizedassetspostonplace.Someissuerspreferedthattheirtokenizedassetsnottrade 在二级交易场所，因为这可能导致不必要的价格信号，可能需要对其投资组合进行降价。 4.资产服务和数据核对。已分配给最终投资者的数字资产需要持续的服务，包括监管，税收和会计报告，公司行为通知以及定期计算资产净值（NAV）。服务的性质可能取决于资产类型；例如，碳信用令牌的服务将需要不同的审计 服务需要对链下和链上活动以及广泛的数据源进行协调。 当前的令牌化过程可能具有挑战性。它涉及多达9个当事方（资产所有者，发行方， 传统托管人、令牌化提供商、转移代理、数字托管人或 特殊用途经纪交易商、ATS、分销商和最终投资者)，比传统资产流程多两个。此外，许多标记化资产 将继续存在于物理和数字实例中，1每个人都有自己的 要同步的数据系统及其自身的服务需求。 1一个很好的例子是瑞士卢加诺市在SDX平台上发行的债券。 4令牌化：一种数字资产似曾相识 —准入的民主化。标记化最受欢迎的好处之一是访问的固有降级，这提供了由于资产的分割（即所有权划分为较小部分）而导致的改善流动性的潜力。在某些资产类别中 ，简化操作密集型手动流程可以降低单位经济性，从而为较小的投资者提供服务。然而，对这些投资的访问可能有监管限制，这意味着许多代币化资产可能仅对认可的投资者可用。虽然分级化对于更好的流动性来说无疑是有吸引力和可行的，但在实现真正的准入民主化之前，代币化资产分配将需要达到更大的规模。 —节省运营成本。资产可编程性可以是节省的另一个来源，特别是对于服务或发行往往是高度手动的资产类别，容易出错，并且涉及许多中介机构。这种资产的例子包括公司债券和其他固定收益产品，它们通常涉及定制结构、不精确的利息计算和息票支付支出。将利息计算和优惠券支付等操作嵌入到代币的智能合约中，将使这些功能自动化，从而降低其成本。通过智能合约实现的系统自动化还可以降低证券借贷和回购等服务的成本。Ad. 随着时间的推移，数字资产可编程性也可以在投资组合层面创造利益 通过使资产经理能够实时自动化投资组合的再平衡。 —增强了合规性、可审计性和透明度。Currentcompliancesystemsoftenrelyonmanualchecksand(oftenretriactive)analysis.Assetissuerscouldautomatethesecompliancechecksby 将特定的合规性相关操作（例如，转移限制）嵌入到标记化的资产中，从而自动执行这些合规性检查。此外，该系统的24/7数据可用性为简化的合并报告、不可变记录保存和实时可审计会计(其中区块 链可用于创建 所谓的三重记账系统，其中不可变的时间戳是新颖的添加）。一个引人注目的例子是碳信用，区块链技术可以提供 信用的购买、转让和退休的不可变和透明的记录，具有转让限制和测量、报告和验证(MRV)功能内置到令牌的智能合约中。这样，当启动碳代币交易时，代币可以自动检查最新的卫星图像，以确保基础的基于自然的清除项目仍在运行，从而增强对生态系统的信任 。 —更便宜，更灵活的基础设施。区块链本质上是开源的 ，并在成千上万的刺激下继续发展。 Web3开发者和价值数十亿美元的风险投资投资在这个领域。 假设金融服务公司选择运营公共无权限区块链的私人或混合实例，3未来的创新-例如，在智能合约和令牌标准-可以很容易地 并迅速采用，进一步降低了运营成本。 鉴于这些好处，很明显为什么许多 大型银行和资产管理公司对这项技术的承诺很感兴趣。然而，由于缺乏标记化资产和用例的规模，其中一些好处本质上仍然是理论上的，这让人不禁要问，为什么在过去六年中没有取得更多进展。 3公共无权限区块链目前比私有区块链吸引更多的开发者，但企业可能会选择使用私有实例来规范对交易和数据的访问，并实施更严格的治理。 广泛采用的持续挑战 尽管代币化可能带来好处，但迄今为止很少有资产被代币化。一个值得注意的例外是现金，形式是完全保留的“稳定币”和代币化的银行存款。 为什么数字资产标记化到目前为止还没有得到广泛采用 ？条件带来了与基础设施、实施成本、市场成熟度、监管和行业一致性相关的挑战。 技术和基础设施缺乏准备可用基础设施的限制阻碍了令牌化的采用。这些限制包括机构级数字资产托管和钱包解决方案的持续短缺，这些解决方案在管理账户政策方面提供了足够的灵活性，例如交易限额。此外，区块链技术 ，特别是公共权限版本的 它受到高交易吞吐量下有限的系统正常运行时间的阻碍 ——这一缺陷对于支持某些用例的令牌化来说是不可接受的，特别是在成熟的资本市场中。 最后，零散的（私有）区块链基础设施-包括开发人员工具，令牌标准和智能合约指南-在整个金融机构中带来了互操作性挑战。这引入了新的风险（例如区块链之间的桥接协议），流动性的碎片化