光大证券食品饮料行业周报（20240715-20240721）：黄酒推进年轻化、高端化，休闲卤味品类生命力依旧旺盛

2024年7月22日 行业研究 黄酒推进年轻化/高端化，休闲卤味品类生命力依旧旺盛 ——光大证券食品饮料行业周报（20240715-20240721） 要点 黄酒品类有待进一步扩张，年轻化/高端化为主要发展趋势。本周我们调研古越龙山/会稽山，主要反馈如下：1）从品类角度，黄酒品类相对小众，消费氛围主 要在江浙沪区域。据中国酒业协会，23年全国黄酒生产企业销售收入210亿元，其中规模以上黄酒生产企业81家，完成销售收入85.47亿元、占全国整体销售收入的40%左右，古越龙山（23年营收约18亿元）、会稽山（23年营收约14亿元）为龙头公司，市占率合计约15%左右，市场格局相对分散。对标海外，黄酒与日本清酒属性较为相似：①消费场景更偏向于休闲自饮。②拆分价值链，日本清酒在制造/批发分销/终端零售环节的毛利率分别在30%/13%/23%左右，黄酒普通产品在制造/经销环节毛利率分别在20-30%/20%左右，均偏向于典型的大众品价值链模型。但与此同时，黄酒高端产品如国酿/兰亭等运作模式更偏 白酒，酒企亦在借鉴白酒的营销模式发力高端化。2）从两家公司反馈来看，古越龙山主推高端青玉国酿，产品矩阵进一步聚焦，高端产品借助有客户资源的经 销商针对性布局，配合成立高端酒事业部、拓展品鉴馆，其他产品采用大众品运作模式、进行差异化布局，全国化拓展依旧为长期战略。会稽山在浙江本地市场优势较为明显，公司以兰亭系列推进高端化，上半年兰亭表现良好，以气泡黄酒 推进年轻化，“618”期间气泡黄酒一日一熏表现亮眼、后续将继续打造，会稽山品牌采用大众化运作，干纯、1743在上半年销售实现较快增长。 休闲卤味：作为高生产效率的肉类蛋白，品类生命力依旧旺盛。当前消费承压，核心企业处于调整过程中，市场对休闲卤味品类成长性有较多质疑。通过对休闲 零食品类进行分析，我们认为品类是否会走向持续萎缩，最终还是取决于该品类天生所具备的市场容量，而市场容量是由品类属性、单品价值量来决定的。例如，根据欧睿数据，2022年肉类零食/坚果/水产零食潜在的市场容量大约为700/400/200亿元，2017-22年CAGR为9%/6%/13%，肉类零食/水产零食最基础的品类属性在于提供蛋白质来源，带来产品货值更高，市场规模更大，增长亦保持较高水平。在类似的品类逻辑洞察下，兼具部分主食品类属性的方便面，通过品类更新、工艺升级亦能重回增长，消费群体从农民工转到了职场白领，同时伴随的则是销售单价的提升。在此思路上，我们认为休闲卤味生命力依旧坚韧：1）其品类属性在于提供蛋白质，因此相对于其他零食品类，休闲卤味本身就具备更强的刚需属性；2）作为味觉而言，卤与辣的结合，导致的成瘾性依然存在；3）禽类蛋白作为动物蛋白中生产效率最高的品类，生产成本相对较低，能为价值链保有较高的渠道利润率，从而满足渠道分销所必须的前提条件。 投资建议：1）白酒：Q2报表端或适度降速，龙头中报有望平稳落地，存量竞争下份额集中的逻辑有望继续强化，企业的战略方向/统筹规划/落地执行更加重要，推荐营销改革或有积极变化的五粮液，继续推荐管理能力优秀的泸州老窖、 山西汾酒。2）大众品：零食板块依旧维持高景气，推荐盐津铺子和劲仔食品。餐饮供应链期待需求恢复，关注弹性标的绝味食品/安井食品/立高食品；建议关注业绩稳健、估值合理、股息率有提升预期的细分龙头，推荐伊利股份。 风险分析：宏观经济下行风险，原材料成本波动，食品安全问题。 食品饮料 买入（维持） 作者分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：杨哲 执业证书编号：S0930522080001 021-52523795 yangz@ebscn.com 分析师：李嘉祺 执业证书编号：S0930523070005021-52523658 lijq@ebscn.com 分析师：董博文 执业证书编号：S0930524030003 021-52523798 dongbowen@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 10% 3% -5% -12% -19% 07/2309/2301/2404/24 食品饮料沪深300 资料来源：Wind 目录 1、本周观点4 2、重点数据跟踪4 3、重要公司公告7 4、重点公司盈利预测、估值及评级7 5、重点报告汇总8 6、投资建议8 7、风险分析8 中庚基金 图目录 图1：食品饮料板块市盈率（TTM，整体法，倍）5 图2：食品饮料板块市盈率（TTM，中值，倍）5 图3：高端白酒单品批价（元）5 图4：飞天茅台整箱/散瓶批价（元）5 图5：次高端白酒主要单品批价（元）5 图6：白条鸡平均批发价6 图7：白鲢鱼平均批发价6 图8：大豆现货平均价6 图9：玉米平均价6 图10：豆粕平均价7 图11：生鲜乳平均价7 表目录 表1：行业重点上市公司盈利预测、估值与评级7 表2：建议关注7月19日发布的绝味食品跟踪报告8 1、本周观点 黄酒品类有待进一步扩张，年轻化/高端化为主要发展趋势。本周我们调研古越龙山/会稽山，主要反馈如下：1）从品类角度，黄酒品类相对小众，消费氛围主 要在江浙沪区域。据中国酒业协会，23年全国黄酒生产企业销售收入210亿元，其中规模以上黄酒生产企业81家，完成销售收入85.47亿元、占全国整体销售收入的40%左右，古越龙山（23年营收约18亿元）、会稽山（23年营收约14亿元）为龙头公司，市占率合计约15%左右，市场格局相对分散。对标海外，黄酒与日本清酒属性较为相似：①消费场景更偏向于休闲自饮。