可转债打新系列：奥锐转债：国际知名药企原料药供应商

可转债打新系列 奥锐转债：国际知名药企原料药供应商 2024年07月25日 转债基本情况分析： 奥锐转债发行规模8.12亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价25.23 元，截至2024年7月23日转股价值97.66元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.25元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2024年7月23日6年期AA-级中债企业债到期收益率4.59%的贴现率计算，债底为92.06元，纯债价值较高。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本 分析师谭逸鸣 的摊薄压力为7.92%，对流通股本的摊薄压力为8.14%，存在一定摊薄压力。 中签率分析： 执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com研究助理刘宇豪 截至2024年7月23日，公司前三大股东浙江桐本投资有限公司、褚义舟、刘美华分别持有占总股本37.81%、27.65%、4.07%的股份，前十大股东合计持 执业证书：S0100123070023邮箱：liuyuhao@mszq.com 股比例为82.61%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在85%左右。剩余网上申购新债规模为1.22亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于650-750万户，预计中签率在0.0016%-0.0019%左右。 相关研究1.固收点评20240722：对央行三大公告的几点理解-2024/07/22 2.基金转债持仓分析：24Q2，转债增配方向 申购价值分析： 分化-2024/07/22 公司所处行业为原料药（申万三级），从估值角度来看，截至2024年7月23日收盘，公司PE(TTM)为31倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等水 3.可转债周报20240721：转债下修有哪些变 化？-2024/07/21 4.批文审核周度跟踪20240721：本周终止批 平，市值100.09亿元，处于中等偏上水平。截至2024年7月23日，公司今年 文及占比继续增加-2024/07/21 以来正股下跌3.64%，同期行业（申万一级）指数下跌22.16%，同花顺全A下 5.信用策略周报20240721：超长信用蔓延式 跌9.60%，上市以来年化波动率为70.78%，股价弹性较大。公司目前股权质押 压缩流动性溢价-2024/07/21 比例为0.48%，股权质押风险较低。 奥锐转债规模较小，债底保护充足，平价低于面值。参考同行业内东亚转债 （规模为6.90亿元，评级为AA-，转股溢价率为14.64%）和博瑞转债（规模为4.65亿元，评级为AA-，转股溢价率为33.25%），综合审慎考虑，我们给予奥锐转债上市首日25%的溢价，预计上市价格为122元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2024Q1，公司实现销售毛利率53.68%，同比增长8.12pct；实现销售净利 率24.49%，同比增长9.36pct；实现归母净利润0.82亿元，同比上升79.14%。 竞争优势分析： 企业定位：国际知名药企原料药供应商。1）技术创新与研发优势。公司成功构建生物发酵、多手性中心复杂合成、 合成生物学、光化学、晶体研究及微粉技术、寡核苷酸合成六大工程技术创新平台。2）多元布局与市场竞争力优势。公司已建立起覆盖六大领域的产品链，形成技术壁垒高、竞争格局良好以及成长性强的多元化产品梯队。3）客户资源与市场覆盖优势。公司从事特色原料药及中间体的研发、生产、销售业务超过二十年，在美洲、欧洲、亚洲建立了完整的原料药销售体系，与世界大型知名医药企业建立长期稳定合作关系。4）质量管理与国际标准优势。公司建立了全面的质量管理标准并严格贯彻执行，符合国际标准。风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1奥锐转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2奥锐特基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析7 2.3公司经营业绩7 2.4同业比较与竞争优势9 3募投项目分析11 4风险提示12 插图目录13 表格目录13 1奥锐转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 奥锐转债发行规模8.12亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价25.23 元，截至2024年7月23日转股价值97.66元；发行期限为6年，各年票息的算 术平均值为1.25元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2024年 7月23日6年期AA-级中债企业债到期收益率4.59%的贴现率计算，债底为 92.06元，纯债价值较高。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为7.92%，对流通股本的摊薄压力为8.14%，存在一定摊薄压力。 债券代码111021.SH债券简称奥锐转债 表1：奥锐转债发行要素表 公司代码605116.SH 公司名称奥锐特 发行额8.12亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.30%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50% 转股起始日期2025-02-04 预计发行/起息日期2024-07-26 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价25.23 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2024-07-25 补偿条款到期赎回价格：115元 申购代码/配售代码713116 网上申购及配售日期2024-07-26 主承销商海通证券股份有限公司资料来源：同花顺iFinD，民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2024年7月23日，公司前三大股东浙江桐本投资有限公司、褚义舟、刘美华分别持有占总股本37.81%、27.65%、4.07%的股份，前十大股东合计持股比例为82.61%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在85% 左右。