三中全会政策解读

2024年7月22日 招银国际环球市场|策略报告|市场策略 中国策略 三中全会政策解读 宏观：高质量发展是推进中国式现代化的首要任务，政策利好科技行业与高端制造业，但提振消费政策依然较少。构建统一大市场和新型城镇化利好核心城市、大众消费、科技行业、大数据公司、智能电网产业链和能源资源行业龙头国企。在土地财政萎缩背景下，财税体制改革重点是为地方财政开源，相关行业税负可能上升。未来金融业发展重点是科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融。 科技：会议强调发展新质生产力，促进实体经济和数字经济深度融合，健全现代化基础设施建设，提升产业链供应链韧性和安全水平。当前新一轮科技革命和产业変革深入发展，我们认为此次党的三中全会科技领域的主要关注点在于新质生产力、科技创新和产业链安全等，科技行业将受益于全面科技创新体制建设、实体和数字经济融合和产业链安全提升等投资主题，我们建议关注比亚迪电子（285HK）、小米集团（1810HK）、立讯精密 （002475CH）和歌尔股份（002241CH）。 半导体：会议强调要加强现代化基础设施建设，提升产业链供应链韧性和安全水平，同时要加强国家战略科技力量建设，统筹强化关键核心技术攻关。半导体产业是现代信息社会的基石，国家高度重视集成电路产业的发展，在近年来推出了一系列的支持政策，并设立了集成电路产业投资基金。我们认为本次党的三中全会精神体现了国家对集成电路产业继续大力支持的态度，以及推动半导体关键领域的发展、实现技术自主可控目标的决心。我们建议关注半导体晶圆制造、设备与材料、存储、算力芯片及人工智能等相关领域的投资机会。 互联网和软件：我们关注到的积极举措包括《决定》提及要更好发挥市场机制作用，支持有能力的民营企业牵头承担国家重大技术攻关任务，同时提及要完善扩大消费长效机制，也对开放、扩大利用外资作出了重要部署。我们认为这或有望为民营企业牵头承担国家重大技术攻关任务明晰方向、推动消费复苏及入境游进一步发展、提振市场信心。《决定》还提及，要健全因地制宜发展新质生产力体制机制，健全促进实体经济和数字经济深度融合制度，完善发展服务业体制机制，健全现代化基础设施建设体制机制，健全提升产业链供应链韧性和安全水平制度。我们认为这或有望进一步推动人工智能、大数据、数字经济等新兴行业的高质量发展。 医药：党的三中全会提出“健全社会保障体系，深化医药卫生体制改革，健全人口发展支持和服务体系。”我们认为，中国的基本医疗保险支出将持续稳健增长。考虑到人口结构老龄化趋势，中国基本医疗保险的增速有望持续高于GDP增速，从而驱动中国医药行业的稳健增长。我们预期中国将加大生育支持政策，加速推进各地区辅助生殖服务进入医保。此外，相关新闻发布会提到：“实施好大规模设备更新和消费品以旧换新政策，投入更多真金白银，加大政策支持力度，让企业和消费者获得实实在在的好处。”我们预期医疗设备更新将加速落地，利好国产医疗设备龙头企业。 必选消费：强文化自信或引国风更盛。我们认为会议对必选消费板块带来的潜在影响可总结为“强文化自信或助国风更盛，挖内需潜力或赋能本土品牌”，我们从会议中提炼出了以下关键词：1）激发文化创新活力，优化文 叶丙南,Ph.D 刘泽晖伍力恒李汉卿刘梦楠 杨天薇,Ph.D 张元圣 贺赛一,CFA 陶冶 陆文韬,CFA武煜,CFA王银朋 黄本晨,CFA 王云逸张苗李昀嘉胡永匡 史迹,CFA窦文静,CFA马毓泽 冯键嵘,CFA 敬请参阅尾页之免责声明1 化产品供给；2）充分挖掘内需潜力；3）拓展地方税源。我们认为，1）增强文化自信和传承优秀传统文化对必选消费行业而言不仅是产品创新的源泉，也是市场拓展的动力，使行业在满足消费者基本需求的同时赋予了产品更深厚的文化价值和情感意义，故认为将有更多消费产品开始融入中国传统文化元素，推动国风潮流的进一步盛行；2）扩内需方面，政策刺激提振消费信心的预期将持续存在，内需扩容有望加速本土品牌的成长和市场份额的扩大；3）消费税改革被提及，建议持续关注其推进。