券商行业2024中期投资策略：重视1倍PB券商，看好并购重组及优质金融IT机会

今年以来券商业绩表现尚可，涨幅相对滞后，有望后来居上。自年初以来，截止6月24日，涨幅靠前的券商股分别为首创证券、浙商证券、招商证券、国信证券及西部证券等 ， 涨幅分别为+28.71%、+9.01%、+4.33%、+3.98%、+3.14%；涨幅靠前主要系国资背景，并购重组相关操作落地及潜在并购标的。而跌幅靠后的券商有财达证券、华创云信、天风证券、华林证券及锦龙股份 ， 分别为-21.07%、-25.42%、-27.83%、-34.37%及-47.51%。 政策定调打造金融国家队，有望继续塑造良好的流动性环境。中国资本市场迎来第三个“国九条”，完善资本市场制度，引发了市场高度关注。监管层面，明确打造金融国家队，推动头部证券公司做强做优。 汇率下行压力料减缓，结构性宽松有望持续。我们认为，在美联储货币政策可能发生扭转的背景下，人民币压力预计会进一步放缓。 估值处于历史低位，看重视1倍PB的券商，看好券商并购重组主线及金融IT。高层发声支持券商合并重组，券商“合并”可能成为潜在的投资主线。 我们认为，未来几年证券行业的并购重组可能会加快，加快供给侧改革，尤其是互补性重组可能落地较快。 监管支持金融科技发展，看好部分金融IT板块机会，继续看好以国联证券为代表的中小券商的特色化发展之路。 估值及投资建议：从配置窗口看 ， 美国十年期国债收益率波动回升到4.25%附近 ， 美元指数波动回升到105.62附近 ，中美利差压力有所收窄 。本轮市场低位回升，券商相对滞涨，同时近期由于ST板块下跌、小盘股下跌导致对券商板块可能会导致的诉讼风险、股票质押风险的担忧有所提升，近段时间有所补跌企稳。我们还是强调，监管已经充分回应市场关切，引导市场对于未来退市节奏的预期，总体还是会保持相对平稳。以券商为代表的非银金融仍相对低估，亦是市场维持稳定及进一步突破的重要抓手，房地产新政有望提振市场信心，修复具备想象空间，要重视1倍PB的券商板块。交易节奏层面而言，我们认为，具备并购重组预期对板块的潜在影响可能胜率高些，重点关注以西部证券、首创证券、浙商证券、国联证券、中国银河等为代表个股；同时从赔率角度，建议关注金融IT板块，建议重点关注财富趋势、同花顺等；互金平台建议关注东方财富、指南针等。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；地产风险处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险。 1.短期：券商阶段性滞后板块 1.1今年以来券商业绩表现尚可，涨幅相对滞后 高层重视资本市场建设，今年以来围绕着金融高质量发展，打造金融强国，形成“N+1”的资本市场建设新体系。从去年中央金融工作会议定调，培育一流投资银行和投资机构。 到2024年3月15日，新一届证监会领导层提出打造一流投资银行和投资机构的时间表和路线图，支持行业兼并重组和差异化发展。再到2024年4月，中国资本市场迎来第三个“国九条”，市场高度关注。4月12日，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》。这次国务院出台的意见，深入贯彻总书记关于资本市场的重要指示精神，落实中央金融工作会议部署，是继2004年、2014年两个“国九条”之后，国务院再次出台的资本市场指导性文件。从前2次的国九条颁布后，市场表现各异，但站在当下时点，尽管外部扰动有所增多，但新“国九条”有望提振市场信心，中期市场有望走强。截至2024年6月24日，申万证券指数-9.85%，沪深300指数+1.33%，前者跑输后者。截止到5月末，两市日均成交金额8452.08亿元，同比-8.96%。成交金额方面，2023年8月4日达到1564.68亿元高点，后续有所缩量调整并在相对低位徘徊，截止6月24日，板块成交金额在139亿元附近徘徊，基本为去年成交金额高点的近10%。 高基数下叠加1月份的市场波动，2024Q1业绩阶段性承压。