【中泰研究丨晨会聚焦】固收肖雨：美国就业怎么看？

【中泰研究丨晨会聚焦】固收肖雨：美国就业怎么看？ 证券研究报告2024年7月7日 今日预览 今日重点 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004电话： Email： 晨报内容回顾： 欢迎关注中泰研究所订阅号 【固收】肖雨：美国就业怎么看？ 研究分享 【固收】肖雨：美国统计局调了哪些数据？美国6月非农就业数据点评 【交运】杜冲：公铁港链7月投资策略：经营稳健红利资产仍然占优 今日重点 【固收】肖雨：美国就业怎么看？肖雨中泰固收行业负责人S0740520110001 疫后美国劳动力市场复杂多变，近期的背离再次引发市场关注。本文梳理美国就业相关指标，从就业指标体系、底层数据来源进行分析，并比较各指标异同，供投资者参考。 美国就业指标有两大体系：一是官方的BLS的就业指标系统；二是ADP公司的就业指标系统。两者统计的出发点、侧重点和底层数据来源不尽相同。 BLS就业指标系统可能是覆盖最全的就业指标系统，底层数据基于三套调查：CPS住户调查、CES机构调查和JOLTS机构调查。三者侧重点各有不同，CPS主要针对人口学特征，统计失业率、就业率、就业人口、失业金申领人数等指标；CES和JOLTS从机构出发，统计了工作岗位，有非农就业、职位空缺率、工作时长、薪资等指标。 ADP统计指标来自ADP公司，其研究或服务于其人力资源管理业务。重点指标有非农就业和薪酬两个，其底层数据基于ADP公司客户的商务业务数据集，由于其客户性质，并不包含政府部门和自雇佣群体，因此薪酬和就业中仅包含私营非农指标。 在两大指标体系下，根据其经济学含义，众多指标可以简化为4类： 1）就业指标：表征劳动力市场需求，如BLS口径的非农就业与ADP就业； 2）失业指标：表征劳动力市场的失业状况，如失业率与失业金申领人数； 3）供需指标：刻画劳动力市场供需错配情况，如劳动参与率与职位空缺率。 4）薪资指标：刻画劳动力市场的价格，主要包括工资与工时等。 非农就业有BLS和ADP两个口径，两者都是机构口径，统计的是“劳动关系”而非就业人数，存在一人打多份工的情况。ADP非农就业不包含公共部门。 就业率由BLS发布，其定义为就业人口占适合工作人口的比例。其数据来源来自BLS的CPS住户调查。 失业统计的是16岁以上，没有工作、正在找工作并且随时可以投入工作的人。由于失业统计的是人口，也基于BLS的CPS调查。失业率失业人口劳动人口。 失业率之外，美国劳工部失业保险办公室还会公布周度申请失业救济金数据（unemploymentinsurance，UI），有首次申请失业金人数和持续申请失业金人数两个口径。UI申请所识别的失业和失业金绑定，不包含没有失业金资格和没有申请失业金的工人。 劳动参与率指16岁以上非机构化人口中，劳动力参与者的占比。基于CPS调查数据，根据劳动力调查计算得到。 “职位空缺率”为职位空缺数除以职位空缺数和就业人数之和，其数据源自机构口径的JOLTS调查，除了私营企业外，还包含政府部门。 非农薪资和工时指标均源自BLS下的CES调查，最常用的指标是平均时薪与平均每周小时数。工时和薪资的调查仅针对私人部门，不统计政府部门机构。 结合上述指标的分析能够帮助理解美国就业市场的背离： 从机构（主要是企业）口径的就业指标来看，美国就业不弱，尤其服务业就业偏强。2024年新增非农就业反弹。结构上，就业强劲的主要来源是服务业，尤其是教育保健等低技能服务业的就业较多，制造业就业也有所反弹。 从劳动力口径的就业指标看，美国就业水平远未回到疫情前水平，且还在走弱。2024年以来失业率继续上行，略高于疫情前水平。劳动参与率也还低于疫情前，就业率明显低于疫情前水平。 两类口径就业指标的背离可能源自两个原因：一是临时兼职类型的工作增多。二是移民数量增加。非法移民可能会倾向于回避成为住户调查样本。