选股策略上，我们推荐强文化属性的国货美妆珀莱雅（603605CH）及食品饮料中的贵州茅台 （600519CH）、华润啤酒（291HK）等。 可选消费：党的三中全会一直与中国各项改革密切相关，无论是经济还是体制优化，都将为未来政策定下基调。面对经济放缓、生育率下降、人口老龄化及房地产去杠杆对经济的影响，高质量增长的需求更加迫切。未来的关注点仍将集中在新一轮改革上。会议公报全文公布后，我们认为除了对消费行业的短期刺激较少，其他政策大致上是符合预期的。政策优化和改革都集中在几个方面：加大新质生产力的推动力度，优化资源配置特别是财税改革，提升科技和供应链安全，加速推动经济双循环，以及促进国资国企和非公有制企业经营体系改革，激发市场活力和创新能力。在短期内对消费行业仍然会保持积极鼓励的态度，但长期来看，为应对财政压力可能需要提高财政收入，调整税制以支持经济发展。总体而言，虽然三中全会中有明确提到，财税改革的实施必然是要有利于高质量发展、社会公平和市场统一，但我们认为对消费行业仍可能产生一次或多次负面的影响。 汽车：“优势产业”新能源车渗透率突破40%，“外贸动能”出口成为汽车销量增长的重要引擎。今年以来新能源车市占率的提升速度超出我们年初的预期。据我们统计，下半年中国市场或有100款全新新能源车型推出市场，我们预计下半年新能源车的单月零售渗透率有望超过50%。上半年出口贡献中国整体乘用车批发销量的20%，我们预计全年出口销量有望同比增长21%至约500万台。19日晚国务院召开常务会议，研究加力支持消费品以旧换新政策措施，如果中央政府进一步推出真金白银支持的汽车消费刺激政策，有望超出市场预期，成为汽车板块股价催化剂。推荐投资者关注盈利具有韧性又相对低估值的头部车企，首推吉利汽车（175HK）和理想汽车（LIUS）。 房地产：解决旧问题，发展新支柱。我们认为会议对于中国房地产行业的指示可提炼为“用改革解决旧问题，加快发展经济新支柱”。其中，解决旧问题部分，我们提炼出的关键词为1）深化土地制度改革、2）深化税制改革、3）落实好防范化解房地产风险措施；发展新支柱部分关键词为4）加快经济发展动能替换。以上关键词相关的具体内容如图17所示。我们认为，深化土改旨在解决资源配置不平衡问题；深化税改有助于解决土地财政依赖问题；落实化风险措施如保交楼、去库存等意在解决购房者、开发商供需终端的困境；而加快经济发展动能替换，旨在改善行业被过度依赖的局面，引导行业步入合理健康的发展轨道。考虑到政策前景良好、实施力度增强，行业将进入平稳发展阶段，我们认为板块中长期将维持修复态势。选股方面我们倾向于存量市场的受益者物管公司华润万象生活（1209HK）、保利物业 （6049HK）、滨江服务（3316HK）和万物云（2602HK），中介平台贝壳（BEKEUS），代建公司绿城管理（9979HK）和开发商中具有长期持有价值的华润置地（1109HK）。 非银金融：金融供给侧改革和金融机构化险进程有望加速，建议增持非银板块头部险企。《第二十届中央委员会第三次全体会议公报》（简称“公报”）中两次提及金融行业，包括深化金融体制改革和推进中小金融机构风险化解，明确行业未来发展的总体方向，整体延续中央金融工作会议基调。保险业作为经济减震器和社会稳定器，将进一步助力中国式现代化发展进程。我们认为未来金融高质量发展的主线更加明确，行业供给侧改革加速推进，非银机构由以规模扩张，向以价值和经营效率为先的经营模式转变，头部险企的竞争优势将进一步增强，行业马太效应凸显。在严监管趋势下，我们认为头部险企的市场份额有望进一步提升，随着长债利率预期在央行政策的调控下逐步企稳，市场对险企利差损的担忧将有所缓解。看好经营业绩稳健且资负匹配更优的头部险企中国太保、中国平安和中国财险。维持行业“优于大市”评级。 