统计的44家上市券商2024年一季度合计营业收入1058.52亿元，同比-21.64%，合计实现归母净利润292.50亿元，同比-31.93%；环比分别为-8.12%、58.16%；其中经纪、投行、资管、利息净收入、自营业务及其他业务同比分别为-9.07%、-35.78%、0.55%、-36.49%、-33%及-10.59%，环比增速分别为-3.71%、-34.69%、0.35%、-25.5%、9.38%及-17.95%，投行、自营业务下滑拖累Q1业绩。 图表1：2024年以来券商板块整体涨跌幅 图表2：证券等成交金额相对低位徘徊 图表3：沪深两市股票日均成交金额 1.2受支持券商并购重组影响，板块走出阶段性行情 自年初以来，申万证券指数相对承压，并购重组标的引领板块。这可能与今年以来市场巨幅波动，新“国九条”出台，要求严格IPO准入门槛等因素相关。截止6月24日，涨幅靠前的券商股分别为首创证券、浙商证券、招商证券、国信证券及西部证券等，涨幅分别为+28.71%、+9.01%、+4.33%、+3.98%、+3.14%；涨幅靠前主要系国资背景，并购重组相关操作落地及具备潜在的并购标的。而跌幅靠后的券商有财达证券、华创云信、天风证券、华林证券及锦龙股份，分别为-21.07%、-25.42%、-27.83%、-34.37%及-47.51%。 此外，金融IT是重要的支线，股价总体承压。截止6月24日，同花顺、财富趋势、指南针涨幅分别为-30.58%、-33.44%及-34.58%。 图表4：年初以来券商股个股涨跌幅 2.中期：行业迎来高质量发展，有望继续塑造良好的流动性 环境 2.1政策面：集中力量打造金融国家队，支持行业高质量发展 自去年年末以来，资本市场的制度完善，步入新一轮监管周期。监管部门多次明确打造一流投资银行，相关政策一以贯之，支持行业高质量发展。2023年11月3日，证监会发布声明，表示支持头部证券公司通过并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行，这是监管层时隔4年再次对上述政策进行公开定调。与此同时，证监会修订《证券公司风险控制指标计算标准规定》提出“适当拓展优质证券公司资本空间，提升资本使用效率，做优做强”。2024年3月15日，证监会发布《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》，其中提到适度拓宽优质机构资本空间，支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式做优做强；鼓励中小机构差异化发展、特色化经营，结合股东特点、区域优势、人才储备等资源禀赋和专业能力做精做细。 中国资本市场迎来第三个“国九条”，完善资本市场制度，引发了市场高度关注。国务院于今年4月印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（下称意见）。这次出台的意见共9个部分，是资本市场第三个“国九条”。同时，证监会及各大交易所齐发布配套措施，推动资本市场“1+N”政策体系形成和落地实施。 此外，2024年4月23日，受国务院委托，财政部副部长廖岷作了关于金融企业国有资产管理情况专项报告审议意见的研究处理情况和整改问责情况的报告。报告显示，集中力量打造金融业“国家队”。研究起草加强国有金融资本管理行动方案，推进国有大型金融企业对标世界一流金融企业，突出主业、做精专业，不断提升竞争力和国际影响力。 高层表示研究制定推进保险业等高质量发展的指导意见，推进非银行金融机构规范发展。 推动头部证券公司做强做优，支持上海、深圳证券交易所建设世界一流交易所。 图表5：2023年底以来的资本市场改革的政策内容梳理 图表6：资本市场或迎来新一轮的强监管周期 图表7：贷款市场报价利率(LPR):5年 2.2流动性：汇率下行压力犹存，结构性宽松有望持续 2.2.1美元汇率维持高位震荡，人民币兑美元汇率或有压力 人民币汇率压力犹存。今年以来，市场对经济复苏的斜率预期有所扰动。2024Q1，人民币汇率总体平稳，维持在7.2附近波动。