跨境电商系列之五：外部博弈难阻行业成长，大浪淘沙方显龙头本色

证券研究报告|2024年07月02日 跨境电商系列之五 外部博弈难阻行业成长，大浪淘沙方显龙头本色 行业研究·深度报告商贸零售·跨境电商 投资评级：优于大市（维持评级） 证券分析师：张峻豪021-60933168 zhangjh@guosen.com.cnS0980517070001 证券分析师：柳旭0755-81981311 liuxu1@guosen.com.cnS0980522120001 目录 01 行业外部环境变化的复盘回顾 02 03 行业当前担忧的外部环境变化及影响分析企业应对措施分析 04 投资建议 投资摘要 跨境电商出口规模持续增长，同时产业链长对外部环境变化敏感度高：2023年中国跨境电商出口增长19.6%，增速领先货物贸易整体出口19pct。未来随着中国商品全球竞争力进一步增强，海外电商配套设施日益完善，行业仍有较大的增长空间。不过跨境电商B2C的产业链长，涉及的成本费用环节较多，最终的净利率普遍在10%左右甚至更低，而当前主要出口国潜在的关税、监管等政策波动，均会影响企业盈利表现。 目的地国潜在的关税政策变化和平台监管将增加企业运营成本和消费者负担，历史经验看龙头企业逆势提升市场份额。以美国市场为例，市场担忧主要集中在800美金以下跨境包裹免税政策取消或调低金额，按照我们正文假设测算，倘若政策推行对部分平台及中小商家经营成本有所增加但相对有限，同时通过亚马逊FBA及海外仓模式的头部国内卖家多数已较严格按照相关要求缴纳关税，受进一步影响较小。其次Tiktok被限制运营的法案获通过后引发出海电商平台运营受限担忧，不过一方面该事件扩散可能性较低，同时中国电商平台全球化布局亦有助于降低风险。 平台与商家合作共赢，全球化布局降低单一区域风险。对跨境电商卖家自身而言，一方面积极寻求全球化布局发展以降低单一市场风险；另一方面优化运营模式，探索海外仓模式布局等。同时跨境卖家成本的增加也会进一步影响电商平台自身利益，平台与商家合作共赢将推动生态健康发展，如亚马逊降低了部分品类的佣金比例超10pct、利用物流体系优势帮助商家降费等；Shein在巴西向消费者补贴17%的ICMS费用等。 投资建议：跨境出海行业景气度仍处于高点，长期仍是中国消费企业拓张发展重要方向，短期虽有目的地国营商贸易环境变化等不稳定因素，但龙头企业通过精细化的运营布局，提升抗风险能力，有望在行业锤炼中获取更高的市场份额。推荐具备本地化品牌势能的消费电子出海龙头安克创新等；以及随着跨境出海的B2B服务需求进一步增加，推荐从传统租铺运营到综合数字外贸服务商转变的小商品城等。 风险提示：全球贸易环境恶化；行业竞争环境恶化；价格战影响企业利润；企业海外仓库存管理不善等。 附表：重点公司盈利预测及估值 代码 公司名称 投资评级 收盘价 07-02 总市值（亿元）07-02 2023 EPS 2024E 2025E 2026E 2023 PE 2024E 2025E 2026E 600415.SH 小商品城 优于大市 7.39 405.29 0.49 0.52 0.59 0.76 15.00 14.14 12.45 9.74 300866.SZ 安克创新 优于大市 67.88 358.73 3.97 3.76 4.51 5.17 22.3 18.06 15.05 13.14 301381.SZ 赛维时代 暂无 22.65 90.62 0.84 1.11 1.44 1.80 36.12 20.39 15.76 12.61 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理预测注：赛维时代为wind一致预测 一、跨境电商外部环境变化的复盘回顾 据海关总署统计，2023年我国跨境电商进出口2.38万亿元，增长15.6%，其中，出口1.83万亿元、增长19.6%；而进入2024年一季度，我 国跨境电商进出口5776亿元，增长9.6%，好于一季度整体外贸进出口增速的5%，其中跨境电商出口额达到4480亿元，约占总出口额的7.8%。 