行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 2024年7月29日 行业报告 建材 看好/维持 内需之重下静待新平衡 ——建筑建材行业2024年半年度宏观展望 分析师 赵军胜电话:010-66554088邮箱:zhaojs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480512070003 投资摘要: 2024年上半年地产负向循环对经济和行业需求的拖累还在继续。上半年地方政府“化债”下基建发力减弱,中央财政接替发力,叠加前期项目处建设期,保证基建增速稳中略降。随着外需的进一步改善、制造业的设备和技术的更新改造和库存周 期的影响,制造业投资增速在2024年上半年较2023年出现改善。2024年上半年地产固定资产投资持续下滑进入第三年,地产无收敛负循环拖累经济还在继续,为十多年来最大拖累,加强经济量强价弱现象,导致经济和行业需求持续变弱。 2024年上半年出口改善拉动需求,消费疲弱下地产回归长期健康发展轨道意义重大。欧洲经济的低位稳定、美国经济仍处 于较好的态势及低库存影响,叠加中国“一带一路”的推进和人民币汇率的贬值出口成为拉动上半年GDP的正动力。地产财富效应下降情况下,预期和信心影响2024年上半年消费,消费对GDP的拉动变弱。地产无收敛负向循环会影响地产链相关实业行业和地产金融链相关机构。会影响居民的投资购房和消费的信心和能力、地产企业生产投资意愿、地方政府的投资和消费能力以及金融机构的投资和借款意愿,影响经济活力。最后影响到投资和消费总需求,影响到资产和商品服务价格改善,影响到各个经济主体的信心和预期。叠加外围经济政策环境的约束,货币和财政政策实施空间和效果受到影响,使得地产风险防范非常重要。特别是在美欧等国家贸易保护和脱钩趋向等外部环境的影响下,地产风险防控意义重大。 政策持续推进地产回归长期健康发展轨道可期。2024年上半年地产政策陆续出台,在需求和供给端进行调控,一定程度上 防范了地产下行的影响。2024年下半年地产和财政货币政策等还将陆续出台,地产回归健康发展可期。地产政策的目标就是要让地产回归长期健康发展轨道,在地产无收敛循环没有得到改善之前,政策会持续发力。中国房地产回归健康发展有着很多有利条件,同时,随着时间变化财政和货币政策还有很大潜在空间。 着眼新质生产力提高投入产出和资产价值,政策发力提内需改善经济量强价弱。降本增效优化新质生产力关系提升投入产出 效率。不管是生产设备的更新还是技术改造,或者是严监管和反腐等完善市场机制体制的举措都能够起到降本增效的目的,提高生产能力,优化生产关系,打造新质生产力。二十届三中全会对社会经济体制机制全面的完善和改革,将助力投入产出 效率提升和公平正义。资产价值提升方面不但城中村改造,央国企的资产优化,而且农业和农村的生产及资源要素等各种资产资源的优化和价值提升也是重要方向,提高资产和资源价值使得新质生产力得到更好的发展。中央财政积极发力,货币政策配合对冲地产的拖累,这和我们之前的判断一致。同时,新质生产力发展长期看有利于地产风险的控制。 集中度加速提升重建供需新平衡,龙头和优秀公司迎来发展机遇期。建筑建材行业长期集中度提升的趋势没有改变,并且在 当前持续处于历史低迷的态势下,反而会加速。当前行业景气度处于历史低位,低迷持续时间前所未有。这将使得行业淘汰的力度和效果会越来越明显。叠加行业政策的同时发力,行业格局将得到优化,行业供给总量得到控制和减少,这将重建行业供需的新平衡。龙头和优秀公司有较强的抗风险能力,依靠自身的规模成本、区位布局覆盖、绿色智能生产和质量技术等综合优势,反而在当前的环境下,迎来发展的机遇。地产回归长期健康发展和公司自身成长提升带来估值改善。资产结构优化和质量提升带来估值提升。等待行业供给出清和地产风险被控后带来的供需新平衡下,龙头和优秀公司业绩的探底改善,带来的估值和业绩戴维斯双击。 