②拆分价值链，日本清酒在制造/批发分销/终端零售环节的毛利率分别在30%/13%/23%左右，黄酒普通产品在制造/经销环节毛利率分别在20-30%/20%左右，均偏向于典型的大众品价值链模型。但与此同时，黄酒高端产品如国酿/兰亭等运作模式更偏 白酒，酒企亦在借鉴白酒的营销模式发力高端化。2）从两家公司反馈来看，古越龙山主推高端青玉国酿，产品矩阵进一步聚焦，高端产品借助有客户资源的经 销商针对性布局，配合成立高端酒事业部、拓展品鉴馆，其他产品采用大众品运作模式、进行差异化布局，全国化拓展依旧为长期战略。会稽山在浙江本地市场 优势较为明显，公司以兰亭系列推进高端化，上半年兰亭表现良好，以气泡黄酒推进年轻化，“618”期间气泡黄酒一日一熏表现亮眼、后续将继续打造，会稽山品牌采用大众化运作，干纯、1743在上半年销售实现较快增长。 休闲卤味：作为高生产效率的肉类蛋白，品类生命力依旧旺盛。当前消费承压，核心企业处于调整过程中，市场对休闲卤味品类成长性有较多质疑。通过对休闲 零食品类进行分析，我们认为品类是否会走向持续萎缩，最终还是取决于该品类天生所具备的市场容量，而市场容量是由品类属性、单品价值量来决定的。例如，根据欧睿数据，2022年肉类零食/坚果/水产零食潜在的市场容量大约为700/400/200亿元，2017-22年CAGR为9%/6%/13%，肉类零食/水产零食最基础的品类属性在于提供蛋白质来源，带来产品货值更高，市场规模更大，增长亦保持较高水平。在类似的品类逻辑洞察下，兼具部分主食品类属性的方便面，通过品类更新、工艺升级亦能重回增长，消费群体从农民工转到了职场白领，同时伴随的则是销售单价的提升。在此思路上，我们认为休闲卤味生命力依旧坚韧：1）其品类属性在于提供蛋白质，因此相对于其他零食品类，休闲卤味本身就具备更强的刚需属性；2）作为味觉而言，卤与辣的结合，导致的成瘾性依然存在；3）禽类蛋白作为动物蛋白中生产效率最高的品类，生产成本相对较低，能为价值链保有较高的渠道利润率，从而满足渠道分销所必须的前提条件。 2、重点数据跟踪 截至2024年7月19日，食品饮料板块估值水平（PETTM，剔除负值）为21倍，较年初下跌约13.9%，其中中信白酒指数PE（TTM，剔除负值）为21倍，较年初下跌约14.7%；中信饮料指数PE（TTM，剔除负值）为18倍，较年初下跌约13.8%；中信食品指数PE（TTM，剔除负值）为22倍，较年初下跌约11.8%。 图1：食品饮料板块市盈率（TTM，整体法，倍）图2：食品饮料板块市盈率（TTM，中值，倍） 图表标题 食品饮料(中信) 白酒(中信)饮料(中信)食品(中信) 食品饮料(中信)白酒(中信)饮料(中信)食品(中信) 3345 31 40 29 2735 2530 23 2125 1920 17 1515 2023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/07 2023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/07 资料来源：wind，光大证券研究所，注：截至2024年7月19日资料来源：wind，光大证券研究所，注：截至2024年7月19日 截至2024年7月19日，飞天茅台散装批价2370元，环周下跌10元。整箱批 价2585元，环周下跌15元。八代五粮液批价960元，环周维持不变。高度国 窖1573批价875元，环周维持不变。 图3：高端白酒单品批价（元） 图4：飞天茅台整箱/散瓶批价（元） 3,500 4000 3,000 3500 2,500 3000 2,000 2500 1,500 2000 1,000 1500 2021/07 2021/08 2021/09 2021/10 2021/11 2021/12 2022/01 2022/02 2022/03 2022/04 2022/05 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 2024/04 2024/05 2024/06 2024/07 500 1000 0 2018年8月2019年8月2020年8月2021年8月2022年8月2023年8月 散瓶飞天茅台八代五粮液高度国窖1573 散瓶飞天整箱飞天 资料来源：今日酒价，注：截至2024年7月19日资料来源：今日酒价，注：截至2024年7月19日 图5：次高端白酒主要单品批价（元） 700 600 500 400 300 200 100 2021/07 2021/08 2021/09 2021/10 2021/11 2021/12 2022/01 2022/02 2022/03 2022/04 2022/05 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 2024/04 2024/05 2024/06 2024/07 0 洋河M6+洋河M3水晶版汾酒青花20水井坊臻酿八号水井坊井台智慧舍得品味舍得酒鬼红坛 资料来源：今日酒价，注：截至2024年7月19日 截至2024年7月19日，白条鸡平均批发价为17.60元/公斤，同比-1.84%；白 鲢鱼平均批发价为10.24元/公斤，同比+14.67%。 图6：白条鸡平均批发价图7：白鲢鱼平均批发价 同比白条鸡平均批发价（元/公斤） 25 20 15 10 5 20%14 15%12 10% 10 5% 0%8 -5%6 -10% -15%4 -20%2 同比白鲢鱼平均批发价（元/公斤） 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 0 20202021