剩余网上申购新债规模为1.22亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于650-750万户，预计中签率在0.0016%-0.0019%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为原料药（申万三级），从估值角度来看，截至2024年7月23 日收盘，公司PE(TTM)为31倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等水平， 市值100.09亿元，处于中等偏上水平。截至2024年7月23日，公司今年以来正股下跌3.64%，同期行业（申万一级）指数下跌22.16%，同花顺全A下跌9.60%，上市以来年化波动率为70.78%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.48%，股权质押风险较低。 奥锐转债规模较小，债底保护充足，平价低于面值。参考同行业内东亚转债（规模为6.90亿元，评级为AA-，转股溢价率为14.64%）和博瑞转债（规模为4.65亿元，评级为AA-，转股溢价率为33.25%），综合审慎考虑，我们给予奥锐转债上市首日25%的溢价，预计上市价格为122元左右，建议积极参与新债申购。 2奥锐特基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 奥锐特药业股份有限公司主要从事特色原料药、医药中间体和制剂的研发、生产和销售，致力于打造一流的小分子药物、多肽药物、寡核苷酸药物的研发和生产平台。公司在复杂合成、合成生物学、光化学等领域处于国内领先地位，是全球知名药企的长期合作伙伴。 从分产品角度，原料药及中间体为公司主导产品。公司主要产品为原料药和中间体，覆盖心血管类、女性健康类、呼吸系统类、抗肿瘤类、神经系统类、抗感染类和其他类药物，产品附加值较高，是公司主营业务收入和利润的主要来源。近年公司在现有特色原料药的基础上，开始开发相应的制剂产品，2023年“原料药+制剂”一体化战略首次取得重大突破，公司首款制剂产品地屈孕酮片实现销售收入8,985万元。 从地区角度，公司主营业务收入以境外为主。2023年公司主营业务境外收入占比95.59%，来自欧盟、印度、巴西、英国、阿根廷等国家或地区的收入占境外收入比例为75.22%。近年主营业务境内收入出现较大增长，主要系抗肿瘤类产品醋酸阿比特龙、神经系统类产品布瓦西坦及新增制剂产品的内销所致。 图1：公司主营业务收入分产品构成情况（%）图2：公司主营业务分地区销售情况（%） 100% 80% 60% 40% 特色原料及中间体制剂贸易业务 100% 80% 60% 40% 境外境内 20%20% 0% 202120222023 0% 2021 2022 2023 资料来源：募集说明书，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所处行业为医药制造业中的化学原料药行业，处于产业链中游地位。上游为基础化工原料行业，下游为医药制剂行业。 上游原材料供应充足，公司议价能力强。我国基础化工和精细化工行业已进入成熟期，供应链完善，产品种类较为齐全，且行业内产品品质差异较小，同质化严重，产能充足，能够为下游及时提供原料供应。 下游市场规模持续增长，产品需求广阔。随着社会的发展和平均寿命的提高， 人们对药物制剂的需求持续增加，相应带动化学原料药的发展。同时，近年来众多专利药物的专利权相继到期，将会有大量质优价廉的仿制药上市销售，也间接地刺激了对原料药的需求。近年化学药品制剂行业市场规模持续增长，2013年到2022 年，我国化学药品制剂制造业主营业务收入从5,730.90亿元上升到8,568.47亿元，年均复合增长率达4.57%。 化学原料药的市场规模持续增长。化学原料药是制药产业的重要基础，目前全球范围内生产的原料药已达2,000余种。根据GrandViewResearch数据，2020年全球原料药市场规模约为1,877.6亿美元，受益于全球老龄化、诊疗升级以及 创新药“专利断崖”，全球原料药市场预计将以6.6%的年复合增速增长至2028 年的3,130.8亿美元。 我国是全球第一大原料药生产国与出口国。我国可生产1,500余种化学原料药，提供全球约30%的原料药生产能力，出口规模接近全球原料药市场份额的20%。凭借先进的生产工艺及成本优势，我国原料药厂商竞争力不断提升，在仿制药原料药市场中占据重要地位。近年来贸易保护主义兴起，地缘政治导致的国际贸易冲突加剧，国外市场对原料药的生产重视程度加强，可能对我国原料药厂商产生一定不利影响。 图3：2013-2022年中国化学药品制剂工业主营业务收 入情况（亿元，%） 图4：2015-2022年中国原料药出口金额及增速（亿美 元，%） 10000 8000 6000 4000 2000 0 化学药品制剂工业主营业务收入（左）增速（右） 2013201420152016201720182019202020212022 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 600 500 400 300 200 100 0 20152016201720182019202020212022 30% 原料药出口金额（左） 增速（右） 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 资料来源：中华人民共和国工业和信息化部，中国医药企业管理协会，中国化学制药工业协会，民生证券研究院 资料来源：中国医药保健品进出口商会，民生证券研究院 人口老龄化增加原料药市场内需刚性。中国人口的老龄化有加速迹象，据国家统计局数据，截至2022年末，全国60周岁及以上老年人口28,004万人，占总 人口的19.8%；预计到2050年前后，我国老年人口将达到峰值4.87亿，老龄化水平将达到35.10%，比世界平均值高13.80个百分点。随着我国老龄化进程的加速，对药物的需求量也将随之快速增长，进而维持原料药的需求刚性。 行业壁垒提升导致市场集中度提高。目前国内原料药行业整体集中度较低，技术壁垒不高的低端产品竞争激烈，随着环保政策的日趋严格，以及供给集中采购政 策、药品关联审