从跨境出海平台的数据来看，出海四小龙的四大跨境电商平台TEMU、SHEIN、Tiktok以及阿里速卖通的表现亮眼。根据SimilarWeb数据，TEMU作为2022年9月才上线的平台，2024年2-4月全球月均访问量达到4.47亿人次，在全球电商和购物行业排名第三。同时亚马逊平台上，2023年中国卖家通过亚马逊全球站点向消费者和企业用户售出的商品件数同比增长超20%。 驱动本轮跨境电商成长的核心因素：供给端国内商品加速出海销售与需求端海外消费者进一步追求高性价比商品的供需两端共振。但在当前国际形势下，部分跨境出海的目的地国近期出现较多的政策性变化，也引发了市场的担忧。 图1：中国跨境电商进出口增速领先整体外贸（万亿元、%）图2：跨境电商平台TEMU/SHEIN/AliExpress月度访问量情况（百万） 跨境电商进出口总值（万亿元） 进出口总值增速（%） 跨境电商增速（%） 2020 2021 2022 2023 2024年一季度 350% 45% 40% 235% 30% 25% 20% 115% 10% 5% -10% 650 TEMU全球月度访问量 AliExpress全球月度访问量 SHEIN全球月度访问量 Nov/23 Dec/23 Jan/24 Feb/24 Mar/24 Apr/24 550 450 350 250 150 50 -50 资料来源：海关总署、国信证券经济研究所整理资料来源：SimilarWeb、国信证券经济研究所整理 跨境电商板块自2013年以来在资本市场也经历了多次牛熊，如下表所示：总结来看，跨境电商板块整体的行情走势与板块企业的实际基 本面有关，而企业基本面影响因素中除了自身的发展经营及消费需求变化外，行业性的外部突发事件也对基本面影响较为明显。 如2020年以来的走势变化中，其中2020年疫情加速了海外电商渗透率提升，利好中国跨境电商企业出口增长；2021年亚马逊“封号”事件及因疫情等因素导致的全球运费上涨也使得企业经营承压，行业表现也有所走弱；2023年在全球消费复苏、供应链能力修复及国际运费价格下降下企业经营业绩增长趋势显著，个股整体也取得较好的涨幅表现。 图3：2013年以来跨境电商指数涨幅变化情况（%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 跨境电商的产业链链条长，涉及面广，如下图所示，整个跨境电商供应链包括最初的选品定位、工厂生产交付，物流仓储（其中物流包括头程，国际干线、尾程配送）以及对店铺和消费者的平台运营等。整个过程中，涉及的成本费用环节较多，导致最终的净利率普遍在10%左右波动。因此企业对产业链过程中出现的各类外部影响因素，在经营层面和财务层面均较为敏感。 而由于不同目的地国家的产品偏好，当地贸易过关政策、包括产品标准等均有所不同，导致上述流程中的选品，物流运输方式、消费者获 客手段，都需要不同的布局方式。在此背景下，当地的政策变化往往会造成企业需要颠覆式的模式变化进行应对。 图4：跨境电商出口的基本交易流程图5：主要跨境电商企业近年来净利率变化（%） 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 安克创新 赛维时代 华凯易佰 致欧科技 20192020202120222023 资料来源：《跨境电商全产业链时代：政策红利下迎机遇期》、国信证券经济研究所整理 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理注：华凯易佰2021年正式战略转型跨境电商业务 例如在物流环节，跨境物流包括了前端揽收、运输分拣、国外报关、干线运输、国外清关、海外仓储、尾程配送及退换货等多个环节，单个环节的延误就可能影响整个物流链条的流畅运转，从而增加企业经营成本。根据艾瑞咨询报告，国内消费品品牌的物流成本占比仅在5%左右，而以B2C为主的跨境电商品牌物流成本占比达20%-25%。 