时间步入Q2，随着出口数据、PMI等数据扰动，市场对经济复苏斜率预期有所扰动，首次突破7.2关口，到6月基本保持在7.24上下波动，近期下探到7.26附近。 进入6月以来，10年期美国国债收益率从4月4.7%的高位回落4.29%附近，叠加加拿大央行有持续证据表明核心通胀正在缓解，货币政策不再需要那么限制性，宣布降息25BP，改善了全球市场风险偏好。但美联储未给市场明确的降息信号，仍具不确定性，人民币仍存在贬值压力。 2.2.2下半年货币政策宽松料持续，市场流动性持续友好 当前我国经济发展面临的战略机遇和风险挑战并存。全球经济复苏动能分化，发达经济体货币政策调整、地缘政治冲突等不确定性依然存在，国内经济持续回升向好仍面临诸多挑战。初步核算，第一季度国内生产总值296,299.50亿元，按不变价格计算，同比增长4.18%。央行表示，持续深化利率市场化改革，发挥贷款市场报价利率改革和存款利率市场化调整机制作用，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降。房地产市场供求关系发生重大转变，地方债务风险防控加强，过去靠房地产、地方融资平台等债务驱动的经济增长模式难以持续，继续支持房地产市场平稳健康发展，继续实施保交楼贷款支持计划、租赁住房贷款支持计划。 而历史数据经验表明，房地产销售下行，往往伴随着降息的可能性，并且打开了降息空间，因此货币政策可能是宽松的，流动性改善料持续。我们认为，后续预计会有更多的结构性工具发力，对信贷、社融起到有利支撑。 图表8：2011-2024年一季度名义GDP及其增长率 图表10：2015年以来人民币对美元汇率走势 图表12：房价指数为负往往伴随着降息 图表13：房地产开发投资累计同比 2.3基本面：估值处于历史低位，看好券商并购重组主线及金融IT 2.3.1高层持续发声支持券商合并重组，券商“合并”可能成为潜在的投资主线 自中央金融工作会议提出建设一流投资银行，以及监管部门的相关表态支持头部券商通过并购重组等方式实现优化和强化以来，券商并购重组再度成为市场焦点。尽管券商澄清声明频出，但市场对于合并的期待仍然高涨，导致澄清公告似乎显得无力。以中央汇金投资有限公司旗下的中金公司和银河证券为例，尽管它们在2023年11月13日宣布不存在彼此合并重组计划，但市场上关于它们合并的传闻并未减少。根据iFinD数据，11月13日至14日，中金公司和银河证券的A股股价分别上涨了9.02%和4.62%。 回顾中国南车和北车合并时的情形，整个过程可以按图索骥。2014年9月，市场传闻称国资委正在积极推动中国南车与中国北车的合并，旨在提升中国高铁在国际市场上的竞争力，避免由于双方相互竞争而导致价格下压。然而，随后两家公司相继发布公告否认了这一传闻。2014年12月31日，南车北车联合发布了重组公告，宣布采取中国南车吸收合并中国北车的方式进行合并。新合并后的公司将取名为中国中车股份有限公司，简称“中国中车”。2015年3月9日，中国南车与中国北车正式宣布，两公司的股东大会已通过了南北车合并的提案，2015年5月29日公告合并落地。总体而言，这一过程从市场传闻到最终的实质性合并历时大约10个月，引发了广泛关注和市场热议。 我们认为，未来几年证券行业的并购重组可能会加快，加快供给侧改革，尤其是互补性重组可能落地较快。2024年5月14日，国联证券公告，公司拟以11.31元/股的价格通过发行A股股份的方式，向国联集团、沣泉峪等46名交易对方购买其合计持有的民生证券100%股份，并向不超过35名特定投资者募集不超20亿元的配套资金用于发展民生证券业务，这标志着国联证券与民生证券整合更进一步。浙商证券2024年6月8日公告，公司收到北京产权交易所通知，公司成为同方创投所持国都证券346,986,620股股份 （ 对应国都证券5.9517%股份 ）公开挂牌项目 、 嘉融投资所持国都证券85,362,777股股份（对应国都证券1.4642%股份）公开挂牌项目的受让方。此外，近期西部证券公告，基于自身发展需要，正在筹划以支付现金方式收购国融证券股