从而使得在失业率调查中，非移民劳动力比移民更加“显化”，非移民劳动力还会被部分替代，最终失业率上行。 因此，企业口径的就业指标可能更能反映美国劳动力市场的全貌美国就业比失业率反映的更强。 风险提示：信息更新不及时，政策理解不到位，国内外经济波动超预期等。摘要选自中泰证券研究所研究报告：《美国就业怎么看？》 发布时间：2024年7月5日研究分享 【固收】肖雨：美国统计局调了哪些数据？美国6月非农就业数据点评 2024年6月，美国劳工统计局（BLS）发布6月就业报告，6月季调后新增非农就业人口206万人，失业率为41，劳动参与率为626。 6月非农就业增长再超市场预期，但私人就业增长放缓，政府就业明显偏强。 与5月相同的是，本月新增非农就业增长再度超市场预期。6月新增非农就业206万人，虽然低于修正后的前值（218万人），但高于预期（19万人）。 但6月就业增长结构大不相同，私人非农就业大幅走弱，政府就业反而成为超预期的主要贡献。新增私人非农部门就业136万人，低于预期（16万人）和调整后的前值（193万人）。新增政府部门就业7万人，大幅高于前值（调整后）的25万人，并且是今年以来单月次高值。新增政府就业 的增长主要来自州和地方政府，环比分别增长35万人和08万人。相比来说，联邦政府新增就业 变化不大，环比仅增长02万人。 私人就业增长放缓主要受服务业拖累，制造业就业反常走弱，建筑业就业继续增长。 服务业仍然是私人非农新增就业的主要支撑。6月服务业、采矿业、建筑业、制造业新增就业分别为117万人、0、27万人和08万人。 环比看，6月私人非农就业增长放缓同样是服务业拖累。新增私人非农就业环比下降57万人，服务业、采矿业、建筑业、制造业环比分别为64万人、04万人、11万人和08万人。服务业就业增长放缓，制造业就业减少，建筑业就业加速增长。 制造业就业回落似乎与标普PMI的回升相互矛盾。6月新增制造业就业下降，环比降幅也是今年以来最高的。而6月美国标普PMI录得516，环比改善了03个百分点。 服务业中，教育保健、批发、信息业等行业就业表现并不弱。绝对值看，教育保健贡献了603的私营非农就业增长，批发业（104）、其他服务业（118）、运输仓储业（54）、金融服务 （66）、休闲酒店业（51）、信息业（44）正向拉动私营非农就业，专业服务和零售业的新增就业下降。环比看，使用3月平均值滤除波动后，6月新增非农就业增长的行业包括批发业、仓储运输、信息业、教育保健、以及其他服务业。 结合职位空缺率来看，建筑业、信息业、教育保健等行业职位空缺率提升，反映相关行业劳动力供不应求情况加剧。这些低端服务业与信息业，通常也是移民（包括非法移民与合法移民）更偏好的行业。 如何理解本月非农就业数据的反常波动？关键信息可能在美国劳工统计局的数据调整之中。 6月BLS下调了4月和5月新增非农就业的约14。4月和5月新增非农就业数据分别被下调了57 万人和54万人，一共下调了111万人。其中，新增非农私营就业数据分别被下调了50和36万 人，一共下调了86万人。 具体行业看，高端服务性行业就业被下调，而部分移民偏好行业就业被上调。4月和5月数据调整较大的行业包括酒店休闲业（41万人）、政府部门（25万人）、专业和商业服务（18万人）、零售业（14万人）、教育保健业（13万人）。高端服务性行业（酒店休闲、政府部门、专业和商业服务）共计下调了84万就业人口。信息、批发业、运输仓储、金融、其他服务业新增就业则被上调，两个月共计分别上调07万人、04万人、03万人、01万人和01万人。 因此，6月政府部门就业增加有相当一部分是前值调整所致。调整后的非农就业还是能体现出教育保健、批发、信息业等相关行业就业的强势。 就业报告也回应了移民问题，数据显示海外出生的劳动力数量增加，本土出生劳动力数量下降。 BLS在就业报告的包含的问答中，回应了“就业报告是否会包含非法（无证）移民”。“两个调查（CPS和CES）包含有非法移民，但具体多少并不知道”。