对于跨境电商零售企业而言，利润还会受到电商平台政策变化影响，包括平台租金费用、销售佣金、仓储物流费用等。例如亚马逊开店的销售佣金占比在5%-15%不等，月租金39.99美元（开通北美、拉美、欧洲、日本等全球18个站点），亚马逊物流（FBA）费用包括仓储费+配送费+增值服务费用等。此外，广告营销成本预计占比在10%-15%。 图6：国内消费品品牌和B2C为主的跨境电商品牌物流成本占比情况图7：跨境电商企业在亚马逊开店的主要成本构成 物流成本占比（%）其他成本占比（%） 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 消费品品牌 B2C为主的跨境电商品牌 资料来源：艾瑞咨询、国信证券经济研究所整理资料来源：亚马逊全球开店官网、国信证券经济研究所整理 运营规则对商家影响：这部分多数原因来自于商家经营未能严格符合平台或当地规则要求，导致受到有依据的监管处罚。例如2021年的 亚马逊的封号事件，主要原因在于部分卖家出现刷单、刷好评等违反平台要求的行为。 关税等贸易政策对商品成本的影响：一方面是当地政府担忧低价电商进口商品对本土零售业产业冲击；另外是政治角逐下的不合理贸易 规则，主要措施包括取消低价商品免税政策及全面从严执行税收监管力度。 政府管制对跨境电商平台及线上卖家的影响：主要来自当地政府对于电商监管态度的变化，如2020年以来印度连续无理限制中资背景互联网平台；2023年9月印尼政府要求社交媒体平台不能处理电子商务交易等。 地缘冲突等对于物流及产品成本的影响：战争等突发事件，导致航线停航等，从而带来绕行成本增加；疫情等因素影响行业供给，带来人工及运输成本增加。此外，地缘冲突带来的能源危机也会推高消费品价格。 以上事件短期对行业及公司经营都造成一定影响，不过也是行业大浪淘沙的过程，经历洗礼后头部企业运营优势得到不断地积累和巩固。 表1：2021年以来跨境电商行业发生的主要外部环境变化及影响分析 类型代表事件具体内容后续影响 平台政策亚马逊“封号”事件2021年9月，亚马逊全球副总裁CindyTai接受采访表示，过去5个月，关闭了约600个中 国卖家品牌销售权限，涉及品牌数约3000个 对相关公司的当期经营状况造成较大影响，不过平台合规化进一步增强，利好合规龙头企业市场份额提升 巴西税务合规计划 关税等贸易政策 2023年8月起，巴西对美客多、亚马逊、Shopee、速卖通、SHEIN等平台的跨境包裹，50 美金以下免关税，但统一征收17%的商品和服务流通税；50美金以上征收60%关税及17% 商品和服务流通税 平台商家的运营成本有所增加，同时进一步出清了利 润率较低，以低价策略进行销售的商家 2021年7月，欧盟实施 税改新方案取消22欧元以下包括免征增值税（VAT）政策；电商平台代扣代缴增值税（VAT） 欧盟各国增值税税率普遍在20%左右，使得中小型卖家 的经营成本增加 地缘政治冲突等不可控因素 红海危机疫情加速海外电商发展，同时导致物流行业人手供应短缺，叠加苏伊士运河堵塞问题，使得行业供需失衡；红海危机导致欧洲线路航运价格上涨及绕行成本增加 跨境电商企业物流成本上升，龙头企业采取锁仓、与航运公司签署长期协议等方式降低影响 政府管制 印尼针对Tiktok电商2023年9月印尼政府要求社交媒体平台不能处理电子商务交易，TikTok随后在当地关闭2023年12月，TikTok宣布其印尼电商业务与本土企业业务了电商交易业务Tokopedia合并，合并后TikTok控股75.01%，继续在印 尼开展电商业务 资料来源：亚马逊全球开店、GoTo集团、雨果网、致欧科技招股书，国信证券经济研究所整理 二、行业当前担忧的外部变化及影响分析 当前的主要担忧集中在跨境电商目的地国关税、平台监管等方面：1）关税政策调整，一方面是目的地国为了保护本土零售业的发展，此外当前也已逐步成为政治色彩浓厚的博弈工具。2）平台监管，当前各国对跨境互联网平台监管内容