2024年基建和制造业投资带动固投正增长，但地产投资大幅下滑拖累经济。地产负向循环持续，但政策效果初显，拖累幅度逐季收窄。2025年政策重点转向扩大内需和防地产风险，预计地产“止跌企稳”，建筑建材行业供需改善，龙头公司估值和业绩有望提升。建材行业建议关注供给端优化和并购受益的龙头和优秀公司，建筑行业建议关注央国企龙头。
1.1 地方政府“化债”力度加大，基建投资保持一定增速。2024年地方政府再融资专项债发行力度加大，地方专项债和中央超长期特别国债共同发力保证基建投资增长，基础设施投资（不含电力）增速略有回落，但总体稳定。
1.2 设备更新改造政策和外需拉动下制造业固定资产投资保持较好增长。2024年制造业固定资产投资增速为9.3%，各细分行业保持两位数增长的包括纺织品、食品饮料、金属制品业、有色金属冶炼和压延加工、通用设备制造、专用设备制造、铁路船舶航空航天和其他运输设备制造、通信和其他电子设备。
1.3 地产行业固定资产投资大幅下滑，但11月单月销售同比转正。2024年1-11月房地产固定资产投资同比下滑10.4%，土地购置、新开工、施工和竣工面积同比均处于较大下滑当中。2024年11月房地产销售面积和销售额单月同比转正。
1.4 2024年房地产行业继续拖累建筑建材需求较大，对经济拖累较去年加大。2024年1-11月水泥产量同比下降10.1%，水泥价格指数较去年同期下降10.14点。2024年前三季度房地产对GDP的拖累较2023年同期加大0.22个百分点，但逐季环比在收窄。
2.1 美联储降息周期开启，但降息节奏和力度存在不确定性。2024年9月美联储开启降息周期，联邦基金利率降至4.33%。2025年美国对外加关税和对内减税的政策也会导致通胀存在不确定性，影响降息节奏和力度。
2.2 2025年贸易保护对中国出口的影响存在不确定性。2024年中国出口总值同比增长6.70%，成为中国经济的增量驱动。2025年发达国家国际贸易保护主义抬头，对中国的出口会产生负面影响。
2.3 提振内需，防控地产拖累和风险仍是2025年政策重要方向。中央经济工作会议明确提出要扩大内需，持续用力推动房地产市场止跌回稳，加力实施城中村和危旧房改造，充分释放刚性和改善性住房需求潜力。
3.1 地产无收敛的循环还在继续。2024年房地产价格下跌趋势还在继续，二手房价格下跌时间已经达到三十四个月，新建商品房价格下跌时间达到了三十二个月。
3.2 地产无收敛循环对经济各方面产生影响。地产负向循环对地产链、政府链、消费链和金融链等经济方方面面产生影响，对经济内需产生很大的负面影响，影响经济的健康发展。
4.1 地产、财政和货币政策齐发力，政策效果量变到质变推动地产“止跌企稳”。2024年地产负向循环的惯性得到一定减弱，政策也正在从数量上的变化向显现质的效果方向转变。
4.2 2025年地产“止跌回稳”，回归长期健康发展轨道可期。2025年政策支持力度加大有利房地产“止跌回稳”，合理控制用地增量有利房地产“止跌回稳”，系统性需求刺激政策从量变到质变起效，销售逐渐企稳带来房地产“止跌企稳”。
5.1 市场和政策双向推动供给端优化叠加需求探底企稳，助力2025年行业供需改善。建筑建材行业这几年在地产持续下行的过程当中，需求减少，行业竞争激烈，优胜劣汰加剧。行业低迷的时间越长，就会有更多落后企业和产能被淘汰出市场和行业。
5.2 地产回归长期健康发展推动行业估值修复。随着房地产下行动能减弱和政策对冲的地产拖累效果逐步明显，房地产回归长期健康发展轨道的预期也会更加明晰，建筑建材行业估值的修复。
6.1 需求稳定的情况下供给端优化有利龙头和优秀公司弹性和并购。合理控制土地增量对地产行业端需求端改善会有约束，地方政府化债约束2025年基建相关需求。供给端优化较好的行业弹性更大，龙头和优秀公司受益更大迎来更好弹性和外延式发展机遇。
6.2 央国企建筑公司受益政策大，提高分红和海外发展开拓新空间。央企建筑龙头公司受益政策较大，市占率持续提升。央企建筑龙头板块分红比例总体保持稳定，政策落地等有利分红比例持续提升。央企建筑龙头现金流有改善迹象，海外发展进入较好阶段。
7. 风险提示：房地产政策调控效果不及预期、财政政策力度和效果低于预期、能源和原材料价格波动超出预期、国际贸易保护发展超出预期、地缘冲突影响超预期和国际外部政策变化超出预期。
