光通信行业：聚焦光模块；AI持续赋能行业增长

光通信行业|2024年7月10日 科技|2024年7月10日 光通信行业 聚焦光模块;AI持续赋能行业增长 苏林,CFA (852)39118023 clintsu@ccbintl.com ►人工智能热潮推动数据通信领域多年需求增长 ►电信领域稳定增长 ►恢复覆盖中际旭创(300308CH)给予优于大市评级；首次覆盖新易盛 (300502CH)给予中性评级，因估值偏高 给予中际旭创优于大市评级、新易盛中性评级。光模块在数据通信和电信领域发挥着重要作用。受人工智能和带宽升级的推动，行业目前正处于多年需求增长阶段。人工智能集群需要大量、快速的数据传输，这推动了对超高速模块的需求。中国企业在光模块市场占有重要地位，并在高速光模块技术方面也处于领先地位。据我们估计，中国供应商目前占据了约40-50%的总市场份额。我们给予中际旭创优于大市评级，首次覆盖新易盛给予中性评级。 AI热潮催生数通光模块的巨大需求。全球AI及软件公司纷纷推出或正在研发自己的大预言模型（LLM），试图抓住AIGC的巨大机遇。随着生成式AI的发展，对计算能力的需求也与日俱增，而 计算能力的提升需要海量的数据传输。目前数据中心光模块正在向400G/800G过渡，400G是高速以太网客户端接口的最新标准。随着400G光模块的大规模部署在即，以及网络带宽和性能需求的不断加速，数据中心互联800G成为新需求，未来将应用于超大规模数据中心、云计算和人工智能算力中心。AI集群约占以太网光模块总销量的30%，将带动400G、800G、1.6T及以上速率光模块的需求。此外，包括LPO、CPO、相干光学和硅光技术（SiPh）在内的新技术继续为更快、更可靠、更节能的连接提供更多潜力。 电信光模块市场增长稳定。目前全球5G渗透率尚不均衡，北美和大中华区高达53%和45%，拉美和中东北非仅为5%和4%。 5G建设一般从5GNSA（非独立组网，使用5G接入网和4G核心网作为过渡）开始，再到5GSA（独立组网，使用5G专用核心网）。中国大陆5GSA建设已经开始，渗透率持续提升。5G专用核心网的建设需要运营商的投入，从而产生对光模块的需求。5G渗透率较低的地区仍处于5G部署的早期阶段，主要需要对接入网建设进行投入，从而产生对无线前传/中传/回传光模块的需求。 中际旭创(300308CH，优于大市)。中际旭创(InnoLight)产品覆盖从10G到1.6T的数据速率。它在基于云的数据中心的高速光模块方面处于全球领先地位。它还率先向行业推出了1.6T超高速光模块产品。中际旭创在2022年市占率排名第一。在超高速光模块领域，中际旭创是少数能够供应400G和800G光模块的供应商之一。就800G光模块出货量而言，它目前占据约50%的市场份额。我们认为，人工智能和带宽升级推动的对高速光模块的持续需求为中际旭创带来了巨大的机会。其1.6T产品正在认证中，涵盖EML解决方案和硅光解决方案（自研）。我们认为，其 强大的制造能力将使其能够抓住高端光模块的巨大市场机遇，并随着时间的推移进一步获得市场份额。此外，中际旭创一直在加强其全球影响力，并将制造多元化到海外。泰国工厂于2022年投入生产，目前已进入大规模生产。我们恢复对中际旭创的评 级，给予优于大市评级，目标价为190.00元人民币。 新易盛(300502CH，中性)。新易盛也提供用于数据中心、电信网络的光模块。新易盛在2022年市占率排名第七，据我们估计，其市场份额约为5-10%。在超高速光模块领域，新易盛也是少数能够供应400G和800G光模块的供应商之一。据我们估计，新易盛目前在800G光模块方面占有10-20%的市场份额，并且仍在增长。其在领先数据中心客户的800G产品认证进展顺利，预计2024年出货量将大幅增加。通过发行债券（于5月宣布）集资，新易盛继续扩大产能，这将使其能够抓住高端光模块 的巨大市场机会。此外，新易盛一直在加强其全球化能力。其泰国工厂一期于2023年投产，二期正在建设中，预计2024年完 工。