债市情绪面周报（6月第2周）：曲线牛陡，卖方普遍看震荡

曲线牛陡，卖方普遍看震荡 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（6月第2周） 报告日期：2024-06-11 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 债市卖方情绪有所下降，普遍看震荡 从近期的债市表现来看，利率曲线呈现陡峭化，基本面偏弱、资金宽松是主线，在央行多次点名长债收益率后，10Y国债整体在2.30%附近横盘，而30Y国债利率则小幅下行，30Y-10Y期限利差有所收窄，长端与超长端的可用策略并不多且赔率已变小。 我们维持债市震荡判断观点不变，从短期看基本面的修复进度、理财资金的回表及供给压力是债市定价的边际力量，但无需过度担忧（非银钱多+6月利率债供给压力非高峰+货币政策仍有空间），而在策略应用上，当前投资者对于久期策略的热情持续下降、杠杆策略积极性在提升，在曲线相对陡峭化的环境下（10Y-7Y期限利差升至11bp），投资者可关注商业银行面对跨季MPA考核时增发同业存单的配置机会，同时可适当做平3-7Y曲线。 从卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.11，较上周下降0.06，偏多机构数量与上周相比下降，当前3家偏多，16家中性，1家偏空： （1）：3家机构观点偏多，关键词：资金面宽松，短期供给压力较小，汇率扰动有限； （2）：16家机构观点中性，关键词：资产荒持续，基本面恢复有待观察，央行可能介入国债买卖； （3）：1家机构观点偏空，关键词：经济修复中的积极因素在累积，地产政策效果有待观察，长债收益受关注。 买方情绪整体上行 6月第2周情绪指数，截止6月7日，买方市场情绪指数录得1.12，较5月31日持平。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体下降，银行间债市杠杆率上升，回购成交额上升；利差方面，30Y-10Y期限利差、国开-国债利差、新老券利差收窄，10Y-1Y期限利差走阔；期货情绪方面，T主力合约多空比上升；一级市场方面，地方债认购倍数上升，政金债认购倍数上升，理财的发行量有所上升。 风险提示： 流动性风险。 正文目录 1卖方市场4 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所下降4 1.2信用债：二级流动性较强的个券、城投债退出5 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点5 2买方市场6 2.1买方市场情绪指数与上周持平6 2.2交易情绪：利率债换手率整体下降7 2.3资金杠杆：杠杆率上升，回购成交上升8 2.4期货情绪：整体上升9 2.5一级发行：国债认购倍数上升，理财发行量上升10 3风险提示：12 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%）4 图表2卖方机构观点转变情况5 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP）5 图表4市场情绪变化与中证转债指数6 图表5买方市场情绪指标及变化6 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%）7 图表710Y国开债换手率（单位：%）7 图表830Y国债换手率（单位：%）8 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%）8 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周）9 图表11T主力合约成交多空比9 图表12TS主力合约成交多空比10 图表13TF主力合约成交多空比10 图表14TL主力合约成交多空比10 图表15国债平均认购倍数11 图表16地方债平均认购倍数11 图表17债券型基金发行规模（单位：亿元）12 图表18理财类发行与到期数量（单位：只）12 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所下降 本周机构对利率债看法主要为中性偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.11，较上周下降0.06；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.11，较上周下降0.09；信用债主要关注二级流动性较强的个券、城投债退出；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.09，较上周下降0.24。本周机构整体持中性偏多观点，3家偏多，16家中性，1家偏空。 15%机构均持偏多态度，关键词：资金面宽松，短期供给压力较小，汇率扰动有限。 80%机构均持中性态度，关键词：资产荒持续，基本面恢复有待观察，央行可能介入国债买卖。 5%机构均持偏空态度，关键词：经济修复中的积极因素在累积，地产政策效果有待观察，长债收益受关注。 华安观点：维持震荡观点不变 从近期的债市表现来看，利率曲线呈现陡峭化，基本面偏弱、资金宽松是主线，在央行多次点名长债收益率后，10Y国债整体在2.30%附近横盘，而30Y国债利率则小幅下行，30Y-10Y期限利差有所收窄，长端与超长端的可用策略并不多且赔率已变小。我们维持债市震荡判断观点不变，从短期看基本面的修复进度、理财资金的回表及供给压力是债市定价的边际力量，但无需过度担忧（非银钱多+6月利率债供给压力非高峰+货币政策仍有空间），而在策略应用上，当前投资者对于久期策略的热情持续下降、杠杆策略积极性在提升，在曲线相对陡峭化的环境下（10Y-7Y期限利差升至11bp），投资者可关注商业银行面对跨季MPA考核时增发同业存单的配置机会，同时可适当做平3-7Y曲线。