我们建议继续重点关注的公司有:北新建材、伟星新材、东鹏控股、东方雨虹、山东药玻、美畅股份、海螺水泥、中国巨石和中国交建等。 风险提示:房地产政策调控效果不及预期、需求促进政策效果低于预期、国际贸易保护超预期发展、能源和原材料成本冲击 超预期。 P2东兴证券深度报告 建筑建材行业:内需之重下静待新平衡 目录 1.回顾:2024年上半年基建和制造业投资稳增,地产继续拖累经济和行业5 1.1地方政府“化债”继续,和中央双重发力保证基建5 1.22024年上半年制造业固定资产投资增速较2023年提升6 1.32024年上半年地产固投持续下滑进入第三年,地产无收敛负循环拖累经济还在继续6 1.42024年上半年地产行业继续拖累建筑建材需求,行业景气度历史低位持续波动9 2.出口改善拉动需求,消费疲弱下地产回归长期健康发展轨道意义重大10 2.12024年上半年出口持续改善,拉动GDP增长10 2.2地产财富效应下降情况下,预期和信心影响2024年上半年消费12 2.3地产回归长期健康发展轨道意义重大13 3.政策持续推进地产回归长期健康发展轨道可期15 3.12024年上半年地产政策陆续出台,防控地产风险15 3.22024年下半年地产和财政货币政策等还将陆续出台,地产回归健康发展可期17 4.着眼新质生产力提高投入产出和资产价值,政策发力提内需改善经济量强价弱18 4.1着眼改革发展新质生产力,降本增效提升投入产出效率18 4.2提升资产和资源价值,发展新质生产力18 4.3新质生产力叠加财政和货币政策综合发力,提内需立信心对冲地产拖累经济量强价弱19 5.集中度加速提升重建供需新平衡,龙头和优秀公司迎来发展机遇期20 5.1行业长期集中度提升的趋势没有改变20 5.22024年上半年行业依然处于历史低迷位置21 5.32024年下半年政策和市场同发力,重建行业供需新平衡23 5.4重建新平衡下龙头和优秀公司迎来发展机遇期25 5.5继续着眼估值改善,等待和业绩的戴维斯双击25 6.风险提示26 相关报告汇总27 插图目录 图1:地方政府专项债单月发行情况(亿元)6 图2:基础设施固定资产累计投资增速6 图3:中国制造业固定资产投资增速6 图4:2024年上半年固投增速较2023年下降的细分制造业6 图5:房地产行业累计固定资产投资增速7 图6:房地产行业累计施工面积和增速7 图7:房地产行业新开工面积和增速7 图8:房地产行业竣工面积和增速7 图9:房地产互相加强的负向循环8 图10:购房和地产企业及基建等影响的负向无收敛循环8 图11:地产无收敛循环对经济内需的影响8 P3 东兴证券深度报告 建筑建材行业:内需之重下静待新平衡 图12:中国GDP当季增速9 图13:房地产对中国GDP拖累程度9 图14:全国固定资产投资和增速9 图15:全国水泥产量和增速9 图16:全国水泥价格指数10 图17:浮法玻璃市场均价10 图18:欧盟GDP当季同比增速10 图19:欧元区的通胀情况10 图20:欧元区隔夜贷款利率11 图21:美国GDP当季增长11 图22:美国联邦基金利率变化11 图23:美国CPI变化11 图24:中国一带一路贸易指数12 图25:中国分区域出口占比12 图26:中国出口总额(人民币)累计同比12 图27:出口对中国经济的拉动变正12 图28:居民人均可支配实际收入同比13 图29:社会消费品零售总额和增速13 图30:消费对GDP的拉动13 图31:资产财富效应下降抑制消费需求13 图32:地产无收敛循环对经济的影响14 图33:三架马车对经济的拉动14 图34:大中城市二手房价格指数15 图35:大中城市新建商品房价格指数15 图36:中国城镇化率17 图37:中国存量房水平17 图38:美日中家庭负债情况比较18 图39:房地产上市公司负债率18 图40:新质生产力和财政货币等政策推动地产回归长期健康发展轨道19 图41:建材行业集中度提升驱动因素21 图42:建筑行业集中度提升驱动因素21 