资本品：党的三中全会重申几个重大长期方向,当中与资本品相关的包括加快专项债使用进度、加强现代化基础设施建设、大规模设备更新、提升产业链供应链韧性、新质生产力和共建一带一路等。过去专项债的投放主要以基建和市政工程为主,我们相信加快专项债使用进度将有助支持基建投资以减少房地产投资下滑的冲击。此外,会议提到提高中央财政支出比例,有助缓和地方政府的出资压力,对支持基建以及大规模设备更新政策有所裨益。工程机械今年二季度国内销售总体持续疲弱,主要受到房地产投资下滑所影响,我们期待三中全会落幕后将有更多实质措施落地,特别是设备更新方面。海外方面,共建一带一路方向继续为工程机械和重卡出口带来机会,在中国对一带一路国家投资大幅增长,叠加中国主机厂和零部件制造商的产业升级下,市场空间将持续增加。我们对资本品看好的观点没有太大改变,看好设备更新下的受益者,包括中联重科（1157HK/000157CH，买入）、潍柴动力 （2338HK/000338CH，买入）和中国重汽（3808HK，买入）。 宏观 |叶丙南，Ph.D/yebingnan@cmbi.com.hk(852)69895170 |刘泽晖/frankliu@cmbi.com.hk(852)56617298 中国式现代化 党的二十届三中全会文件以全面深化改革、推进中国式现代化为主题。中国式现代化的关键词：高质量发展、特色社会主义、文化软实力、共同富裕、绿色转型、国家安全、和平发展等。 政策受益方向：科技产业与高端制造业，国有企业，国潮与中华文化相关行业，高性价比大众消费，绿色低碳环保相关行业，信息与网络安全相关行业，全球化出海主题等。 高质量发展 高质量发展是中国式现代化的首要任务。高质量发展的关键词：新质生产力、新型工业化、数字经济、服务业、新型基础设施、自主可控产业链等。 政策受益方向：新一代信息技术、人工智能、航空航天、新能源、新材料、高端装备、生物医药、量子科技等新质生产力相关行业；制造业高端化、智能化和绿色化等新型工业化方向；数字产业化和产业数字化等数字经济方向；生产性服务业高质量发展、产业互联网、生活性服务业等；基础设施数字化改造、综合交通运输体系、通用航空和低空经济等；集成电路、工业母机、医疗装备、仪器仪表、基础软件、工业软件、先进材料等重点产业链。 统一大市场 构建全国统一大市场是建设高水平社会主义市场经济的重要内容，包括构建城乡统一建设用地市场、全国一体化技术和数据市场、全国统一电力市场等，推进水、能源、交通等领域价格改革，优化居民阶梯水价、电价、气价制度，完善成品油定价机制。 政策受益方向：增加农民土地财产收入，促进流动人口市民化，利好核心城市与大众消费；促进科技创新与技术交易，利好科技行业；促进数据资产交易，利好大数据企业；促进电网投资，利好智能电网产业链；推进水、能源、交通等领域价格改革，利好相关行业龙头国企。 财税体制改革 重点内容：1）研究同新业态相适应的税收制度；2）规范经营所得、资本所得、财产所得税收政策，实行劳动性所得统一征税；3）拓展地方税源，包括推进消费税征收环节后移并稳步下划地方，完善增值税留抵退税政策和抵扣链条，优化共享税分享比例，研究把城市维护建设税、教育费附加、地方教育附加合并为地方附加税，授权地方在一定幅度内确定具体适用税率，适当下沉部分非税收入管理权限，由地方结合实际差别化管理，清理地方税收优惠和财政奖补等；4）完善房地产税收制度。 第1）项改革主要针对互联网经济和数字经济带来的新业态如何加强税收征管、减少偷税漏税，政策方向是增加税负。第2）项改革的方向是加强对资本征税，适度降低对劳动所得征税，利空资本投资，利好大众消费。第3）项首先是消费税改革，将消费税划为地方税并将征收环节从出厂端改为零售端，因税基提高税负将增加，短期利空相关消费品行业，长期则激励地方政府将工作重点从鼓励生产投资转向优化消费环境和吸引中高收入消费群体。消费税改革涉及地方税源利益调整，税源将从相关消费品生产地区（如贵州、四 川等产酒大省）转向