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年（右轴） 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2.4 2.3 2.2 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表2卖方机构观点转变情况 观点转变情况机构个数 卖方机构观点转变情况 关键词 偏多维持2资金面宽松，短期供给压力较小， 中性维持9基本面恢复有待观察 偏多转中性1 偏空转中性1 中性转偏空1 中性转偏多无报 资料来源：华安证券研究所整理 1.2信用债：二级流动性较强的个券、城投债退出 市场热词：二级流动性较强的个券、城投债退出 #二级流动性较强的个券，关键词：长端利率波动较大，超长信用债中二级流动性较强的个券兼具换手率与估值。 #城投债退出，关键词：城投转型难度提升，城投下沉性价比低。 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP） 41 39 37 35 33 31 29 27违约风险或将趋于缓和、 25城投产业化转型或带来新 23增融资 21 19 17 04/1804/ 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 超长信用债、继续下 信用下沉策略、高景气国企品种及民企机会 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点，1家偏多，13家中性。 7%机构均持偏多态度，关键词：估值风险释放，净供给减少，宏观预期有好转； 93%机构均持中性态度，关键词：权益市场震荡，转债跟随权益。 图表4市场情绪变化与中证转债指数 资料来源：Wind，华安证券研究所 2买方市场 2.1买方市场情绪指数下降 截止6月7日，买方市场情绪指数录得1.12，较5月31日持平。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体下行，银行间债市杠杆率上升，回购成交额上升；利差方面，30Y-10Y期限利差、国开-国债利差、新老券利差收窄，10Y-1Y期限利差走阔；期货情绪方面，T主力合约多空比上升；一级市场方面，地方债认购倍数上升，政金债认购倍数上升，理财的发行量有所上升。 图表5买方市场情绪指标及变化 指标 单位 6月7日 5月31日 边际变化 10Y国开债换手率 % 5.86 5.89 - 30Y国债换手率 % 3.04 5.62 - 交易情绪利率债换手率 % 0.90 1.03 - 中长期债券型基金久期 % 2.55 2.56 - 利率债成交量（二级） 亿元 较上周减少 较上周增加 - 债市杠杆率 % 107.63 106.78 + 资金杠杆质押式回购成交额 亿元 67,213 39,594 + 隔夜回购成交额 亿元 59,972 35,426 + 30Y-10Y国债利差 BP 24.70 26.26 - 利差预期10Y-1Y国债利差 BP 67.93 64.82 + 国开-国债利差 BP 8.58 9.25 - 新老券利差 BP 1.02 1.81 - T合约多空比 / 1.02 1.00 + 期货情绪TS合约多空比 / 1.13 0.87 + TF合约多空比 / 1.09 1.01 + TL合约多空比 / 1.59 0.88 + 国债认购倍数 / 3.05 0 + 地方债认购倍数 / 26.35 23.84 + 一级发行政金债全场倍数 / 4.68 4.59 + 债基发行规模 亿份 0 0 / 理财发行 只 705 682 + 理财到期 只 634 550 + 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 3.00 2.90 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 10Y中债国债到期收益率（左轴，单位：%） 买方市场情绪指数（右轴） 1.50 1.00 0.50 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 0.00 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.2交易情绪：利率债换手率整体下降 30Y国债换手率下降，6月7日换手率录得3.04%，较5月31日下降2.58pct，较周一下降2.89pct，周平均换手率降至4.01%；10Y国开债换手率较上周下降，6月7日换手率录得5.86%，较5月31日下降0.03pct，较周一下降1.27pct；利率债换手率录得0.90%，较5月31日下降0.13pct，较周一下降0.33pct。 图表710Y国开债换手率（单位：%） 202420232022 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表830Y国债换手率（单位：%） 202420232022 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%） 2.5% 利率债换手率 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 0.0% 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.3资金杠杆：杠杆率上升，回购成交上升 从资金面来看，近期杠杆率上升。截止6月7日，银行间债市杠杆率升至107.63%，质押式回购成交量为6.7万亿