图43:海螺水泥单季度净利率水平变化21 图44:海螺水泥单季度毛利率水平变化21 图45:东方雨虹单季度毛利率水平变化22 图46:东方雨虹单季度净利率水平变化22 图47:中国联塑净利润率变化22 图48:垒知集团单季度净利率变化22 图49:全国浮法玻璃价格变化23 图50:旗滨集团毛利率水平变化23 图51:佛山陶瓷价格指数变化23 P4东兴证券深度报告 建筑建材行业:内需之重下静待新平衡 图52:玻璃纤维价格变化23 图53:海螺水泥货币资金和交易性金融资产变化24 图54:海螺水泥资产负债率24 表格目录 表1:2024年以来中央出台的房产相关政策16 表2:特别国债发行情况20 表3:行业产能优化相关政策24 P5 东兴证券深度报告 建筑建材行业:内需之重下静待新平衡 2024年上半年地产行业无收敛负向循环的态势还没有发生改变,行业景气度依然处于持续的下滑当中。地产影响从实业链到金融链条,再到消费链,对经济产生了明显的拖累。地方政府受债务压力,专项债发行规模下降。消费拉动内需的作用在后疫情阶段释放后较2023年减弱,投资也在地产的拖累下对经济拉动也变弱。 但在人民币贬值和海外需求较好的情况下,叠加中国加大主动拓展海外市场,出口从2023年的拖累变成经济拉动的积极动力。2024年上半年GDP增速为5%,虽然二季度增速回落至4.70%,但经济增长总体稳定。同时,经济也显现出量强价弱的状况。 在地产影响经济需求持续疲弱的情况下,中央政府发债成为稳定需求的重要方向。严监管和市场规范等各种综合举措降本增效,保证中国经济增长的稳健。但建筑建材行业继续受地产的直接拖累,需求低迷,行业继续处于历史低位波动,行业优胜劣汰进一步加剧,有利于行业集中度提升,这样的环境下龙头和优秀公司受益较多。并且之前美联储降息的市场预期发生延后,高利率持续时间超预期,外部环境约束没有发生根本的变化,再一次验证了我们2023年11月28日发布的《2024年建筑建材行业展望(宏观篇):内需之重下的新平衡》报告中和市场预期不一致的观点。 2024年下半年经济的内外部环境较年初时虽然并未发生根本的变化,但是市场经济优化的举措在陆续落地,包括各种严监管的法规和制度陆续出台,像《公司法》等得到进一步的完善。这些经济、行政和法律法规等举措推出和实施减少了市场经济摩擦成本,减少了经济的跑冒滴漏,完善了市场经济运行的框架,为降本增效打下基础,为投入产出效率的提升打下基础。同时,房地产相关政策的出台也对地产行业的负向无收敛循环产生了积极的作用,为地产行业的回归长期健康发展打下坚实的基础。2024年下半年在改革进一步深化的情况下,中央财政积极发力,货币政策积极配合,地产对于经济的拖累将得到进一步的控制,需求将得到进一步的改善,经济迎来新的平衡是大概率事件。建筑建材行业供给端在当前的环境下得到优化和改善,行业也将迎来新的平衡,等待估值改善和业绩改善的戴维斯双击。 1.回顾:2024年上半年基建和制造业投资稳增,地产继续拖累经济和行业 固定资产投资的情况影响着建筑建材行业的需求状况,2024年上半年虽然地产投资增速持续下行,但在基础设施投资和制造业投资保持稳定增长的情况下固定资产投资增速保持相对稳定的增长。 1.1地方政府“化债”继续,和中央双重发力保证基建 2024年上半年地方财政建设发力减弱。2024年3月政府工作报告提出安排地方政府专项债额度为3.9万亿 元,较2022年的3.8万亿提升了2.63%,但较2023年实际发行额度3.95万亿下滑1.27%。而从实际发行情况看,2024年1-6月份专项债发行额度仅为1.49万亿,占全年发行额度仅为38.21%,同比下降幅度为35.09%,这和地方政府持续“化债”有关。 中央财政接替发力和项目处建设期基建增速稳中略降。由于2023年发债项目逐步进入建设期和中央财政积极发力,2024年1-6月基础设施建设固定资产累计投资额仍同比增长7.70%,虽然同比增速较年初2月高点下降4.48个百分点