就业报告中的数据显示，6月海外出生劳动力同比增长1494万人至32224万人，而本土出生劳动力同比下降397万人至136783万人。 6月失业率继续上行，薪资增长放缓，不过劳动参与率仍明显低于疫情前。 相比基于机构调查的就业指标，基于人口调查的失业率指标，其样本轮换周期更长，调整不多，指标波动很小。6月失业率为41，高于5月01个百分点，已经连续3个月上行。劳动参与率为 626，距疫情前还有07个百分点的缺口。 薪资增长放缓，工作时长趋于稳定。6月薪资同比小幅回落，私人非农平均时薪同比39，低于前值41，符合预期。每周平均工作时长为343个小时，与上月持平。 薪酬与通胀强相关，失业率关系产出缺口，美联储高度关注这两个指标。薪资增速放缓以及失业率的持续上行，进一步支持了联储“通胀保持下行趋势”的目标。 数据公布之后，市场宽松交易升温，美股、美债涨，美元指数走弱，黄金价格上涨。 尽管昨天会后美联储也发布《月度政策报告》“放鹰”打击降息预期，称“通胀向2的目标水平持续接近的信心增加之前，降息是不合适的”，但市场预期美联储9月降息的概率，从一日前的728升至最新的777。美股道琼斯指数、标普500指数、纳斯达克指数分别上涨017、054和090。美债收益率全线收跌，10年期美债利率下行80BP至428。美元指数下跌027至1049。黄金价格明显上涨，伦敦金现和COMEX黄金分别上涨147和146。 总得来说，6月非农就业数据再超预期，不过私人非农就业“乍暖还寒”，贡献主要来自政府部门。这一反常表现与前面两个月的数据调整有关，可能由于移民等因素造成的数据波动。4月和5月，移民相关行业的就业被上修，而部分高端服务性行业就业被下修。这一修正使得整体数据看上去更为“平滑”，但部分结构特征与前面两个月相反。 我们认为，移民因素已经成为美国劳动力市场重要变量，尽管非农就业指标的波动难以避免，但基于人口调查的失业率等指标还是可能低估就业景气度。就业市场的再平衡效应有望改变从就业到通胀的传导路径。成本更为低廉的移民劳动力，部分替代本土劳动力，从而可能压低通胀。美国劳动力市场中，劳动参与率降低，失业率上行和薪资下行的结构性特征预计将持续。这种范式下，非农就业对于美联储政策调整的约束可能降低。薪资走弱暗示通胀下行趋势可能不变，我们判断9月美联储降息概率仍然较大。 风险提示：海外经济复苏超预期，政策理解不到位，数据更新不及时等。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《美国统计局调了哪些数据？美国6月非农就业数据点评》 发布时间：2024年7月6日 报告作者：肖雨中泰固收行业负责人S0740520110001 【交运】杜冲：公铁港链7月投资策略：经营稳健红利资产仍然占优 6月表现回顾：板块涨幅跑输沪深300。2024年6月，交通运输申万指数下跌44，跑输沪深300指数11个百分点；SW高速公路板块宁沪高速（73）领涨；SW铁路运输板块京沪高铁（84）领涨；SW港口板块唐山港（141）领涨；SW原材料供应链服务板块厦门象屿（46）跌幅最小。 2024年Q2经营展望：公铁运输表现不一，港口延续增长趋势。1）公路：车流量方面，根据交通运输部规划研究院以及福建省交通运输厅数据，2024年4月，全国高速公路机动车交通量同比下降4，福建省高速公路客货车流量同比下降3；2024年5月，全国高速公路机动车交通量同比增长2，福建省高速公路客货车流量同比增长13。通行费收入方面，根据上市公司公告数据，测算2024年45月，赣粤高速车辆通行服务收入为553亿元（未经审计，含增值税），同比下降15；中原高速通行费收入为706亿元（未经审计，未含增值税），同比下降38。受经济发展以及恶劣天气等因素影响，预计2024年Q2高速公路行业通行费收入同比有所承压。2）铁路：客运方面，根据国家铁路局数据，2024年45月，全国铁路旅客发送量为721亿人，同比增长102。货