债市情绪面周报（7月第2周）：当前债市，卖方普遍看震荡

当前债市，卖方普遍看震荡 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（7月第2周） 报告日期：2024-07-15 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com 主要观点： 债市情绪积极，持续震荡 在上周央行公告开展临时正逆回购操作后，利率出现一定程度回调，但在基本面、资金面及供需层面上，债市的利多因素依然占据上风，主要“风险”来自于政策端，因此我们可以看到伴随着央行的多次喊话，债市在慢牛与快熊中切换，长端与超长端利率虽难以明显下行，但债牛依然有支撑，这一点尤其体现在供需层面上，近期利率债的卖盘主要为基金类，而在牛市行情中其通常为追涨一方，但本次可能由于央行的多次喊话而提前卖出债券，并非配置需求不足，银行系与保险分别对于长端与超长端的买入力度加大。因此，当前震荡市环境下债市需求端依然旺盛且利空因素并不多，票息策略相对占优，在货币政策框架变迁与新利率走廊机制下，新一轮的利率下行仍需静待政策面出牌。 从卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.05，较上周下降0.11，偏多机构数量与上周相比下降，当前2家偏多，20家中性： （1）：2家机构观点偏多，关键词：资产荒、资金面宽松； （2）：20家机构观点中性，关键词：基本面不变、央行调控； 买方情绪整体上行 截至7月12日，买方市场情绪指数录得1.16，较7月5日上升。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体下降，银行间债市杠杆率小幅下降，回购成交额整体上升；利差方面，收益曲线成牛平形态，债市利差整体收窄；期货情绪方面，TS、T、TL主力合约成交多空比上升，TF主力合约成交多空比下降；一级市场方面，利率债认购倍数整体上升，理财的发行量与到期量均有所下降。 风险提示： 流动性风险。 正文目录 1卖方市场4 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所下降4 1.2信用债：票息策略、资产荒5 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点5 2买方市场5 2.1买方市场情绪指数上升6 2.2交易情绪：利率债换手率整体下降7 2.3资金杠杆：杠杆率下降8 2.4期货情绪：整体上升9 2.5一级发行：地方债认购倍数上升，理财发行量下降11 3风险提示：12 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%）4 图表2卖方机构观点转变情况4 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP）5 图表4市场情绪变化与中证转债指数5 图表5买方市场情绪指标及变化6 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%）7 图表710Y国开债换手率（单位：%）7 图表830Y国债换手率（单位：%）8 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%）8 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周）9 图表11T主力合约成交多空比9 图表12TS主力合约成交多空比10 图表13TF主力合约成交多空比10 图表14TL主力合约成交多空比10 图表15国债平均认购倍数11 图表16地方债平均认购倍数11 图表17债券型基金发行规模（单位：亿元）12 图表18理财类发行与到期数量（单位：只）12 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所下降 本周机构对利率债看法主要为中性偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.05，较上周下降0.11；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.10，较上周下降0.07；信用债主要关注票息策略、资产荒；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.18，较上周上升0.18。本周机构整体持中性偏观点，2家偏多，20家中性。 9%机构均持偏多态度，关键词：资产荒、资金面宽松； 91%机构均持中性态度，关键词：基本面不变、央行调控。华安观点：短期维持震荡 在上周央行公告开展临时正逆回购操作后，利率出现一定程度回调，但在基本面、资金面及供需层面上，债市的利多因素依然占据上风，主要“风险”来自于政策端，因此我们可以看到伴随着央行的多次喊话，债市在慢牛与快熊中切换，长端与超长端利率虽难以明显下行，但债牛依然有支撑，这一点尤其体现在供需层面上，近期利率债的卖盘主要为基金类，而在牛市行情中其通常为追涨一方，但本次可能由于央行的多次喊话而提前卖出债券，并非配置需求不足，银行系与保险分别对于长端与超长端的买入力度加大。因此，当前震荡市环境下债市需求端依然旺盛且利空因素并不多，票息策略相对占优，在货币政策框架变迁与新利率走廊机制下，新一轮的利率下行仍需静待政策面出牌。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年（右轴） 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 2.3 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2.2 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表2卖方机构观点转变情况 关键词 观点转变情况机构个数 卖方机构观点转变情况 中性维持14央行调控、基本面不变 中性转偏多2资产荒、资金面宽松 偏多转中性4监管、资金下限抬升 无报告转中性2央行监管、美联储降息、做多惯性 资料来源：华安证券研究所整理 1.2信用债：票息策略、资产荒 市场热词：票息策略、资产荒 #票息策略，关键词：收益率整体小区间震荡为主，信用债票息价值仍在。 #资产荒，关键词：绝对票息的追求导致下沉+拉久期策略占优。 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP） 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点，1家偏多，5家中性，1家偏空 14%机构持偏多态度，关键词：交易量抬升、资金面回转； 14%机构持偏空态度，关键词：窗口期长、建议适度减配； 72%机构均持中性态度，关键词：政策催化、风险博弈。 图表4市场情绪变化与中证转债指数 435 430 425 420 415 410 405 400 卖方市场情绪指数（右轴）中证转债（左轴） 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 资料来源：Wind，华安证券研究所 3买方市场 3.1买方市场情绪指数上升 截至7月12日，买方市场情绪指数录得1.16，较7月5日上升。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体下降，银行间债市杠杆率小幅下降，回购成交额整体上升；利差方面，收益曲线成牛平形态，债市利差整体收窄；期货情绪方面，TS、T、TL主力合约成交多空比上升，TF主力合约成交多空比下降；一级市场方面，利率债认购倍数整体上升，理财的发行量与到期量均有所下降。 图表5买方市场情绪指标及变化 指标 单位 7月5日 6月28日 边际变化 10Y国开债换手率 % 4.96 5.51 - 30Y国债换手率 % 3.44 4.12 - 交易情绪利率债换手率 % 0.83 0.91 - 中长期债券型基金久期 % 2.77 2.72 + 利率债成交量（二级） 亿元 较上周减少 较上周减少 / 债市杠杆率 % 107.70 107.71 - 资金杠杆质押式回购成交额 亿元 70,419 68,201 + 隔夜回购成交额 亿元 64,257 62,092 + 30Y-10Y国债利差 BP 23.17 23.76 - 利差预期10Y-1Y国债利差 BP 72.14 74.64 - 国开-国债利差 BP 7.26 8.06 - 新老券利差 BP -0.70 1.26 - T合约多空比 / 1.25 0.79 + 期货情绪TS合约多空比 / 1.21 0.98 + TF合约多空比 / 0.78 0.94 - TL合约多空比 / 1.18 0.86 + 国债认购倍数 / 3.07 3.11 - 地方债认购倍数 / 28.42 25.06 + 一级发行政金债全场倍数 / 5 0 + 债基发行规模 亿份 0 0 / 理财发行 只 577 640 - 理财到期 只 498 566 - 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.2交易情绪：利率债换手率整体下降 30Y国债换手率下降，7月12日换手率录得3.44%，较7月5日下降0.68pct，较周一下降2.80pct，周平均换手率为4.06%；10Y国开债换手率较上周下降，7月12日换手率录得4.96%，较7月5日下降0.55pct，较周一下降1.05pct；利率债换手率录得0.83%，较7月5日下降0.08pct，较周一下降0.33pct。 图表710Y国开债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表830Y国债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.3资金杠杆：杠杆率下降 从资金面来看，近期杠杆率下降。截至7月12日，银行间债市杠杆率降至107.70%，质押式回购成交量为7.0万亿元，隔夜成交占比升至91.25%。 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周） 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.4期货情绪：整体上升 国债期货方面，本周TF2409合约成交多空比下降，TS2409、T2409、TL2409合约成交多空比上升。截至7月12日，T主力成交多空比为1.25；TS2409、TF2409与TL2409合约多空比分别为1.21、0.78和1.18。 图表11T主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表12TS主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表13TF主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表14TL主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.5一级发行：地方债认购倍数上升，理财发行量下降 一级市场发行方面，7月12日国债平均认购倍数为3.07，处于40.5%分位点；地方债平均认购倍数28.42，处于77.5%分位点；据Wind统计，7月5日至7月12日，理财类共发行577只，到期498只。 图表15国债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表16地方债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表17债券型基金发行规模（单位：亿元） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表18理财类发行与到期数量（单位：只） 资料来源：Wind，华安证券研究所 4风险提示： 流动性风险。 分析师与研究助理简介 分析师：颜子琦，华安证券研究所所长助理，固收首席分析师，7年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券、华西证券，2021年入围水晶球(公募)榜单，2023年获WIND金牌分析师第四名。 研究助理：洪子彦，华安固收研究助理，南加州大学金融工程硕士，覆盖宏观利率、机构行为、国债期货研究。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，