新易盛目前的2024年前瞻市盈率为61倍，比其历史均值以 上2个标准差还要高，我们认为估值较高。因此，我们首次覆盖 公司给予中性评级，目标价为108.00元人民币。 中国科技行业主要指标股 股票 建银国际 股价* 市值 每股收益增速(%) 市盈率(倍) EV/EBITDA(倍) 股息收益率(%) 公司 代码 评级 (交易货币) (美元百万) 2024F2025F 2024F2025F 2024F2025F 2024F 中际旭创 300308CH 优于大市 154.33 22,461 132.6 38.8 33.6 24.2 79.5 19.5 0.4 新易盛 300502CH 中性 118.56 11,015 100.7 70.2 60.7 35.7 36.3 23.3 0.2 *股价为2024年5月22日收市价（交易货币）资料来源：Refinitiv,建银国际证券预测 “此报告是建银国际2024年7月10日发布报告”Opticalcommunications-Alleyesonopticalmodules;AIempoweringgrowth”的中文翻译版，如有不同以英文版为主” 本报告由建银国际证券有限公司撰写，分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。1 评级定义： 优于大市─于未来12个月预期回报为高于10%中性─于未来12个月预期回报在-10%至10%之间弱于大市─于未来12个月预期回报低于-10% 分析师证明： 本文作者谨此声明：（i）本文发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，目前或将来会直接或间接与本文发表的特定建议或观点有关；及（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。本文作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本文发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本文所提述的股票，或在本文发布后3个工作日（定义见《证券及期 货条例》（香港法例第571章））内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本文提述的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益。 免责声明: 本文由建银国际证券有限公司编写。建银国际证券有限公司为建银国际（控股）有限公司（「建银国际控股」）和中国建设银行股份有限公司（「建行」）全资附属公司。本文内容之信息相信从可靠之来源所得，但建银国际证券有限公司，其关联公司及／或附属公司（统称「建银国际证券」）不对任何人士或任何用途就本文信息的完整性或准确性或适切性作出任何形式担保、陈述及保证（不论明示或默示）。当中的意见及预测为我们于本文日的判断，并可更改，而无需事前通知。建银国际会酌情更新其研究报告，但可能会受到不同监管的阻碍。除个别行业报告为定期出版，大多数报告均根据分析师的判断视情况不定期出版。预测、预期及估值在本质上是推理性的，且可能以一系列偶发事件为基础。读者不应将本文中的任何预测、预期及估值视作为建银国际证券或以其名义作出的陈述或担保，或认为该等预测、预期或估值，或基本假设将实现。投资涉及风险，过去的表现并不反映未来业绩。本文的信息并非旨在对任何有意投资者构成或被视为法律、财务、会计、商业、投资、税务或任何专业意见，因此不应因而作为依据。本文仅作参考资讯用途，在任何司法管辖权下的地方均不应被视为购买或销售任何产品、投资、证券、交易策略或任何类别的金融工具的要约或招揽。建银国际不对收件人就本报告中涉及的证券的可用性（或相关投资）做任何陈述。本文中提及的证券并非适合在所有司法管辖权下的地方或对某些类别的投资者进行销售。建银国际证券及其它任何人仕对使用本文或其内容或任何与此相关产生的任何其它情况所引发的任何损害或损失（不论直接的、间接的、偶然的、示范性的、补偿性的、惩罚性的、特殊的或相应发生的）概不负上任何形式的责任。本文所提及的证券、金融工具或策略并不一定适合所有投资者。本文作出的意见及建议并没有考虑有意投资者的财政情况、投资目标或特殊需要，亦非拟向有意投资者作出特定证券、金融工具及策略的建议。本文的收件人应仅将本文作为其做出投资决定时的其中一个考虑因素，并应自行对本文所提及的公司之业务、财务状况及前景作出独立的调查。读者应审慎注意（i）本文所提及的证券的价格和价值以及来自该等证券的收益可能有所波动；（ii）过去表现不反应未来业绩；（iii）本文中的任何分析、评级及建议为长期性质的（至少12个月），且与有关证券或公司可能出现的表现的短期评估无关联。在任何情况下，未来实际业绩可能与本文所作的任何前瞻性声明存在重大分歧；（iv）未来回报不受保证，且本金可能受到损失；以及（v）汇率波动可能对本文提及的证券或相关工具的价值、价格或收益产生不利影响。应注意的是，本文仅覆盖此处特定的证券或公司，且不会延伸至此外的衍生工具，该等衍生工具的价值可能受到诸多因素的影响，且可能与相关证券的价值无关。该等工具的交易存在风险，并不适合所有投资者。尽管建银国际证券已采取合理的谨慎措施确保本文内容提及的事实属正确、而前瞻性声明、意见及预期均基于公正合理的假设上，建银国际证券不能对该等事实及假设作独立的复核，且建银国际证券概不对其准确性、完整性或正确性负责，亦不作任何陈述或保证（不论明示或默示）。除非特别声明，本文提及的证券价格均为当地市场收盘价及仅供参考而已。没有情况表明任何交易可以或可能依照上述价格进行，且任何价格并不须反映建银国际证券的内部账簿及记录或理论性模型基础的估值，且可能基于某些假设。不同假设可能导致显著不同的结果。任何此处归于第三方的声明均代表了建银国际对由该第三方公开或通过认购服务提供的数据、信息以及/或意见的阐释，且此用途及阐释未被第三方审阅或核准。除获得所涉及到的第三方书面同意外，禁止以任何形式复制及分发该等第三方的资料内容。收件人须对本文所载之信息的相关性、准确性及足够性作其各自的判断，并在认为有需要或适当时就此作出独立调查。收件人如对本文内容有任何疑问，应征求独立法律、财务、会计、商业、投资和/或税务意见并在做出投资决定前使其信纳有关投资符合自己的投资目标和投资界限。 使用超链接至本文提及的其它网站或资源（如有）的风险由使用者自负。这些链接仅以方便和提供信息为目的，且该等网站内容或资源不构成本文的一部分。该等网站提供的内容、精确性、意见以及其它链接未经过建银国际证券的调查、核实、监测或核准。建银国际证券明确拒绝为该等网站出现的信息承担任何责任，且不对其完整性、准确性、适当性、可用性及安全性作任何担保、陈述及保证（不论明示或默示）。在进行任何线上或线下访问或与这些第三方进行交易前，使用者須对该等网站全权负责查询、调查和作风险评估。使用者对自身通过或在该等网站上进行的活动自负风险。建银国际证券对使用者可能转发或被要求通过该等网站向第三方提供的任何信息的安全性不做担保。使用者已被认为不可不撤销地放弃就访问或在该等网站上进行互动所造成的损失向建银国际证券索赔。 与在不同时间或在不同市场环境下覆盖的其它证券相比，建银国际根据要求可能向个别客户提供专注于特定证券前景的专门的研究产品或服务。虽然在此情况下表达的观点可能不总是与分析师出版的研究报告中的长期观点一致，但建银国际证券有防止选择性披露的程序，并在观点改变时向相关读者更新。建银国际证券亦有辨别和管理与研究业务及服务有关联的潜在利益冲突的程序，亦有中国墙的程序确保任何机密及/或价格敏感信息可被恰当处理。建银国际证券将尽力遵守这方面的相关法律和法规。但是，收件者亦应注意中国建设银行、建银国际证券及其附属机构以及/或其高级职员、董事及雇员可能会与本文所提及的证券发行人进行业务往来，包括投行业务或直接投资业务，或不时自行及／或代表其客户持有该等证券